通货膨胀刺穿了美国信用度的经典防御

当谈到美国的信用度时,很多人都在谈论政客们最近围绕债务上限采取的边缘政策以及随之而来的“对财政管理信心”的侵蚀,正如惠誉评级在周二将美国评级从 AAA 下调至 AA+ 时所说的那样。但也应该关注通货膨胀的作用,这种现象在长期冬眠后卷土重来,刺穿了国家固有的风险缺失的天真观念。

惠誉此次降级是标准普尔自 2011 年采取类似措施以来的首次降级。当时,包括沃伦·巴菲特和艾伦·格林斯潘在内的投资和经济领域的思想领袖纷纷为美国辩护,指出考虑来自美国的信用风险是荒谬的。政府。巴菲特当时对福克斯商业频道表示,“在奥马哈,美国仍然是 AAA 级”,并指出美国有能力随意印钞。“事实上,如果有 AAAA 评级,我会给美国这个评级。” 2011 年 8 月,格林斯潘在 NBC 的大卫·格雷戈里会见媒体节目中这样说道(强调是我的):

Gregory:投资美国国债还安全吗?

格林斯潘:非常如此。我认为这不是信用评级的问题。美国可以偿还它所拥有的任何债务,因为我们总是可以印钞票来做到这一点。因此违约概率为零。

当然,巴菲特和格林斯潘名义上是正确的。在全球金融市场上,参与其中的投资者普遍认为国债是最安全、最具流动性的资金存放市场。即使美国的财政真的陷入混乱,政府仍然会控制世界储备货币的印刷商。从理论上讲,印钞会导致通货膨胀,但你可能不会认为这本身就是信用风险,这就引出了一个问题:为什么信用评级公司觉得有必要介入。正如经济学家杰拉尔德·德怀尔(Gerald Dwyer)雄辩地指出的那样:当时,美国国债“名义上无风险,但并非真正无风险”。

最终,这不仅仅是语义问题,也是时间范围的问题。如果你印钞票,通货膨胀就会上升,这首先会增加名义国内生产总值。最初的结果是债务占 GDP 的比例下降(顺便说一句,这就是 2020 年以来美国发生的情况)。但从长远来看,市场要求对持续高位且波动的通胀进行补偿,导致实际借贷成本持续上升,最终将推高相对债务负担并成为信贷问题。

2011年,巴菲特和格林斯潘就印钞问题四处发表这样的观点是可以理解的,因为通货膨胀已成为过去,而长期的负面影响(在最坏的情况下)似乎只是理论上的。有些人甚至开始认为通货膨胀可能已经结束。当格林斯潘在与媒体见面时提到印钞时,格雷戈里没有反驳“但是通货膨胀呢!” 因为这是国民意识中的事后想法。今天,这样的观点可能会让人感觉充耳不闻,因为美国公众刚刚经历了四十年来最严重的通胀恐慌,而且其影响仍然挥之不去。家庭、政府和信用评级公司都在更多地考虑这个问题。

就其本身而言,惠誉明确同意通胀是这场辩论中的一个重大问题的观点。以下是评级公司在 2021 年报告中描述通胀与信用度之间关系的方式(当时美国消费者价格指数开始跃升,但经济学界仍然普遍认为通胀将是暂时的):

…如果事实证明通货膨胀比暂时性的更加持久,市场可能会要求更高的收益率,以弥补通货膨胀结果的更大不确定性…在这种情况下,在其他条件相同的情况下,政府债务的利息支出将比名义GDP和名义GDP增长得更快债务/GDP比率的分子相对于分母将会上升,从而削弱主权信用度。

总体而言,投资者大多在收到最新的降级消息后集体打哈欠,我并不责怪他们。此次降级取决于市场认为已过时的一系列风险(债务上限、财政赤字和政府债务上升)。还有一种集体感觉,“我们以前看过这部电影”,一切都很好。2011 年,美国国债实际上在降级当天上涨(这是违反直觉的转向优质交易的一部分)。尽管风险资产当时暴跌,但它们立即反弹,并在年底显着走强。截至撰写本文时,标准普尔 500 指数下跌约 1.2%,10 年期国债收益率上涨约 9 个基点,但大多数市场观察人士将情绪不佳归因于其他因素:

总而言之,人们很难对最新降级的近期影响感到兴奋。但这很能说明问题,对美国信誉最流行的辩护之一已经失去了言辞效力。如果说有什么不同的话,那就是这表明我们应该停止寻找站不住脚的理智借口,并直面我们的财政挑战。

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