股票展望：2024 年投资者的三个问题

在不确定的时期，很难制定股市的发展方向。以下是我们对当今投资者心目中的一些重大问题的看法。

2023 年，全球股市录得健康上涨，但投资者在进入新的一年时却心存诸多担忧。经过一年的市场极度集中之后，宏观经济的不确定性依然存在，股票配置应该为一系列情况做好准备。

过去两年实际上是股市的镜像。以美元计算的 MSCI ACWI 全球股票指数在 2022 年下跌 18.4% 后，2023 年上涨了 22.2%。然而，市场轨迹绝非一帆风顺。上半年的涨幅因美国银行业倒闭的波动而受到损害。随后，MSCI ACWI 指数在 8 月初达到峰值后，整个 10 月份都在下跌，直到年底才有所回升（显示）。我们认为，下半年市场波动反映出投资者对宏观经济增长路径缺乏信心。

日本股市表现良好，经济和企业受益于期待已久的安倍经济学改革的影响，以及两个十年通货紧缩的逆转和日元疲软。新兴市场表现不佳，其中中国股市经历了尤其艰难的一年。美国市场的增长主要由所谓的“七巨头”(Mag 7) 主导，这些公司被认为是人工智能 (AI) 革命的大赢家。这些股票占 2023 年标准普尔 500 指数回报率的 58%。

高度集中的回报反映了不平衡的风格表现。成长型股票飙升 33.2%，超过了价值型股票和最低波动性股票（显示）。技术和非必需消费品行业（七巨头的发源地）以及通信行业在市场上表现突出。公用事业、必需消费品和医疗保健是最大的落后者。

我们认为，人工智能驱动的股票回报率的规模表明，在经济前景不稳定的情况下，人们对盈利增长的渴望日益强烈。这种紧张局势如何解决可能会决定 2024 年股市走势和个别公司的业绩。这也是投资者提出的关键问题的根源，包括：

1. 2024年宏观经济情景的潜在范围是什么？

2023年，全球通胀压力有所缓解，减轻了全球宏观经济增长的负担。按历史标准衡量，全球失业率处于较低水平。然而各国央行仍持谨慎态度：全球政策利率和债券收益率仍处于高位，并且很可能在回落之前一直保持在高位直至 2024 年。

AB 的经济学家预计今年全球经济将软着陆。增长放缓应该会抑制通胀，进而允许央行随着时间的推移开始降息。但每个地区都面临着独特的增长、通胀、货币和财政政策环境，可能导致与这一预测存在巨大差异。这一预测也存在重大下行风险，特别是考虑到中东和乌克兰战争对中美紧张局势和美国大选带来的地缘政治风险。

不同的股权策略对潜在结果的敏感度不同。我们对 1991 年至 2023 年不同经济情景下美国股票因子回报的研究具有指导意义（显示）。在经济增长强劲、通胀下降的情况下，周期性价值股普遍表现良好，而成长股则表现落后。当经济增长疲软、通胀上升时，增长因素表现良好。但在硬着陆（即经济衰退）中，过去的表现表明，具有强劲盈利能力或较高股息收益率的策略可提供最佳缓冲。

质量因素在所有三种环境中都表现良好。在通胀和利率上升的情况下，我们相信，具有优质特征的股票将继续凭借其对资产负债表实力和盈利能力的关注而表现出色，从而支撑财务弹性。

2. 高通胀和高利率会成为股票回报的重大障碍吗？

在通货膨胀的世界中，股票必须产生高名义回报才能提供高于通货膨胀率的正实际回报。在经济增长面临压力之际，这对股票投资组合来说是一个很大的障碍。

好消息是通货膨胀正在稳定下来。 AB 经济学家预计 2024 年全球通胀率为 3.5%，其中美国为 2.5%，欧洲为 2.2%。尽管这个数字高于我们近几十年来所习惯的水平，但远低于 2022 年疫情后的极端峰值，当时全球通胀率超过 7%。

