冈拉克：2024 年预计利率较低、波动性较高以及经济衰退

杰弗里·冈拉克 (Jeffrey Gundlach) 表示，利率正在下降，波动性将会增加，2024 年经济衰退的可能性为 75%。他忠于自己的号召，表示今年将是有利于积极债券管理的一年。

Gundlach 是洛杉矶 DoubleLine Capital 的创始人兼首席投资官，该公司是固定收益共同基金和 ETF 的领先提供商。他在 1 月 9 日的电话会议上与投资者进行了交谈。该演示文稿的幻灯片可在此处获取。这次网络研讨会是他对 2024 年全球市场和经济的年度“公正市场”预测，其标题是“太多了。”

这个标题与滚石乐队歌曲“Beast of Burden”的歌词有松散的联系。

在讨论冈拉克对 2024 年的预测之前，我们先来看看他一年前的预测。在 2023 年 1 月 10 日的“公正市场”网络研讨会上，他说了以下内容：

• 美国将在 2023 年面临衰退，重申了他在 2022 年 12 月做出的​​预测。（这是错误的。）

• 投资者应放弃传统的 60/40 股票/债券分配，转而采用 40/60 分割。 （根据 IEF ETF，2023 年标准普尔 500 指数回报率为 26.19%；10 年期国债回报率为 3.64%。这是不正确的。）

• 投资者应该青睐债券而非股票。 （请参阅上一个项目符号。这是不正确的。）

• 由于美国经济将会疲软，美联储将在联邦基金利率达到 5% 之前停止加息。 （2023 年底的有效联邦基金利率为 5.33%。这是不正确的。）

• 住房抵押贷款违约率不会激增。 （这是正确。）

• 通货膨胀将会很低。 （总体 CPI 约为 4%，所以这是正确的。）

• 除非美元走弱，否则大宗商品不会表现良好。 （根据跟踪该指数的 ETF，彭博商品指数的回报率为 -8.47%。美元以 DXY 为基础，2023 年年初为 104.56，结束时为102.41。这是不正确的。）

• 现在是购买黄金的好时机。 （基于 GLD ETF，黄金回报率为 12.69%。这是正确的。）

• 与美国股票相比，他强烈看好非美国股票，尤其是欧洲和日本股票。 （如上所述，标准普尔 500 指数回报率为 26.19%。世界其他地区，基于 ETF VEU，回报率为 15.86%。欧洲股票，基于 ETF IEUR，回报率为 19.73%。日本股票，基于 ETF EWJ，回报率为 20.32%。这是不正确的。）

• 商业抵押贷款支持证券（CMBS）非常有吸引力。 （CMBS，基于 ETF CMBS，回报率为 5.06%。这是不正确的。）

10 个预测中，只有 2 个是正确的。

“我够粗暴吗？”

冈拉克表示，经济衰退指标很粗糙。 2024 年经济衰退的可能性为 75%，他引用了几个指标来支持他的预测。

根据 2-10 年斜率计算，收益率曲线倒挂的时间为 79 周，是 20 世纪 70 年代末以来最长的一次。冈拉克说，这“从数学上讲增加了经济衰退的可能性”，而且时间足够长，我们应该很快就会看到经济衰退。它的去反转（反转幅度变得不那么剧烈）的时间也足够长，表明 2024 年经济衰退的可能性很高。

领先经济指标 (LEI) 一年多来一直处于较低水平，通常已经出现经济衰退。但 LEI 依赖于制造业，而经济一直受到服务业的支持，他说。

美联储的货币刺激措施降低了 LEI 的预测价值，以及基于货币供应放缓（使用 M2）的预测。这是因为货币宽松带来的大部分过剩流动性仍然留在银行的资产负债表上，而不是掌握在普通消费者手中。

从历史上看，当失业率“后备”（失业率增长率）超过0.5时，就会出现经济衰退，而且很快就会达到这个阈值。冈拉克表示，一旦裁员开始，这种情绪就会在公司之间传播，并为他们减少员工数量提供“掩护”。在他发表讲话的当天，贝莱德宣布裁员 3%。

通常情况下，失业率会在经济衰退前大约六个月开始上升，根据 1949 年以来的失业数据，我们对经济衰退做好了准备。

失业率也即将突破12个月移动平均线，这是经济衰退的信号。

他表示，尚未预示经济衰退的一个指标是失业率尚未突破 36 个月移动平均线，但这应该会在 2024 年上半年发生。

周期性行业的就业正在萎缩，这是经济衰退的另一个先兆。

“劳动力市场是最后一个消失的市场，”冈拉克说，“而且它正在走弱。”

