为软着陆做好投资组合的准备

蒂莫西·克劳默 (Timothy Crawmer) 是全球资产管理公司Payden & Rygel的董事兼全球信贷策略师。他最近在 Chuck 的 MoneyLife 播客中与财经记者 Chuck Jaffe 谈论了全球固定收益市场。以下是该采访中的一位专家。

查克·贾菲：现在是谈论信贷的有趣时期，因为我们预计美联储将在 9 月份降息。您的预期是什么？

蒂姆·克劳默：就对美联储的预期而言，我们倾向于认为美联储将在 9 月份会议上开始降息，降息幅度为 25 个基点。随后，11 月和 12 月将再降息两次，每次 25 个基点。这是基于我们从通胀数据和失业率情况中看到的情况，而这两者正是美联储双重使命的两个目标指标。

我知道市场有些担心，或者有些预期过高，美联储可能需要在 9 月份降息 50 个基点。但我们认为最近的数据更倾向于降息 25 个基点，美联储将在 9 月份以 25 个基点的降息周期拉开序幕。

查克·雅菲：几周前我们看到市场遭受了剧烈震动，正如你所指出的，它改变了人们对经济衰退的担忧，也改变了我们将获得何种结果。

蒂姆·克劳默：在我们看来，我们仍然处于软着陆阵营。你需要意识到硬着陆的可能性，但目前的数据并没有指向这一点。我们看到就业形势相当强劲。我之所以说强劲，是因为失业率的上升不是由裁员推动的。它是由更多人寻找工作推动的，我们认为这对经济来说是一件好事。而且，消费者仍在消费。因此，这导致了强劲的 GDP 数据和未来预期。

从个人投资者的角度来看，我会根据软着陆的预期来配置投资组合。话虽如此，我不会在风险敞口方面做得过分，因为估值在过去一年中已经大幅上涨。你只是不会看到我们过去看到的那种上涨趋势。你确实需​​要谨慎乐观。

查克·贾菲：我们来谈谈收益率曲线，因为正如你所说，你希望在国债的前端做多，但这条收益率曲线已经倒挂很长时间了。当这种情况发生变化时，你预计会发生什么？

蒂姆·克劳默：我们预计收益率曲线将从现在开始变陡。美联储将开始降息，这将导致曲线前端变陡。我们的预期是，当你看到美联储降息时，你会看到牛市变陡，整个收益率曲线都在走低，但前端的走低幅度低于长端。整个收益率曲线将走低，因为前端反映了较低的联邦基金利率预期，而长端反映了较低的长期通胀预期。

查克·贾菲：我们已经进入信贷周期这么久，利率长期居高不下，通胀长期居高不下，但我们真正没有看到的是违约潮的大幅增加。您是否认为未来违约率还会大幅上升？

蒂姆·克劳默：我认为违约率不会大幅上升，但随着时间的推移，违约率会上升。杠杆贷款和高收益市场的情况是，这些公司在 2022 年加息之前锁定了较低的票面利率，表现相当不错。今年，他们将不得不再融资以获得更高的利率。随着这种情况的发生，这将增加他们的利息成本，并降低这些公司的利润率。

总体而言，高收益债券市场多年来已经显著升级，因此有更多高质量的 BB 公司能够经受住债务成本上升的考验。但仍有相当一部分 CCC 公司，特别是在杠杆贷款市场，他们的杠杆率确实较高，债务成本上升将对他​​们产生更负面的影响。在这一领域，我们将看到违约率上升，这将导致高收益债券违约率整体上升，尽管绝大多数高收益债券的违约率都很好。您只需记住，我们现在的违约率非常低，因此 CCC 债券的任何增加都会导致高收益债券整体违约率上升。

查克·雅菲：那么，您的意思是情况看上去会比实际情况更糟？

Tim Crawmer：没错。这将是非常特殊的，许多最有可能违约并导致违约率上升的公司已经在交易中预期它们会违约。因此，这不会对高收益债券的估值产生很大影响，因为它已经反映在价格中。

查克·贾菲：人们为了获得更高的收益而转向的领域之一就是私人信贷。正如您所看到的，私人信贷方面出现了显著的增长，人们也对此给予了关注，您是否担心，在人们真正理解这一点之前，我们只是在等待一些非常公开的爆发？

蒂姆·克劳默：我认为私人信贷市场会出现一些问题。我认为它将受到限制，并且将取决于经理人。我之所以这么认为，是因为有很多经验丰富的经理人擅长挑选私人信贷投资，他们会做得很好。但任何热门市场都会有大量资金追逐，而所有这些资金都会导致新经理人创办企业，而这些新经理人可能没有那么丰富的经验，可能没有那么深厚的业绩记录，他们可能无法获得市场上最好的交易来投资他们的资金。

我认为会有一些麻烦，而且会集中在经验较少的新经理身上。想想看，他们得到的是最糟糕的交易，因为好的交易都给了那些与发起人有关系的经验丰富的经理，而新经理则在收拾那些从信用质量角度来看不太好的残局。

查克·贾菲：我们一直在谈论信贷市场以及美国利率的变化。但外国央行在美国降息之前就已经降息了。这会以任何方式、形式影响你想在世界哪个地方投资吗？长期以来，美国股市一直是世界上最好的市场。多元化投资并没有带来回报。我们在债券市场也看到这种情况吗？

Tim Crawmer：在债券市场，我们看到不同市场之间出现了很大的趋同。因此，从公司债券的角度来看，今年欧洲市场的表现优于美国，尤其是当我们看到本月早些时候股市抛售时。欧洲债券在这段时间内表现非常好。

此外，新兴市场今年也大幅收缩。这都是因为全球各国央行将放松货币政策的预期。正如您所说，有些央行已经开始了。有些央行仍在考虑开始放松货币政策。但考虑到这种趋同，我们更倾向于投资美国，尤其是欧洲，因为未来存在一些风险。具体来说，如果特朗普政府上台，他们历来对欧洲和中国等其他新兴市场地区征收关税，这将给这些债券市场带来一些压力。

关于 Payden & Rygel

Payden & Rygel管理着 1568 亿美元的资产，是全球最大的私营投资顾问之一。该公司成立于 1983 年，通过国内和国际解决方案管理固定收益和股票投资组合。Payden & Rygel 为全球领先的机构和个人投资者提供咨询服务，在全球资本市场提供定制策略。Payden & Rygel 总部位于洛杉矶，在波士顿、伦敦和米兰设有办事处。