要让股票带来正的实际回报，通货膨胀水平很重要。我们研究了从 1948 年至今的通货膨胀时期，发现美国股市在温和的通货膨胀环境中表现良好（显示）。当通胀率在2.1%至4.0%之间时，标普500指数平均年化回报率为10.1，轻松跑赢了物价上涨的速度。

这是另一种看待它的方式。在通货膨胀和利率较高的时期，债券收益率往往较高。这导致股票风险溢价（ERP）下降，即投资者期望获得的相对于无风险利率的超额回报。然而，在 1983 年至 2008 年间，当 ERP 处于与今天类似的水平时，标准普尔 500 指数实现了 10.2% 的稳健年化回报率。

3. 为什么投资者不应该简单地买入“七巨头”？

尽管宏观风险今年给市场带来了压力，但生成式人工智能激发了投资者围绕技术范式转变，并有可能释放生产力收益和盈利能力。这促使七大股票——Alphabet Inc.（谷歌）、亚马逊、苹果、Meta Platforms、微软、英伟达和特斯拉——大幅上涨。到年底，它们占标准普尔 500 指数市值的 28%。

当然，美国的大型企业也包括一些伟大的企业。我们认为，股票投资组合应根据个人的投资理念以适当的权重包含或排除个人名称。然而，它们的交易模式已经变得紧密相关，因此，如果对整个股票群体的情绪恶化，买入所有七只股票的投资者可能会受到损失。

人工智能革命极大地提高了它们的回报，也将导致大型企业之间的竞争更加激烈，这可能会影响盈利能力。我们认为，现在判断谁是人工智能革命的大赢家还为时过早，因为这项技术才刚刚开始寻找商业应用。在之前的技术转折点，在基础设施上投入巨资的公司不一定是货币化和利润最多的公司。

2023 年，等权重 MSCI 世界指数的表现比相应的市值加权指数低 7.1%（显示）。历史表明，在回报极其狭窄之后，当市场扩大时，这种情况可能会持续数年。没有人能预测这一切何时开始。但在 2023 年，超过 70% 的标准普尔 500 指数成分股落后于市场——许多公司的股票表现落后于自己的盈利增长——我们认为 Mag 7 的主导地位不太可能持续下去。

市场集中度给活跃投资者带来了两难境地。未持有整个 Mag 7 组的投资组合通常表现不佳。在集中的市场中，简单地选择不持有大型股票会导致大幅减持并增加显着的基准风险。这是投资组合经理必须解决的战略问题。

如何在不确定性中定位

2024年初，投资者面临着一长串风险。盈利预测呈下降趋势，而部分市场（尤其是美国）的股票估值有所上升。很难对可能出现的宏观经济结果产生信心。市场集中度不容忽视。而地缘政治风险的潜在影响则难以预测。

在如此多变的环境下，我们认为投资者应该通过平衡不同股票策略的配置来关注长期投资成果，这可以释放单一投资组合不一定能捕捉到的多样化机会。通过拥有高质量商业模式的公司抓住长期增长主题的投资组合可以在更加严峻的经济环境中表现良好。投资具有可靠的三到五年盈利预测的成长型公司也可能会有所回报，因为我们认为，由于缺乏短期可见性，市场可能会忽视长期潜力。

价值股值得关注。许多投资者一直低估价值股，这几年来一直不受欢迎。然而，历史上价值股在软着陆和硬着陆环境中都表现良好，这使得它们对于当今的平衡配置非常重要。

如果波动再次袭来，基于具有更稳定交易模式的优质股票的策略可以帮助缓解下行风险。较低波动性的策略为配置增添了防御性属性，可以帮助投资者在更加严峻的市场中坚持到底。

根据个人投资者的风险偏好，找到合适的平衡点会有所不同。但我们认为，驾驭 2024 年股市的关键是要警惕对单一宏观或市场结果的错误信念。所有类型的股票投资组合都必须确定具有正确属性的公司，以应对各种情况，投资者应审查其配置，以确保他们为反复无常的市场条件制定正确的战略方案。