投资组合再平衡，第 2 部分：私募市场之谜

风生水起 • 2024年3月2日 22:59 • 百科 • 阅读 61

作者：(Russell Investments)的格雷格·诺德奎斯特 (Greg Nordquist)，23 年 11 月 19 日

执行摘要：

大量配置替代品的投资组合可以带来很多好处。然而，另类资产配置可能会严重偏离政策，尤其是在股市动荡时期。
提前避免此问题的一种方法是深思熟虑地分配代理资产类别。
叠加计划可以帮助管理过度增持替代品的投资组合，同时还可以降低意外风险。

编者注：这是有关投资组合再平衡主题的三部分系列中的第二部分。

对另类投资进行大量配置的投资组合可以通过多种方式获得收益，其中最重要的是提高回报和多元化。然而，其中一些好处之所以成为可能，是因为它们最大的缺点——流动性不足。如果不解决的话，流动性不足对整体资产配置的潜在影响可能是有意义的，而且绩效衡量也会出现扭曲。

由于分配比例相对较小（5-10%），很难偏离政策太远。但 30-50% 的较大配置可能会导致有意义的差异，特别是在 2020 年和 2022 年等波动的市场中。这种由私人资产估值滞后引起的所谓分母效应可能很快导致投资组合为 5-10增持替代品的百分比。目前，我们在很大一部分客户群中都看到了这一点。在缺乏杠杆的情况下，公共资产将明显低于目标——这只是数学而已。在这些情况下最好的解决方案是什么？

图表 1 展示了这样一个例子。该客户从 2020 年 2 月开始，对另类资产的减持幅度为 5%。到了当年 4 月，流动性市场的急剧下跌几乎让他们不得不采取政策措施。现在，到了 2023 年末，虽然总资产已基本恢复，但另类投资目前已超配 4%。

替代方案的分配

清算私人资产可能非常昂贵，导致估计价值大幅折扣。即使停止新的承诺也往往是不受欢迎的，因为这可能会限制未来投资的机会。事实上，我们对客户投资组合的观察以及每日行业头条新闻的支持表明，大多数投资者正在继续做出新的承诺。考虑到这些动态，如果流动资产没有非常强劲的牛市，或者没有进行刻意的改变——要么增加替代政策权重，要么完全停止新的承诺，大规模的过度配置不太可能逆转。

如何管理替代方案的过度配置？

最实际的步骤是深思熟虑地分配代理资产类别。鉴于投资结构和估值频率的不匹配，优化或基于回报的分析几乎没有什么好处。我认为这更多的是艺术而不是科学——最好的问题是“如果我不拥有替代品，我会持有哪些流动资产？”

私募股权可以说是最简单的，因为公共股权通常被视为合理的替代品。私人信贷和其他与固定收益相关的替代方案往往自然地与公共固定收益归为一类。其他资产类别往往有更广泛的分类范围。多元化另类投资组合的一种常见且实用的方法是按比例混合股权和固定收益。例如，绝对回报策略的目标可能是 50% 的股权和 50% 的固定收益。或者更实际地说，是按比例分配当前的股票和固定收益政策权重。当考虑对多种替代方案进行广泛配置时尤其如此——如果你不拥有它们，你可能会按比例拥有更多的流动资产。

绩效衡量又如何呢？

许多投资者的薪酬与超越政策基准挂钩，这是一种被动的选择。由于结果的影响如此之大，因此使用正确的指标至关重要。这是流动公共资产投资组合中非常简单的做法。资产类别回报率与基准的差异是选择和组建主动型基金经理以超越基准为目的的结果。通过重新平衡实物资产或使用衍生品叠加，可以轻松控制意外的资产配置差异。结果是成功或失败的简单确定（我将把运气与技能的问题留给其他人讨论）。

数学随着替代方案的变化而发生很大变化。基准充其量只是资产类别的不完美代表，在短期内通常毫无意义，并且不可被动投资。衡量成功或失败的时间范围必然更长。即使没有任何资产配置偏差，短期内的业绩偏差也可能会波动。例如，私募股权通常以公共股权为基准加上溢价，例如罗素 3000 指数 + 300 个基点 (bps)。 2022 年，该基准下降了-16%。大多数私募股权投资组合保值，许多甚至升值。这 2,000 多个基点的阿尔法将主导投资组合其余部分的成功衡量标准。再加上增持 5-10% 的资产配置效应，你就会看到结果会怎样。