银行贷款：如果美联储降息会发生什么？

作者：嘉信理财 ( 科林·马丁 (Collin Martin)，24 年 1 月 24 日

如果美联储降息，银行贷款收入可能会下降。这并不意味着投资者应该完全避免它们，但了解风险很重要。

预计美联储今年将下调基准利率。因此，持有即将到期的短期债券的投资者可能会面临较低的再投资利率。

美联储降息还应该意味着浮动票面利率投资（例如银行贷款）的票面利率下降。银行贷款是一种公司债务，具有许多与传统公司债券不同的独特特征。它们有许多不同的名称，包括“杠杆贷款”或“高级贷款”。

银行贷款通常比许多其他固定收益投资提供更高的收益率，但更高的收益率伴随着更大的风险。本文将提供银行贷款的广泛概述，以便投资者可以更好地了解银行贷款的运作方式以及它们如何融入投资组合。

银行贷款的基础知识

银行贷款是一种企业债务，具有许多独特的特征：

• 次投资级信用评级：银行贷款往往具有次投资级信用评级，也称为“垃圾”或“高收益”评级。垃圾级评级是标准普尔评级为 BB+ 或以下，或穆迪投资者服务公司评级为 Ba1 或以下。¹低于投资级别的评级意味着发行人通常具有较高的信用风险或较大的违约风险，因此银行贷款应始终被视为激进投资。

• 浮动票面利率：银行贷款票面利率通常以短期参考利率加利差为基础。短期参考利率可能有所不同，但通常是一或三个月期限的担保隔夜融资利率（SOFR）。多年来，参考利率通常是三个月期伦敦银行同业拆借利率 (LIBOR)，但该利率于 2023 年 6 月停用。参考利率的利差是向风险较高的公司贷款的补偿。由于银行贷款的风险会增加（请记住它们属于垃圾评级），因此投资者会要求更高的收益率，以防发行人无法及时支付利息或本金。例如，银行贷款的票面利率可能是一个月期 SOFR 利率加 3%。如果 SOFR 利率为 5%，则年化票面利率将为 8%。每笔贷款的利差可能会有所不同，具体取决于发行人的信誉。对于分别被标准普尔或穆迪评为 BB/Ba 区域的债券，利差可以低至 1.5%；对于风险较高的债券，利差可以超过 5%。

• 以发行人的资产作为担保。银行贷款由发行人的资产（如库存、厂房、财产和/或设备）提供担保或抵押。它们在公司的资本结构中处于高级地位，这意味着它们的排名高于发行人的传统无担保债券。尽管具有高级和担保地位，但银行贷款仍然可能违约，因此鉴于上述垃圾评级，应被视为风险投资。
• 到期前赎回的可能性。银行贷款通常有规定的到期日，但发行人通常可以在到期前的任何时间“赎回”债券或偿还债券。这种看涨期权通常是为了发行人的利益，因为他们倾向于在借贷条件改善时赎回贷款，并且可以以较低的利差发行新贷款。

银行贷款一般只适用于大型机构投资者，因此大多数个人投资者只能通过共同基金或交易所交易基金（ETF）进入市场。它们的流动性也相对较差；流动性是衡量证券在不产生高交易成本或价格下降的情况下出售的难易程度的指标。

对于有兴趣了解更多有关银行贷款基金的信息的嘉信理财客户，可以登录使用我们的共同基金筛选器或 ETF 筛选器。对于这两种债券，客户都需要查看“应税债券”，然后选择“银行贷款”作为类别。

投资组合构建和绩效

银行贷款通常应被视为对多元化固定收益投资组合的补充。鉴于它们的违约风险较大且可能出现大幅回撤，投资者应谨慎考虑。

过去五年来，银行贷款与高收益债券和股票高度相关，与美国国债呈负相关，这意味着它们通常不会提供太多股票以外的多元化投资。对于投资者在将银行贷款添加到投资组合时要考虑这一点很重要。不总是朝同一方向发展的投资是有帮助的，因为这可以平滑绩效。鉴于与股票和高收益债券的高度相关性，银行贷款可能无法像国债或其他高评级债券投资那样有助于降低投资组合的波动性。

在考虑银行贷款时，区分利率风险和信用风险很重要。利率风险是指如果债券收益率上升，债券价格就会下跌的风险。这是债券的基本特征之一——它们的价格和收益率通常朝相反的方向变动。银行贷款和其他浮动利率投资的利率风险较低，因为票面利率会在收益率上升时调整，这意味着价格不需要下跌。

由于信用评级较低且违约可能性较大，银行贷款具有较高的信用风险。下图比较了晨星 LSTA 杠杆贷款指数（银行贷款）和彭博美国浮动利率票据指数（具有浮动票面利率的投资级评级公司债券指数）的最大回撤。过去 20 年来，银行贷款指数的提款额明显大于投资级浮动利率贷款的提款额。请记住，该图表仅显示回撤，这对于无法承受此类下跌风险的投资者来说可能很重要。但随着时间的推移，银行贷款的平均总回报率高于投资级浮动贷款，但波动性更大。

银行贷款的另一个特点是价格变动不对称。如果对经济和贷款发行人偿还债务的整体能力存在担忧，价格可能（而且确实）下跌。如下图所示，价格暴跌是导致上面所示回撤的原因。但由于其赎回功能，贷款价格很少会超过 1,000 美元面值。如果贷款价格上涨至或高于面值，发行人可能会通过条件更优惠的新贷款进行再融资。

这限制了银行贷款价格的上涨空间，尤其是在利率下降的情况下。由于债券价格和收益率通常呈相反方向变动，收益率下降有助于拉升固定利率债券投资的价值，但银行贷款的情况却不一定如此。

美联储政策的方向是另一个重要考虑因素。由于担保隔夜融资利率往往跟踪联邦基金利率，因此随着美联储加息，投资者通常会获得更高的息票支付。但一旦降息的可能性出现，这种积极的可能会变成消极的，投资者可能会考虑锁定固定票面利率的投资，而不是冒着看到票面支付下降的风险。

我们预计美联储今年将降息三次，可能将联邦基金利率目标调整至 4.5% 至 4.75% 的区间。联邦公开市场委员会 (FOMC) 的预测中值也暗示了三次降息。假设通胀继续缓解，如果美联储保持稳定，“实际”利率（根据通胀调整后的利率）可能会继续上升。随着通胀下降而降息使美联储能够维持限制性政策。

现在要考虑什么

随着美联储降息，持有或正在考虑投资银行贷款基金的投资者应该做好收入支付下降的准备。然而，这并不意味着投资者今天需要避免银行贷款，因为它们仍然提供相对较高的收益率，并且“软着陆”或避免衰退的经济放缓的前景可以帮助支撑其价格。然而，我们建议任何投资都要适度。

我们一直建议投资者考虑中期或长期债券，以确定性地锁定收益率，而不是像我们今年晚些时候预期的那样，一旦美联储开始降息，就面临短期债券的再投资风险。这一指导意见也适用于银行贷款，因为它们的息票应该随着时间的推移逐渐下降。

¹穆迪投资级别评级为 Aaa、Aa、A、Baa，子投资级别为 Ba、B、Caa、Ca、C。标准普尔投资级别评级为 AAA、AA、A、和 BBB，子投资级别为 BB、B、CCC、CC 和 C。从 AA 到 CCC 的评级可通过添加加号 (+) 或减号 (-) 进行修改，以显示在主要评级类别。惠誉的投资级评级为AAA、AA、A、BBB，次级投资级为BB、B、CCC、CC、C。