债券市场反弹忽视了飙升的 2 万亿美元债务问题

11月初左右,债券市场的讨论中突然消失了两个词:债务供应。随着发达国家债券价格日复一日地飙升,导致收益率暴跌,并为投资者带来了一些急需的利润,对预算赤字飙升的担忧逐渐消失。

但持续多久呢?

未来几周,美国、英国和欧元区政府将开始以前所未有的速度向市场大量发行债券。据彭博资讯估计,这些国家和日本都背负着曾经难以想象的臃肿赤字,将净发行 2.1 万亿美元的新债券,为其 2024 年支出计划融资,比去年增加 7%。

由于大多数央行不再囤积债券来促进经济增长,各国政府现在必须吸引世界各地投资者的更多买盘。他们的想法是,要做到这一点,他们将不得不提高收益率,就像今年夏天惠誉评级取消美国 AAA 信用评级,加剧了人们对政府债务负担不断膨胀的担忧一样。由此引发的暴跌导致基准 10 年期国债利率 16 年来首次超过 5%。

这些不安情绪最近可能已经消退——主要是因为通胀放缓促使投资者突然关注央行将开始降息的想法——但许多债券市场分析师认为,考虑到当前的供需动态,这只是紧张的谈话声迟早会响起。事实上,今年债券收益率已经大幅走高,10 年期债券收益率目前约为 4%。

ING Financial Markets 全球债务和利率策略主管 Padhraic Garvey 表示:“目前,市场只关注美联储利率周期。” “一旦这种新鲜感消失,我们就会开始更加担心赤字。”

美国在持续财政赤字时代脱颖而出

国际货币基金组织的数据显示,随着各国政府加大举债力度,为疫情刺激计划、老龄化人口的医疗保健和养老金以及医疗保健提供资金,发达经济体的公共债务已从二十年前的约 75% 飙升至 GDP 的 112% 以上。远离化石燃料。

很难确切知道这些飙升的债务负担会在多大程度上推高借贷成本。几年前,英格兰银行和哈佛大学的研究人员对此进行了尝试。他们的联合研究得出的结论是,一个国家的债务与 GDP 比率每增加一个百分点,就会推高市场利率 0.35 个百分点。

近年来,数学肯定不是这样的。 (例如,随着美国债务与GDP之比螺旋式上升,本世纪国债收益率有所下降。)

加维表示,尽管存在缺陷,但应该注意该研究的结果。由于美国目前的年度赤字相当于 GDP 的 6%,大约是历史正常水平的两倍,他认为这将使收益率再增加一个百分点。这不仅会增加政府的利息支出,进一步加深赤字,形成某种恶性循环,还会推高企业和消费者的借贷成本,抑制经济增长。

其他地方的公共财政状况并不那么黯淡,但英国、意大利和法国等国家今年预计将再次出现高于正常水平的赤字。大量的选举将使这些不足成为人们关注的焦点。贝莱德公司本周警告称,如果英国政客试图通过承诺增加支出来赢得选票,他们可能会引发该国债券的抛售。

创纪录的债务堆积在更高的收益率下带来更多的负担

加维说:“很难说这是无关紧要的。”

然而,债券多头基本上就是这么做的。汇丰控股全球固定收益研究主管史蒂文·梅杰 (Steven Major) 是这一阵营中声音最大的。他承认惠誉下调评级后美国国债暴跌的幅度让他感到惊讶,但10年期国债收益率在几个月内飙升1个百分点的事件并没有改变他的观点。

史蒂文·梅杰.摄影师:贝蒂·劳拉·萨帕塔/彭博社

史蒂文·梅杰.摄影师:贝蒂·劳拉·萨帕塔/彭博社

每当被问及债务供应问题时,梅杰喜欢用农民在村里卖土豆的比喻。他断言,供应增加,无论是土豆还是外滩,并不一定会引发价格下跌。

他说,这是因为等式的需求方是未知的。可能会有更多的买家从路边的村庄或中东的主权财富基金出现。在经济衰退时期,即赤字最为严重的时期,对政府债务安全性的需求往往会上升。

“如果你增加某种东西的供应,价格就会下降,这种假设是错误的,”梅杰说。

他还认为,如果债券的需求跟不上供应的增长,政府可以简单地减少长期证券的销售并提供更多的短期债务。

这正是去年抛售惨烈时美国所做的。 11月初,美国财长耶伦放缓了10年期和30年期债券的销售增幅,并选择发行比市场预期更多的国债。此举虽然存在一定风险,但有助于安抚紧张的投资者,并为债券反弹奠定基础。

摩根大通的分析师预计,到 2024 年,财政部将减少使用国债市场融资的比例。他们估计,国债净销售额将达到 6,750 亿美元,大约是去年的三分之一,但这一数字仍然是真实的。票据和债券销售的预测增幅最高。

丽贝卡·帕特森。摄影师:Christopher Capozziello/彭博社

丽贝卡·帕特森。摄影师:Christopher Capozziello/彭博社

丽贝卡·帕特森 (Rebecca Patterson) 曾在 2020 年至 2022 年期间担任桥水基金 (Bridgewater Associates) 首席投资策略师,也是这一方案的早期支持者。更高的产量。 “这在一定程度上让人放心,但并没有改变更大的前景。我们需要发行的债务供应来为政府支出和赤字提供资金,这绝对是债券收益率稳定的一个因素。”

这也是投资者决定购买哪些债券的驱动力。到目前为止,2024 年的一大交易是押注期限为 10 年或更长的美国债务的回报率将低于短期证券,因为较长期债券对赤字担忧更为敏感。

大象开始走向出口

尽管近年来美国和欧洲的财政支出激增,但贝莱德研究部门副主管亚历克斯·布拉齐尔(Alex Brazier)认为,有两个更大的问题推高了债务负担,并对市场造成严重破坏:全球经济增长放缓和基准利率上升。

欧洲央行已将主要利率上调至 4% 以上,以抑制疫情刺激计划引发的通胀飙升。英国央行和美联储的利率甚至更高——超过 5%。即使他们明年开始取消加息(正如现在所预期的那样),也不太可能回到过去二十年大部分时间里盛行的零利率时代。

布拉泽说,这意味着“你无法通过发展来摆脱债务那么多,而且利息费用也会更高。”

在法国,财政部正在努力解决利息支付问题,预计今年的利息支付将超过该国的国防预算,并且到 2027 年将几乎翻倍。澳大利亚政府正在储备现金,以满足其不断上升的债务义务,该债务将飙升至到 2026 年中期将创纪录。

亚历克斯·布雷齐尔.摄影师霍莉·亚当斯·布隆伯格

亚历克斯·布雷齐尔.摄影师:霍莉·亚当斯/彭博社

世界银行 3 月份表示,到 2030 年,全球潜在增长率(定义为经济在不引发通胀的情况下可以增长的最高长期增长率)将降至每年 2.2%。这是三十年来的最低水平。投资、贸易和生产力这三种通常推动经济扩张的力量都在缓慢增长。

“宏观环境不佳,”布拉泽说,“这使得财政赤字成为一个问题。”

他对客户的建议很简单:远离长期债券。

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