我们能学会避免泡沫吗?

我们能学会避免泡沫吗?

作者:Merryn Somerset Webb,2024 年 7 月 24 日

美国宇航局宇航员里德·怀斯曼在首次太空行走时顿悟。“我以前以为自己恐高,”他说,“现在我知道我只是害怕重力。”今年夏天可能是投资者思考这个问题的好时机:重力对股市泡沫的作用类似于宇航员在逃离地球大气层之前的作用。他们都回到了地球。从小众市场(想想 1990 年代的 Beanie Baby 泡沫)到主流市场(美国房地产泡沫),同样的事情一再发生。这是一个很棒的故事。每个人都喜欢这个故事。每个人都在购买。但现实与故事并不完全相符。资产类别崩溃了。涨了很多。跌了很多。

泡沫的形成并不难发现。但经验丰富的投资者会知道,很难发现泡沫何时会最终破裂。部分原因是泡沫并不需要催化剂;它不需要政治动荡、金融丑闻或货币政策转变(当然,这些因素有很多)。正如法国兴业银行的阿尔伯特·爱德华兹 (Albert Edwards) 指出的那样,泡沫的结局往往非常简单:“一个资产类别的价格势头逆转,如果该资产类别已经连续几年大幅上涨(吸收了大量宽松货币),通常就足以导致价格暴跌。”

当没有人购买或一些可能已经购买的人变得有点紧张时,一切都会崩溃。从这个意义上讲,你可以将所有泡沫视为一种(合法的)庞氏骗局:随着新投资者越来越少,而一些已经入市的人开始寻求撤资,整个泡沫就会很快崩盘。地心引力可能非常残酷。

所以我们又回到了这里。回到 2022 年,美国科技泡沫似乎已经以正常方式得到处理:例如,在利率急剧上升之后,纳斯达克 100 指数从高点下跌了 35%。然后出现了 ChatGPT 和一波乐观情绪,人们急于接受新世界就在眼前的想法,将利率担忧抛在一边。

自 2023 年初以来,美国科技行业上涨了 100% 以上,标准普尔指数上涨了 50%。你可以说这是有道理的。人工智能可以改变我们的世界(最终会提高一些生产力并实现一些实际增长),自 2022 年以来,科技收入确实强劲增长。但是,我们以前也经历过这种情况,这也是事实。爱德华兹说,那些回忆 1990 年代的人也会记得,上一次大型科技泡沫是由对过剩产能的投资推动的。当然,这个故事很令人兴奋,当然,收益也上涨了。但这个故事的上演时间比预期的要长得多。而且收益从未上涨到足以证明估值合理的程度。

这种情况会再次发生吗?当然。你可以从美国市场的集中度中看到泡沫:科技行业现在占标准普尔 500 指数的 35%。你可以从估值中看到这一点:法国兴业银行量化策略师 Andrew Lapthorne 表示,到 2025 年底,美国市场的预期市盈率为 19.8 倍,远高于历史平均水平。这意味着“几乎没有回旋余地”进行任何下调。你可以在预期中看到这一点。从 20 世纪 90 年代的 IT 革命的角度来看,你就会明白。投资研究公司 BCA 的分析师表示,那场革命“在几年内将实际潜在增长率提高了大约一个百分点”。为 10 到 20 年的时间范围内的人工智能建立一个类似的模型,你会发现它对企业部门的价值在 3 万亿到 10 万亿美元之间(这不是一门精确的科学)。

但自 2022 年以来,美国成长型股票的市值已经增长了 4.3 万亿美元,整个市场增长了 7 万亿美元。这表明“美国股市被严重高估”——除非我们真的看到生产力大幅增长并伴随着“持续的高利润率”的证据,BCA 表示。这种情况可能仍会发生(我们这些希望维持生活水平的人一定希望它会发生)。但即使如此,它是否会及时明确,以确保今年有新资金继续涌入这个市场——它真的能证明令人兴奋的估值是合理的吗?

市场短期内没有太多确定性,而且人工智能泡沫的直接走向也很难预测。但长期来看还是有一定确定性的:价值股在 2007 年至 2020 年期间表现不佳,但从长期来看,廉价股确实会获胜。正如今年《瑞银全球投资回报年鉴》的作者所说:“我们已经看到,从长期来看,相对于基本面而言股价较低的公司(价值股)击败了相对于基本面而言股价较高的股票(成长股)。”

从 1926 年到 2023 年底,价值型股票的表现比增长型股票高出 2.6 个百分点(年化值 12.7% vs. 9.8%)——尽管在 21 世纪几乎每年表现都不佳。看看英国,虽然时间范围较短(1955 年至 2023 年),但你会看到大致相同的情况(14.8% vs. 9.8%);价值投资已经获得了回报。投资者需要记住的重要一点是,虽然从长远来看参与股市是有意义的,但你实际上并不需要参与泡沫(无论多么诱人)。你可以简单地注意到它们并购买其他东西:如果出现生产力革命,所有行业都会受益。可以像怀斯曼那样想想:你跌得越少,你就越不需要害怕重力。

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