重新思考退休支出规则：基于市场的方法

起始投资组合收益率可能比了解未来市场回报更能指导最佳支出。

确定可行的退休支出率是金融领域最棘手的挑战之一。太多的变量是不可知的：一个人能活多久？市场将如何表现？会出现哪些意想不到的支出需求？我们认为投资组合收益率可能有助于确定可行的支出。

经验法则 — — 例如 William Bengen 在 20 世纪 90 年代提出的每年提款的“4% 规则” — — 提供了方便的解决方案，旨在最大限度地提高消费，同时避免不必要的资金耗尽风险。 Bengen 在 2006 年将其规则更新为 4.5%，并指出“安全提款率”可能会根据税收和其他因素而变化。

晨星公司11月份表示，谨慎的年提款率为4%，高于两年前的3.3%和去年的3.8%。较高的债券收益率有助于解释这一增长，这是基于 40% 股票和 60% 债券的共同退休投资组合配置。其他策略包括根据投资组合的表现调整提取率；根据死亡风险改变比率；并根据蒙特卡罗模拟确定“安全提款率”。

这些方法的一个问题是，它们基于过去的表现以及对退休后几十年市场、利率、寿命和支出模式演变的假设。这些假设需要定期更新。

无论这些经验法则有多么有用，退休人员似乎在很大程度上忽视了它们。由于担心资金耗尽，近 60% 的退休人员计划减少储蓄，甚至增加余额。¹

结果是许多退休人员消费不足。他们放弃旅行和休闲活动、健康和保健支出、慈善捐款以及一生积累的储蓄的其他用途。

幸运的是，退休后的可行支出可能有一个简单、可靠和稳定的指南——投资组合收益率水平，包括股息、利息和其他投资收入。 PIMCO 研究发现，将支出与初始收益率挂钩有可能在 30 年内保持资产平衡。

事实上，事实证明，除了易于确定和理解之外，起始投资组合收益率可能比常见的经验法则更准确地指导可行的支出。更重要的是，我们的研究发现，与了解未来市场回报和规划期内的通货膨胀相比，这个数字可能是管理提款的更好指南。

这听起来难以置信。那么让我们看看我们是如何得出这个结果的。

投资组合收益率的预测能力

回顾过去四十年的市场表现，我们计算了可行支出，定义为每年从 40/60 股票和债券投资组合中撤资的百分比，力求将资金保存至少 30 年。我们还以 30 年来消耗投资组合资产的速度，计算了实际（经通胀调整）的恒定可行支出金额。 （根据 2022 年末晨星数据，40/60 投资组合近似于目标日期基金的平均退休分配。）

过去四十年来，实际和名义上的可行支出都有所不同（见图 1）。

这些数据是回顾性的。当然，了解未来的市场表现是不可能的。因此，自然的问题仍然是：退休人员如何知道谨慎提取多少钱？

为了回答这个问题，我们计算了可行的支出水平（以名义价值计算，以保存目标为基础，以实际价值计算，以削减支出为目标）和历史投资组合回报。然后，我们绘制了自 1902 年以来每个 30 年退休期限的 40/60 投资组合的名义支出和实际支出与起始收益率的关系图。图 2 显示，起始收益率（酒红色线）与未来市场表现（蓝线）明显相关。毫不奇怪，当收益率较高时，未来回报可能会更高。

尽管如此，起始投资组合收益率的信息量还是非常显着的。从名义上看，起始收益率与可行支出之间的相关性为 82%，高于回报与可行支出之间 65% 的相关性。按实际价值计算，投资组合回报与可行支出之间的相关性为 68%。

简而言之，投资组合的初始收益率比对市场未来表现的预知更好地指导了规划期内的名义可行支出。

资产分配

这一发现具有重要的实际意义：退休人员可以根据起始收益率来确定名义支出，并对自己能够谨慎地保存资产感到相对有信心。事实上，他们的支出可能会比起始收益多一些。根据我们根据 1902 年以来的数据进行的计算（不考虑税费），退休人员每年的支出可以超过起始收益率 1.9 个百分点，并且在退休后 30 年后仍保留其原始本金。

到目前为止，我们仅关注典型的退休收入平衡基金和退休目标日期基金分配的 40/60 股票和债券投资组合。然而，资产配置显然会影响当前和未来的投资组合收益率。它还会影响起始收益率作为可行支出指南的信息量。

在当前的市场环境下，以债券为主的投资组合往往会产生更高的收入，但长期资本增值的前景低于股票。根据投资期限，由于嵌入的长期资本收益，较高的股权配置通常会导致较高水平的可行支出。

然而，较高的股票配置也会增加风险（这对于退休或接近退休的人来说可能太大），而且重要的是，会降低起始投资组合收益率作为可行支出指南的信息量。如图 3 所示，当股票配置超过 40% 时，可行支出与起始收益率之间的相关性迅速下降，这表明相关性较弱，信息力较低（我们认为 70% 及以上相关性较高）。

这意味着，对于寻求最佳消费而又不存在过高的资金耗尽风险的退休人员来说，强调高而稳定的收益率的资产配置可能是理想的选择。

结论

我们的研究建立在广泛接受的信念之上，即债券到期收益率是未来债券回报的最佳指标之一。我们通过证明起始投资组合收益率也具有预测价值来扩展这种理解，特别是在确定可行的退休支出率方面。我们的研究结果表明，投资组合收益率可能比投资组合回报提供更多见解。

由于可以在不同时间轻松观察起始收益率，因此它们可以作为退休人员规划支出和年轻工人评估退休准备情况的宝贵工具。虽然需要进一步的研究来充分探索起始投资组合收益率的预测能力，但这一发现为建立审慎的退休支出率这一复杂任务提供了一个有希望的解决方案，特别是考虑到现有经验法则方法的限制。

参考

Browne、Erin、Sean Klein、Steve Sapra 和 Alan Taylor，“家庭多元化的资产分配影响”，太平洋投资管理公司深度报道，2022 年 12 月。

乔达、奥斯卡、凯瑟琳娜·诺尔、德米特里·库夫希诺夫、莫里茨·舒拉里克和艾伦·M·泰勒。 2019。“一切的回报率，1870-2015。”经济学季刊，134(3), 1225-1298。

Martel、Rene、Steve Sapra 和 Georgi Popov，“理解 DC 计划中回报序列风险的框架”，PIMCO 深度报道，2021 年 2 月。

¹“2022 年退休支出调查：了解疫情的影响”，员工福利研究所