美国的公共养老基金已陷入困境。他们负责向教师、消防员、警察以及其他州和地方雇员支付数万亿美元的未来退休福利，但他们的资产远远低于履行这些承诺所需的资金。
他们越来越多地转向一种古老的策略来缩小差距：利用借来的钱或杠杆来提高回报。这是一个令人不安的趋势，监管机构应该仔细观察。
杠杆是一种强大而危险的工具。虽然它可以扩大投资，但也增加了崩溃和蔓延的风险，因为它会让投资者损失比他们拥有的更多的钱。它应该由那些能够应对不利影响的人使用，而不是由那些受托管理退休储蓄的人使用。就目前情况而言，这些资金使纳税人和公务员面临不必要的风险。
州和地方政府对未来退休人员的义务达到近 9 万亿美元。原则上，他们可以非常简单地履行这一义务，只需投资 9 万亿美元到债务到期时到期的安全债券即可。但实际上，他们并不是这么做的。相反，他们认为，考虑到长远的眼光，他们可以从今天开始减少投资，然后通过投资风险较高、收益较高的资产来弥补差额。例如，养老基金增加了对私募股权等非流动性投资的配置，这些投资将资金锁定多年，以换取潜在的巨额收益。
该策略的效果并不理想。回报往往与雄心勃勃的目标不符，私募股权公司最近很难出售投资，导致资金被占用的时间比预期更长。因此，养老基金正面临现金紧张，尽管近年来股市强劲上涨，但其所欠资金仍缺口超过 3 万亿美元（或 36%）。
他们的反应？杠杆向上。管理着约 1.5 万亿美元的公共养老基金——包括 Calpers 和 Calstrs 等巨头——要么开始借贷，要么将这一选择纳入其职责范围。这有时很有用，可以提供追求有吸引力的投资或重新平衡投资组合所需的现金。但在大多数情况下，杠杆只会放大收益和损失。它还可能在动荡时期突然产生对现金抵押品的需求——这对于投资于难以出售资产的资金来说是一个严重的弱点。
英国养老基金最近的灾难性经历应该足以成为我们谨慎行事的理由。 2022年，英国国债收益率大幅上升（价格下跌），引发杠杆基金大量追加抵押品，迫使其出售资产，导致价格进一步下跌，形成恶性循环。只有通过承诺无限量购买债券进行干预，英格兰银行才能防止更广泛的崩溃。
美国养老基金看起来并不那么脆弱。大多数不使用杠杆，而在使用杠杆的基金中，其风险敞口范围为资产的 5% 至 15%，而英国基金的总体风险敞口约为 25%。尽管如此，一些美国基金的投资组合（尤其是私募股权）涉及大量债务。它们的庞大规模也将使任何强制抛售更加不稳定——特别是考虑到美国国债市场已经面临的压力。
这不一定会结束得很糟糕。为了确保公共养老基金不会成为系统性威胁，金融当局应密切跟踪其杠杆率（包括通过持有嵌入杠杆率）。更根本的是，州和地方政府应将其养老金承诺与其资源相结合，而不是依靠风险投资来弥补差额。这需要做出艰难的决定，例如是否减少福利、增加税收或要求现有员工提供更多缴款。
养老金应该有保障。它们应该得到最安全的资产的支持，而不是借钱和一厢情愿的结合。
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