股市是否过于集中？

这是官方数据：在追踪美国 500 家市值最高、历史最长的公司的 150 年里，股票的集中度从未像今年这样高。根据Global Financial Data首席经济学家 Bryan Taylor的数据，截至 2024 年 6 月 30 日，前 10 只股票的市值为 17.07 万亿美元，占标准普尔 500 指数的 35.77%。虽然这些超大市值股票在过去几周大幅下跌，但截至 2024 年 8 月 5 日盘中，它们实际上占标准普尔 500 指数的 36.19%。

截至 2024 年 8 月 5 日，其价值为 16.5 万亿美元，如下表CompaniesMarketCap.com所示。

这是否意味着熊市将不可避免地开始，这些当时最有价值的股票将遭受重创？以下是历史告诉我们的有关当前集中市场和当前调整的信息。

在 10 只最有价值的股票中，除了两只以外，我认为其他股票都与科技密切相关，尽管其中一些（亚马逊和特斯拉）严格来说并不属于科技行业。这 10 家公司占美国所有股票总市值的近三分之一。排名前三的公司市值都接近罗素 2000 指数成分股公司总市值的总和。

这种集中度并不局限于美国CompaniesMarketCap.com列出了前十大公司，占全球 9,143 只上市公司的 17.4%。沙特阿美和台积电是榜单上仅有的两家非美国公司，沙特阿美的大多数股票并未公开交易。

不可否认的是，上市公司数量和市值的数据可能有点模糊。圣克拉拉大学名誉教授Edward McQuarrie向我指出，在决定应包括多少家微型上市公司（例如今天可能在粉单市场上的那些公司）时，需要有判断力。他表示，市值存在不同的定义，例如仅包括流通股或不包括认股权证或价内员工股票期权。例如，埃隆·马斯克 (Elon Musk) 拥有特斯拉 (TSLA) 20% 以上的股份。据信洛克菲勒拥有标准石油公司更大的股份。

无论使用何种定义，股市现在都高度集中。当然，这意味着如果这些顶级股票下跌，对投资组合来说可能是灾难性的。据我估计，美国前 10 只股票下跌 50% 将导致整个美国股市下跌 15.6%。这是假设其他数千只美国股票根本没有下跌，这几乎是不可能的。

回顾历史

我注意到，美国市场的集中度至少比过去 150 年的水平要高。因此，我决定看看过去市场集中度较高的时期发生了什么。有几种途径让我找到了 Bryan Taylor 对200 年市场集中度的研究。通常，我对一个多世纪前的投资数据的准确性持怀疑态度，但 McQuarrie 表示，这是目前研究最充分的数据。Taylor 描述了追溯当时报纸文章的艰苦方法。

泰勒的论文研究了自 1875 年以来美国 10 家最有价值公司相对于 500 家最有价值公司的集中度。他从那一年开始，因为在那之前没有 500 家上市公司。

美国市值最高的 10 只股票占美国市值最高的 500 只股票的百分比（1875 年 – 2024 年）

你可以看到，虽然当前的浓度达到了历史最高水平，但是其他时期的浓度也曾很高。

1875 年之前，美国股市从银行主导转变为铁路崛起。特别值得注意的是，我们现在的“七巨头”并不是第一个。从 1929 年到 1964 年的 35 年间，市场由 AT&T、通用汽车、IBM、标准石油、通用电气、杜邦和美国钢铁主导。然而，尽管这 10 家最有价值的公司发生了变化，但这一时期之后市场集中度仍然很高。

21 世纪初，市场由微软、通用电气和思科主导。如今，市场由七巨头主导，而微软是唯一一家保持主导地位的公司。我发现这段关于1998 年至 2004 年间全球最有价值公司兴衰的视频非常有趣。

下图显示了 40 年来最有价值公司的变化。1980 年当时最有价值公司无一留在榜单上。2020 年和今天最有价值公司中的一些在 1980 年并不存在。

这对当今投资者意味着什么

下一个分析领域是观察在市场集中度较高的时期，股市和那些最有价值的公司发生了什么变化。泰勒的结论是，每个集中度较高的时期都发生在牛市期间，而集中度下降则发生在熊市期间。他还告诉我，根据历史，当今 10 家最有价值的公司在未来 40-50 年内可能会发生巨大变化。

我们是否应该减少目前最有价值的股票投资？我们是否应该至少增加非科技行业的投资？泰勒对这两个问题的回答都是“否”。

虽然历史上一个主导行业会让位于另一个主导行业，但这一过程可能需要数十年时间。哪个行业将占据主导地位？现在应该买入哪些公司？泰勒当然回答说他不知道。我问他如何投资自己的钱，他说他投资的是市值加权的标准普尔 500 指数基金。

经常提到的一种降低集中风险的方法是购买等权重标准普尔 500 指数基金。这样，微软、苹果和 Nvidia 加起来只占基金的 0.6%，而不是超过 20%。但这是主动投资，而且极大地增加了标准普尔 500 指数中最小公司的权重。10-15 年前，当小盘价值投资风靡一时时，人们经常提到这些。它们的表现明显不佳。

也许我们应该减少整体股票投资？泰勒指出，尽管牛市期间会出现高集中度，但这并不能预示熊市的到来。

结论

虽然我对少数股票的高集中度感到担忧，但这并不意味着我认为自己比市场更聪明。泰勒的作品令人着迷。话虽如此，我不同意忽略未纳入标准普尔 500 指数的数千只股票。因此，总股票指数基金和总国际股票指数基金降低了部分集中度风险，尽管这两者的表现都不如大型美国基金。

我们也更有可能拥有 2034 年全球最有价值公司名单（包括股票指数基金），而不是拥有标准普尔 500 指数基金，因为标准普尔 500 指数委员会必须将一家公司纳入该指数（因为它会将另一家公司剔除）。例如，特斯拉于 2010 年 6 月 29 日上市，但直到 10 年半后的 2020 年 12 月 21 日才被纳入标准普尔 500 指数。

我知道熊市即将到来，也许已经开始了。在过去几周里，小盘股和价值股的表现超过了 10 只最有价值的股票，这意味着它们的跌幅小于这些集中型股票。这是熊市的开始吗？我不知道。

显然，如果我能预测牛市和熊市，或者预测十年后最有价值的股票，我就会成为世界上第一个万亿富翁。但重新平衡目标股票配置将稍微降低这种风险。重新平衡可以管理风险，而不是押注熊市或牛市。

再次强调，泰勒的工作和对股市历史的了解令人着迷。在我看来，它支持一种基本的枯燥投资方法：通过低成本的全股票指数基金拥有整个世界，并定期在股票和低风险资产之间重新平衡。

Allan Roth 是Wealth Logic, LLC的创始人，这是一家位于科罗拉多州的收费注册投资咨询公司。他在企业金融投资领域工作了 25 年多。Allan 曾担任两家价值数十亿美元的公司的企业财务官，并在麦肯锡公司任职期间为许多其他公司提供咨询服务。