衡量各州经济是否萎缩的费城联储同步指数为 30（满分 50），而这种情况在没有经济衰退的情况下从未发生过。

“我还不够坚强吗？”

经济面临的最棘手问题是预算赤字。 Gundlach 在他的 12 月网络研讨会中讨论了这个问题，但他重点关注的是此后发生的一个“奇怪”现象。

从 1970 年到 2015 年，当经济衰退发生时，赤字上升，反之亦然。但自 2015 年以来，这种模式就没有发生过。赤字较高，但失业率较低。冈拉克说，这是一个问题，因为利率很高，而且借贷更加困难。

这给我们的经济带来了巨大压力，特别是在经济衰退的情况下。经济衰退将迫使采取更大的财政刺激措施，而这些刺激措施必须通过借贷来融资。利息支出已经占税收收入的 15%，冈拉克认为这可能就是美联储转向的原因（美联储在上次会议上没有加息）。

美联储可能已经意识到政府无法承受利率。他表示，美联储不会允许高实际利率。

国会预算办公室 (CBO) 预计 5 年内利息支出将占税收收入的 20%，并且假设没有经济衰退且赤字比现在更小。

但冈拉克表示，这 20% 可能会在 2025 年发生。

债务利息为1万亿美元。冈拉克表示，从占 GDP 的比例来看，它正在“垂直”发展。

冈拉克表示：“当出现经济衰退时（今年很可能出现这种情况），债务问题将会爆发。” “这将促使采取非常规措施，例如量化宽松（QE）。”

“这不是我们的孙子或我们孩子的问题，”他说。 “这是我们的问题。我们会比这更快地破产。”

冈拉克表示，根据历史数据，如果出现经济衰退，赤字将增加约5%。但在最近的经济衰退中，这一比例更高，例如新冠肺炎 (2020) 和全球金融危机。根据近期经济衰退的数据，赤字可能达到 3 至 3.5 万亿美元，或 4 至 5 万亿美元。

“当经济衰退时，我们将采取很多焦虑和通胀政策，”他说。

如果经济疲软，10年期国债收益率可能升至3.3%。他讲话当天该比例为 4.01%。

“我够富有吗？”

冈拉克表示，标准普尔 500 指数已经足够丰富了。对于持有股票来说，这是一个糟糕的交易场所。他发表讲话当天，标准普尔 500 指数收于 4,757 点。

冈拉克主张对市值权重进行同等权重（这相当于偏爱小盘股）、价值股而非成长股、避开“七巨头”以及非美国股票而非美国股票。

与新兴市场相比，标准普尔指数非常丰富，而美国在下一次经济衰退中将表现不佳。

“我还没有瞎到看不见”

冈拉克并没有盲目到看不到价值在哪里。

“这将是一个积极的管理环境，”他说。

他说，这是因为通货膨胀将会很低，经济将会疲软。

美联储在设定联邦基金利率时遵循 2 年期国债收益率，而 2 年期国债表明美联储将在 2024 年降息 1% 或更多。这比“点图”中显示的要多。每位美联储成员预期的利率水平。

他表示，2024 年大宗商品最初不会上涨，但如果美元走弱，大宗商品将会与新兴市场一起上涨。

不包括住房在内的“超级核心”通胀率为 3.5%，冈拉克预计美联储会受到这一数据的鼓舞。他表示，美联储的重点已转向六个月年化通胀指标。在此基础上核心PCE为1.9%，低于美联储的目标。核心CPI为2.9%。

冈拉克表示：“难怪美联储对加息的必要性更加放松。”

通货膨胀是由于将住房价格纳入消费者物价指数 (CPI) 措施的滞后性造成的。住房费用约占 CPI 的三分之一，为 6.7%。但 Case-Shiller 住房指数正在以 4% 的速度增长。冈拉克表示，这意味着消费者物价指数将会下降。 Zillow 衡量的业主等效租金强化了这一预测。

自 2021 年初以来，中价房屋的每月抵押贷款付款有所增加，这将抑制房价和营业额，从而导致通货紧缩。在建多户住宅处于历史高位，这将增加住房供应并压低租金。

在演讲接近尾声时，冈拉克提出了一些关于商业房地产 (CRE) 拖欠的不祥数据。

他说，商业房地产拖欠率正在上升。

但这些问题仅限于某些类别——办公楼以及某种程度上的零售业。其他行业，如住宿和多户住宅，则没有受到那么大的威胁。

人们普遍担心在家工作运动将导致办公空间市场出现“缓慢行驶的火车失事”。但冈拉克表示，这强调了为什么在未来一年需要积极管理。

Robert Huebscher 是 VettaFi 的副主席兼 Advisor Perspectives 的创始人