固定收益展望：拓展领域

Scott DiMaggio 于 AllianceBernstein，7 月 3 日

过去几个月，美国国债和美元经历了波动，贸易和财政政策的突然变化引发了对美元计价资产避险地位的一些担忧。随着美国政策问题可能仍将是焦点，我们认为债券投资者在面对关税相关波动时，或许应该采取更全球化的策略。

我们当然还没有准备好宣布美元在全球经济中的主导地位已经结束。它仍然是世界上最流动性最强的货币，得益于世界上最深的资本市场。

更重要的是，目前还没有明显的替代者可以取代美元的地位。尽管全球储备管理者出售美元计价的国债的证据很少，但也有可能一些人正在对冲这些债券带来的美元敞口。对于那些谨慎管理其利率风险的投资者来说，我们认为美元计价的国债将继续在市场动荡时期稳定投资组合。

政策变化：应对不可预测性

但如果说美元的盔甲有破绽，我们认为是美国政策日益不可预测的性质。例如，特朗普总统在四月宣布的关税规模之大，让市场感到意外；此后政策的反复和短暂暂停加剧了市场的震荡感。

当以色列在6月中旬开始对伊朗军事和核基础设施的空袭——后来美国也进行了有针对性的打击——国债最初与黄金一同上涨。但随后收益率上升，部分原因是担心石油供应中断。

在财政方面，预计《一项宏伟法案》将在未来十年内将财政赤字增加 1.5 万亿美元至 3 万亿美元，其中提议的减税额超过了清洁能源补贴和医疗补助削减可能带来的储蓄。

全球化可能提高收益并降低波动性

投资者担心关税问题，以及美国例外主义是否仍然有效，可能会在对冲全球债券中找到机会。通过全球固定收益投资组合，投资者可以接触到更广泛的发行人、信用状况和收益率曲线，这可能会带来更多的收入，同时减少波动性。

更重要的是，各国的经济、货币和通胀制度各不相同。对于投资者来说，这些不同的路径可能会带来不相关回报流和替代收入和风险的来源。这或许可以解释为什么最近的数据表明，个人美国投资者已经开始增加对全球债券的敞口（图表）。

US consumer

我们认为，今天将债券投资组合全球化会增加对促进增长政策的敞口。因为今年许多央行开始降低政策利率，优先考虑经济增长而非将通胀推回长期目标。欧洲央行今年已经降息八次，将政策利率降至2.15%，比美国联邦基金利率低200多个基点。

在美国，货币政策和财政政策均未刺激经济增长。美联储似乎希望看到通胀接近其长期目标后才会降息，我们仍预计今年美联储将至少降息两次。在财政方面，我们认为特朗普政府对关税和移民的专注将减少经济增长。

对于信用投资者而言，不仅仅是关税问题。关税变化的速度也很重要。每次新关税的实施、暂停或重新谈判都会改变企业和行业的格局和暴露。

这并不意味着美国国债在债券配置中已经停止发挥关键作用。我们认为，在极端压力情况下，美国国债仍会与风险资产呈现负相关，并提供增加久期暴露的吸引力。但在今天这种不确定的环境中，采取全球性方法似乎更有意义，并扩大了机会范围。

六种策略以保持警觉

1. 管理久期。

短期内预测债券收益率的方向颇具挑战性。我们的关注点仍然放在中期内，我们认为投资者也应该将重点放在这一时间段。历史上，随着央行采取宽松政策，收益率往往会下降。因此，在我们看来，在未来两到三年内，大多数地区的收益率将呈下降趋势，债券很可能会因此获得价格上的提振。

根据我们的分析，债券需求可能会异常强劲，因为仍有大量资金在寻找入场点。截至6月17日，美国货币市场基金中仍有7.02万亿美元的资金，这是“国库券和观望”策略的遗留，当时央行正在积极加息。现在随着货币市场利率的下降，我们预计未来几年将有约2.5万至3万亿美元的资金重返债券市场。

我们预计，债券在最近重新恢复其传统的避风港角色后，将继续保持这一角色。换句话说，在我们看来，久期很可能会与股票市场负相关，并且我们认为久期应该成为整体资产配置的一部分。

如果您的投资组合的久期，即对利率变化的敏感度，偏向于超短期，可以考虑将其延长。当利率下降时，久期可能会对投资组合产生积极影响，带来更大的价格涨幅。政府债券作为最纯粹的久期来源，也提供了充足的流动性，并有助于抵消股票市场的波动性。

但不要只是设定久期然后就不管了。当收益率较高（债券价格较低）时，延长久期；当收益率较低（债券价格较高）时，适当调整。还要记住：即使利率从当前水平上升，较高的初始收益率也能为价格下跌提供缓冲。

2. 全球思考。

随着货币政策的分化，全球范围内<id=0>特异性的机会增加，不同利率周期和商业周期下的多元化优势也变得更加显著。</id=0>

3. 重视高质量信用。

在这一不确定的环境中，信用市场比股票市场表现得更加坚韧。当关税在四月首次宣布时，投资级和高收益债券的利差有所扩大，但此后已经收窄。

在制定信用市场的展望时，我们认为应该更加关注收益率而非利差。<id=0> 收益率在未来三到五年内是回报的更好预测指标，即使在非常具有挑战性的市场环境中也是如此。而今天，信用敏感资产的收益率仍然具有吸引力。</id=0>

但当前条件要求谨慎选择证券。变化的政策和规定不会对各个行业和公司产生均等影响，经济增长放缓也不会对所有行业都造成相同的影响。例如，能源和金融行业可能面临较少的监管，而依赖进口的行业如零售业可能会遇到困难。

我们认为在经济放缓的情况下，应该减少对周期性行业的配置，尤其是 CCC 级企业债——这些债券占据了大部分违约的比例，以及低评级的证券化债务，因为这些资产最脆弱。评级范围内的高收益行业组合——包括企业债、新兴市场债务和证券化资产——提供了进一步的分散化。

4. 保持平衡的态度。

我们认为政府债券和信贷市场在当前的投资组合中都扮演着重要角色。最有效的策略之一是将政府债券和其他利率敏感资产与增长导向的信贷资产结合在一个动态管理的投资组合中。

这种结合利用了政府债券与增长资产之间的负相关性，有助于缓解极端通胀或经济崩溃等尾部风险。将分散化的资产整合到一个投资组合中，可以更方便地管理利率和信贷风险之间的相互作用，并根据市场条件的变化迅速调整久期或信贷敞口。

5. 采用系统化的方法进行合作。

当前的市场环境也增加了通过证券选择获取超额收益的潜力。积极的系统化固定收益方法可能有助于投资者捕捉这些机会。

系统化策略依赖于一系列预测因素，如动量等，这些因素通过传统投资方式难以有效捕捉。由于系统化方法依赖于不同的表现驱动因素，我们认为它们的回报可以补充传统的主动策略。更重要的是，这些策略是被动的：它们不会受到驱动投资者情绪的新闻头条的影响。

6. 防御通胀。

我们认为投资者应该考虑增加对通胀策略的配置，鉴于未来通胀可能上升的风险、通胀的腐蚀性影响以及明确通胀保护的可获得性。

灵活应对，积极把握机会

我们认为，投资者应适应不断变化的政策预期和短期内的波动，同时调整投资组合，以抓住高波动时期创造的机会。

最重要的是，要关注更广泛的趋势，如经济增长放缓、有吸引力的起始收益率和积压的需求。我们认为，这为债券投资者创造了一个有利的环境。我们相信，那些准备抓住这些条件的债券投资者可能会受益。

固定收益展望：拓展领域