基本面强劲，注意回调机会

宏

• 我们预测 2026 年实际国内生产总值（GDP）增长率为 2.5%（基于富兰克林邓普顿研究所的全球投资管理调查 ），高于美联储预测的 2.3%和华尔街普遍预期的 2%左右。我们 GDP 预测的主要驱动因素包括大型科技公司持续投入资本支出（capex）建设人工智能（AI）基础设施、消费者韧性以及与《一项宏伟法案》（One Big Beautiful Bill Act）相关的财政刺激措施。中东冲突的持续时间是我们预测面临的主要风险。油价上涨相当于对消费者征税，而且油价上涨的负面影响可能会随着时间的推移而扩大。上周，我们听取了沃尔玛（WMT）和家得宝（HD）的汇报，两家公司的管理团队均表示，消费者支出疲软，尤其是低端消费者。沃尔玛还表示，公司正在承担更高的燃料成本，这些成本正在影响其利润。
• 我们预计，随着冲突持续，美联储将维持利率不变。两年期国债收益率与联邦基金利率（FF 利率）之间的关系支持了这一观点。历史上，两年期国债收益率往往领先于美联储的利率决策，目前两年期国债收益率为 4.10%，高于联邦基金利率。联邦基金期货市场目前已将明年 3 月加息的预期计入。最新公布的核心个人消费支出（PCE）数据为 3.2%，为 2023 年 11 月以来的最高水平。如果油价持续高企，油价上涨的影响将波及核心 PCE。油价上涨和高于预期的通胀数据共同推高了利率。失业率（U-3）为 4.3%，略低于 11 月份 4.5%的近期高点，过去 12 个月基本持平。劳动力市场依然坚挺，但实际工资开始面临压力。
• 上周通胀预期略有上升。一年期盈亏平衡利率目前为2.91%，较上周下降21个基点，与油价走势基本一致。这也是自今年1月21日以来的一年期盈亏平衡利率最低水平。两年期盈亏平衡利率为2.77%，较上周下降12个基点。五年期盈亏平衡利率为2.62%，较上周下降8个基点，过去三个月一直在2.60%至2.70%之间波动。这些数据反映了债券市场对未来一年、两年和五年年化通胀的定价。
• 汇率方面，尽管近期波动较大，但我们预计美元今年将基本保持平稳。美元指数（DXY）目前报 99.44 美元，接近其 12 个月区间（96 美元至 100 美元）的高点。

股票

• 我们看好美国股市，并根据富兰克林邓普顿研究所的全球投资管理调查，将标普 500 指数的目标区间设定在 7000 点至 7400 点之间，主要驱动力是每股收益（EPS）同比增长 8%至 13%。鉴于目前的盈利数​​据远超预期，我们正在重新评估这一目标。我预期这波上涨行情会出现一些盘整，无论是价格、时间还是两者兼具，而现在看来这种情况正在发生。我认为这是个好消息，建议逢低买入。我们预计，在霍尔木兹海峡完全开放之前，市场波动性将持续存在。
• 我们重申对股票的“扩大投资范围”建议，并强调我们对美国中小盘股的看涨观点，同时继续看好新兴市场股票和日本股市。此外，与年初相比，目前“七大巨头”（Magnificent 7）的风险回报比更具吸引力。标普 500 指数的盈利预期目前为 337.76 美元，较上周上涨 1 美元，同比增长 15%，高于我们预测的上限。目前的市盈率为 22 倍（基于 2026 年的预期），低于年初水平。盈利预期全年稳步上调，从长远来看，盈利而非地缘政治才是股价的主要驱动因素。
• 说到盈利，以及我们对美国小盘股整体的看涨看法，不妨听听我们最新一期的“ 市场漫谈 ”播客。本期节目嘉宾是 Royce Investment Partners 的首席投资官 Frank Gannon。Royce 是小盘股领域的传奇人物，Frank 在节目中阐述了持有小盘股的诸多理由。
• 让我们来看看美国股市年初至今的表现：截至撰写本文时，罗素 2000 价值指数领涨，上涨 15.51%；标普中盘 400 成长指数上涨 14.38%；罗素 2000 指数上涨 14.29%；罗素 2000 成长指数上涨 13.16%；罗素 1000 价值指数上涨 11.42%；标普中盘 400 指数上涨 9.92%；标普 500 指数上涨 9.05%；罗素 1000 指数上涨 8.56%；标普 500 等权重指数（我们用来衡量“平均股票”）上涨 6.95%；标普中盘 400 价值指数上涨 5.89%；Mag 7 股票上涨 5.97%。罗素 1000 成长指数上涨 5.55%。
• 除美国以外，MSCI 新兴市场指数上涨 17.42%；MSCI 拉丁美洲指数上涨 14.32%；MSCI 日本指数上涨 11.22%；MSCI 欧洲指数上涨 5.74%；MSCI 印度指数上涨 12.64%（总回报以美元计）。
• 过去几周，关于华尔街那句老话“五月卖出离场”引发了诸多疑问。这句老话真的管用吗？过去十年中，有九年它都失效了。过去十年，从5月1日到12月31日，标普500指数的平均回报率为7%，命中率高达90%。唯一一次下跌发生在2022年，跌幅为6%。
• 历史上，中期选举年的市场波动较大，回报率也往往低于预期。富兰克林邓普顿研究所策略师卢卡什·卡尔瓦克(Lukasz Kalwak)的分析显示，标普 500 指数在中期选举年的平均跌幅约为 18%。但您可能不知道的是，在总统选举周期的第三年，市场已经出现反弹。标普 500 指数从中期选举低点反弹的平均幅度约为 32%，正回报的命中率高达 100%。因此，我建议在任何显著下跌时买入，就像我们在 3 月份的建议一样。有关历史中期选举数据，请参阅我们的论文《 从美国集中度到全球机遇 》以及图表 11-13。
• 总之，我们认为明智的做法是构建多元化的股票投资组合，涵盖美国大盘股、中盘股和小盘股，并兼顾成长股和价值股。对于美国以外的股票投资，也应如此，可以混合配置新兴市场和发达国际市场。 降低集中度，分散投资 。利用行业整合优势。

