牛市能否持续？

风生水起 • 2025年11月12日 00:01 • 分析 • 阅读 25

牛市能否持续？

作者：Raymond James 的 Larry Adam，10 年 14 月 25 日

关键外卖

科技股及其衍生品迄今为止一直引领回报
在大幅倍数扩张之后，收益将需要占据主导地位
历史和基本面表明牛市可以继续

生日和周年纪念日让我们有机会停下来、反思和庆祝——这是一年一度的时刻，让我们欣赏我们去过的地方并展望接下来的事情。本月，我们纪念约翰·列侬（John Lennon）即将诞辰的 85 岁生日，以及从杰里·赖斯（Jerry Rice）到朱莉娅·罗伯茨（Julia Roberts）的其他值得注意的生日，以及即将到来的美国海军成立 250 周年。金融市场也有理由庆祝：本周日是 2022 年 10 月 12 日开始的当前牛市三周年。这是多么精彩的上涨——标准普尔 500 指数在价格回报率的基础上上涨了 88%，使其成为历史上牛市第二强劲的开局，仅次于金融危机后的 100% 飙升。当我们回顾这个周年纪念日时，投资者面临两个大问题： 是什么推动了股市走到这一步 ？这种涨势能否继续下去？我们在下面分享我们的答案。剧透警告：我们认为强劲的基本面为本轮牛市提供了充足的运行空间。

股市的哪些领域处于领先地位？| 自本轮牛市开始以来，标准普尔 500 指数的所有 11 个板块均出现上涨，但表面之下的故事远非统一。长期趋势，尤其是人工智能的兴起，推动了科技密集型行业走在了前列。信息技术增长了令人难以置信的 185%，通信服务飙升了 167%，将落后的能源——以 +23% 落后——落后了 150% 以上。这是自 1990 年行业数据开始以来，顶部和底部行业之间的最大差距。大型科技股的主导地位放大了指数层面的这种分散性。我们的 MAGMAN* 综合指数（大型科技股）的表现比标准普尔 500 指数的其他成分高出 120%。大盘股比小盘股高出 42%，标准普尔 500 指数比道琼斯指数高出 29%，这是有记录以来牛市中最大的价差。失宠地区能否迎头赶上？可能。但我们预计，人工智能投资、国防和回流资本支出以及人口老龄化等长期力量仍将是业绩的主要驱动力。这就是为什么我们继续青睐技术、工业和医疗保健作为未来的领导者。
反弹是否得到了基本面的支持？| 到目前为止，本轮牛市大约三分之二的收益来自市盈率扩张。就上下文而言，在之前牛市的这个阶段，倍数扩张通常占回报的 45% 左右。现在，由于估值与历史正常水平相比处于第 97 个百分位，盈利将需要接过接力棒才能保持反弹。好消息？25 年第三季度财报季将于下周拉开帷幕，大银行的预期很高。市场普遍认为第三季度每股收益增长 8%，如果公司以通常的幅度跑赢，这将标志着连续第四个季度实现两位数的盈利增长，这是自 2021 年底以来最长的连续增长。展望未来，我们预计 2026 年盈利增长 11%，市场普遍认为更加乐观。这种基本面实力应该会提供推动本轮牛市走高所需的支撑。
历史告诉我们第四年有什么？| 回顾过去，牛市的第三年通常是最艰难的——从历史上看，其特点是波动性和回报乏味。平均而言，它仅提供 2.5%，是周期中最弱的，并且只有一半的时间为正。去年确实带来了很大的波动，但回报打破了常规。尽管贸易战的戏剧性事件导致高峰至低谷下跌 18.9%，创下有史以来最大的第三年跌幅，但标准普尔 500 指数仍上涨约 15%（2024 年 10 月 12 日至今），创下有记录以来最强劲的第三年涨幅。历史表明，强势往往会延续到第四年，标准普尔 500 指数历来再上涨 14%，88% 的时间上涨。也就是说，我们预计 2026 年的结果会更加温和。估值上升、中期选举年的典型拖累（历史上是总统周期中最疲软的一年）以及与关税相关的盈利阻力可能会拖累业绩。我们对标准普尔 500 指数的 12 个月目标为 6,900 点，这意味着从现在开始的总回报率仅为 4%。
牛市还能持续吗 ？| 从长远来看，历史和基本面都指向“是”。从可追溯到 1945 年的历史角度来看，这轮牛市仍处于早期到中期——只有三年，而平均寿命为 5.5 年。虽然标准普尔 500 指数迄今为止已上涨 88%，但远低于约 190% 的历史平均水平。正如谚语所说，“牛市不会因衰老而死”，这意味着假设基本面保持不变，还有更多上涨空间。在这方面，我们看到了大量支持：到 2026 年 GDP 和每股收益将加速增长，人工智能投资和回流等强劲的长期趋势，美联储额外降息的推动力，以及股息和回购等持续的股东友好举措。这些因素应该会在未来 12 个月内保持牛市的活力和良好状态。需要注意的是：估值过高可能会限制近期收益的规模，但趋势仍然积极