作者：PIMCO的Richard Clarida ，2024 年 2 月 26 日
如果政策不发生变化，债务水平可能会继续上升，收益率曲线可能会变得陡峭。
随着近几个月债券收益率下降，不断增加的美国联邦债务似乎并不是投资者最关心的问题。然而，许多客户询问美国债务发展道路的可持续性、政客们是否计划对此采取任何行动，以及“债券治安维护者”最终是否会出现推高借贷成本。
虽然2023年赤字激增的一些驱动因素将会消退，但从长远来看，它们可能会被更大、更持久的驱动因素所取代，特别是医疗保险和社会保障支出份额不断增加。如果没有强制性支出或税收方面的变化（我们认为未来几年不太可能发生这种变化），我们相信市场最终将要求并赚取持有长期国债的溢价，这将导致随着时间的推移，美国收益率曲线变得更加陡峭。
需要明确的是，尽管长期债务轨迹存在问题，但我们认为美国不会很快出现财政危机，并且我们仍然认为美国国债是资产配置策略的重要组成部分。
2023年出现赤字“完美风暴”
根据统计局的数据，去年美国预算赤字达到近 2 万亿美元，占GDP 的1 %，即 7.5%，是 50 年平均水平 3.7% 的两倍多，收入下降 9%，而支出却增加 11%。无党派国会预算办公室（CBO）。2
可以肯定的是，赤字增加的部分原因是暂时的、一次性的因素，例如更多地使用即将到期的新冠疫情时期的税收抵免、联邦存款保险公司对硅谷银行的支持，以及一次性成本社会保障福利的生活调整。
然而，最大的驱动因素之一 — — 金额超过 7000 亿美元，几乎与五角大楼的预算一样 — — 是美国债务的偿还成本。利息支出占 GDP 的比例到 2023 年将达到支出的 2.9%，而 50 年平均水平为 1.9%。
令人不安的轨迹
从长远来看，国会预算办公室预计，到 2054 年，未偿联邦债务占 GDP 的比例将从 2023 年的 98% 增至 172%，而利息支出可能高达 GDP 的 6.5%。当然，这些数字是基于可能不会实现的假设，但在没有政策变化的情况下，发展方向是明确且令人不安的。
更令人担忧的是，国会预算办公室预计，随着美国人口老龄化，到 2053 年，医疗保险、社会保障和其他医疗保健义务将占所有非利息支出的比例将从目前的一半左右增至三分之二以上。3虽然《2022 年通货膨胀削减法案》对医疗保险药品成本进行了增量调整，但如果没有政策变化，医疗保险其他领域的成本曲线将继续向上倾斜。
政客们会对此采取行动吗？
在某种程度上，紧缩政治又回到了国会山，最近围绕政府资金和债务上限的财政斗争就证明了这一点。然而，具有讽刺意味的是，这些斗争只针对政府支出中相对较小的一部分——可自由支配支出——国会每年都会授权这些支出资助从五角大楼到国家公园再到癌症研究的一切。虽然这项支出很重要，但仅占政府 6.4 万亿美元预算（即 1.7 万亿美元）的四分之一多一点，并且预计从长远来看占 GDP 的比例将会下降。
与此同时，两党的总统候选人都发誓不会触及医疗保险或社会保障，即使是未来的受益人。两国都表示，他们可能会在 2025 年底延长 — — 至少在某种程度上 — — 2017 年《减税和就业法案》中即将到期的税收规定。根据具体细节，这可能会导致额外增加约 3 万亿或 4 万亿美元。美国债务超过10年。
鉴于两位总统候选人所表示的情况，至少到 2029 年，收入或支出方面都不太可能出现有意义的变化。
对市场的影响
在 2023 年 5 月举行的最新长期论坛上，我们得出的结论是，“随着政府债务不断增加……我们预计，随着投资者要求长期债券获得更多补偿，收益率曲线将变得陡峭”（更多信息，请参阅我们的长期展望，“余震经济”）。
与此同时，正如我们在世俗论坛上得出的结论，尽管美国财政缺口不断扩大且债务不断增加，但美元可能仍将保持其全球主导货币的地位。因此，我们认为，只要美元和美国国债仍然是全球主权债券市场中“最干净的脏衬衫”，收益率的高涨就会受到一定的限制。
1财年，截至 2023 年 9 月 30 日。如无另外说明，数据来自国会预算办公室；排除了取消 2022 年和 2023 年学生赤字的影响，因为最高法院否决了该政策
2 https://www.cbo.gov/system/files/2023-11/59640-MBR.pdf
3 2023 年国会预算办公室长期预算展望
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