外汇掉期市场：在阴影中成长

风生水起 • 2023年12月21日 23:12 • 百科 • 阅读 100

介绍

外汇 (FX) 掉期市场每天都会产生近 4 万亿美元的新合约。从长远来看，假设全球股票的每日交易量为 120 亿美元。

如此巨大的市场应该既透明又监管良好。然而，快速扩张的外汇掉期市场两者都不是；相反，它极其不透明，许多关键统计数据很难或不可能找到。

全球外汇市场成交量：工具

资料来源：“2022 年央行对外汇和场外衍生品市场的三年一次调查”，国际清算银行（BIS）

外汇掉期如何运作？

外汇掉期是交易对手交换两种货币的衍生品。一方借入一种货币，同时借出另一种货币。一方随后必须偿还的金额在合同开始时固定，交易对手的偿还义务作为交易的抵押品。因此，外汇掉期是一方快速获得美元或外汇资金的简单方法。

外汇掉期：它们是如何运作的

总而言之，货币缺口完全由表外外汇掉期对冲。交易对手获得更多的外币贷款，而其资产负债表却没有增加。

尽管外汇掉期理论上意味着交易对手之间进行交易，但事实上，银行是主要的中介机构。

当银行收到客户对冲风险敞口的请求时，银行会通过匹配账簿或准备金消耗中介来获取资金。在前者中，银行通过增加回购借款和其他负债来为扩大外汇贷款提供资金。这种方法的主要缺点是它会增加银行的资产负债表，从而影响其杠杆率或流动性覆盖率。自全球金融危机 (GFC) 以来，这些巴塞尔协议 III 比率具有约束力且成本高昂。

通过准备金消耗中介，银行可以为美元借贷提供资金，从而减少其在美联储的超额准备金余额。这样，资产负债表的规模保持不变，银行就可以避免任何潜在的巴塞尔协议 III 监管影响。

但外汇掉期市场还有更多内容：银行还进行外汇套利和做市，因此真实的外汇掉期市场类似于下图。银行将三种不同的头寸——对冲、套利和做市——视为可替代的，并且只管理其所有活动的总体货币风险。

外汇掉期：它们如何与套利和做市合作

不断增长的市场

为什么外汇掉期市场扩张如此之快？盈利能力是关键因素之一。银行通过支付美元基差的外汇衍生品借出美元。这是银行在货币市场上放贷所获得的收入之外所赚取的收入。美元基差溢价非常有利可图，特别是对于拥有充足美元资金的银行而言。与此同时，通过转向外汇掉期，这些银行在不影响其巴塞尔协议 III 比率的情况下满足了客户的对冲要求。

技术是不断增长的市场的另一个经常被忽视的因素。外汇掉期是短期工具，超过 90% 在三个月内到期。将现货头寸滚动到最近的日期可能会造成管理负担。技术可以自动化其中许多任务并添加其他功能，例如自动对冲和抵押品管理。创新也正在颠覆外汇互换的中介方式。电话使用量正在下降，而电子中介正在扩大。

如此庞大、利润丰厚的市场，竞争应该非常激烈。然而，美国银行占据主导地位，前 25 家银行占据了 80% 以上的份额。如何解释这种卓越性？高达 90% 的外汇掉期交易都涉及美元。例如，荷兰养老基金进行欧元兑日元外汇互换，首先将欧元兑换成美元，然后将美元兑换成日元。

不透明且易碎

外汇掉期市场带来的主要风险是美元紧缩。在这种情况下，那些无法获得美联储美元的实体将承担大量的短期支付义务。当市场运行平稳时，这些外汇掉期可以展期。但在市场波动加剧的情况下，美元融资可能会枯竭，导致非美国银行和实体争先恐后地寻找美元来兑现其承诺。最终，在全球金融危机和 COVID-19 大流行期间，美联储通过向其他央行提供互换额度，直接向它们输送所需的美元来应对美元紧缩。然而，鉴于市场的不透明性，这些线路所提供的信息并不完整。

事实上，多德弗兰克法案免除了外汇远期和掉期的强制清算，因此市场没有中央清算所。即使没有法律义务，到 2022 年，大约一半的外汇交易额也会由全球最大的外汇结算系统 CLS 进行结算。通过使用 CLS，银行可以降低结算风险。该系统在严重的财务困境期间一直有效，并且越来越多的交易对手选择与 CLS 进行和解。尽管如此，市场的另一半仍然是场外交易（OTC）且下落不明。这就引出了一个问题：下一个市场动荡时期会发生什么？美联储应该提供多少美元？去哪些国家？

外汇掉期市场还缺乏价格效率。尽管交易量巨大，但有明显的橱窗装饰证据：随着每个月和季度结束，中介价差飙升。在“外汇现货和掉期市场流动性溢出”中，Ingomar Krohn 和 Vladyslav Sushko 发现，价格不仅扭曲，而且流动性也受到损害。当全球系统重要性银行（G-SIB）定期退出掉期市场以避免增加所谓的复杂性时，就会导致更高的资本要求。

但减少监管风险并不能减少风险暴露。当银行参与外汇掉期交易时，会影响其日内流动性和银行内部信用，并最终改变其资产构成的变化。这就是为什么外汇掉期市场需要监管管理和有效的风险管理。