固定收益

• 我们预计今年10年期美国国债收益率将在4.0%至4.25%之间波动。目前市场收益率已突破我们预期区间的上限，达到4.59%。正如我们正在重新评估标普500指数的目标价位一样，我们也正在重新评估我们对10年期国债收益率的预测。我一直建议投资者在收益率超过4.50%时考虑增加久期风险——现在，久期风险已经达到4.50%。
• 美国国债收益率曲线近期趋于平缓，2年期/10年期国债收益率差为50个基点，近六周基本保持不变。我们预计2026年收益率曲线将出现牛市陡峭化，但目前我们的判断并不正确。
• 我们预计今年短期固定收益债券和公司信贷的表现将再次优于现金。考虑到我们对美国10年期国债收益率的看法，我们认为久期不会成为今年总回报的主要驱动因素。相反，全面获取收益似乎是最佳策略，尽管近期利差扩大可能带来额外的总回报机会。我们的策略是收取票息。
• 过去两个月，信用利差大幅收窄。投资级（IG）债券利差（一年期/三年期期权调整利差，即 OAS）目前仅比美国国债高出 74 个基点，而高收益（HY）债券利差（以彭博美国企业高收益债券 OAS 为代表）目前比美国国债高出 268 个基点。
• 从历史数据来看，当投资级债券信用利差超过 200 个基点时，彭博美国综合债券指数的预期收益率通常为正。富兰克林邓普顿研究所高级市场策略师（固定收益）里克·波尔西内洛(Rick Polsinello)的分析显示，美国综合债券指数未来三个月的预期收益率中位数为 1.92%，六个月为 4.19%，九个月为 4.75%，十二个月为 3.97%。显然，目前市场尚未达到这一水平，但如果市场行情达到该水平，我们会考虑买入。
• 同样，当高收益债券的信用利差较国债收益率高出600个基点时，未来三个月的预期收益率均为正，中位数为12.82%；六个月为22.35%；九个月为26.75%；十二个月为29.98%。目前市场尚未达到这一水平，但如果达到，我们将做好相应的操作准备。
• 我们看好市政债券，认为其税后收益率颇具吸引力，且基本面稳健。更重要的是，与大多数应税固定收益投资相比，市政债券能够提供分散风险的优势。不妨考虑在应税账户中配置部分现金，增加市政债券的配置。请阅读我们最新发布的市政债券文章《 市政债券强势回归 》。

情绪

• 在最新的 AAII 投资者情绪调查中，看涨投资者的比例为 32%，看跌投资者的比例为 44%。在我看来，这并没有发出什么信号；更像是市场情绪再次陷入担忧。
• 牛市通常在市场情绪高涨时达到顶峰。我们距离那个时候还很远。

术语表

美国个人投资者协会 (AAII) 情绪调查： 该调查通过询问个人投资者对未来六个月市场走向的看法，来了解他们的观点。

盈亏平衡利率： 相同期限/到期日的国债和通胀保值债券（TIPS）收益率之间的差额，通过从国债收益率中减去 TIPS 收益率计算得出；衡量通货膨胀的指标。

资本支出（capex）： 公司为获取、升级或维护有形资产（如建筑物、技术或设备）而花费的资金，目的是维持或发展未来的业务。

久期： 衡量债券价格相对于利率变化的幅度。

联邦基金（FF）利率： 存款机构（如银行）向其他机构收取的隔夜准备金利率。

命中率： 在特定时期内获得正收益或正回报的百分比。

“七巨头”： 指的是苹果、微软、亚马逊、Alphabet、Meta Platforms、英伟达和特斯拉的股票。

期权调整利差 (OAS)： 衡量债券利率与无风险利率之间的利差，同时调整任何嵌入式期权，如可赎回期权或抵押贷款支持证券。

个人消费支出（PCE）和核心个人消费支出： 衡量美国家庭购买的商品和服务价格的变化；核心个人消费支出剔除了食品和能源价格。两者都是衡量通货膨胀的指标。

相对强弱指数（RSI）： 一种动量指标，用于衡量近期证券价格变化的速度和幅度，常用于股票市场技术分析。

纸带： 指整体市场表现，源自 19 世纪和 20 世纪用来传递股票价格的纸带。

应税等值收益率： 市政债券投资收益率的计算方式，旨在反映所得税豁免的益处，并与应税债券的收益率进行比较。

U-3 失业率： 美国劳工统计局 (BLS) 使用的官方指标，用于报告失业且正在积极寻找工作的劳动力的百分比。

收益率利差/利差： 利差是指不同期限、信用评级、发行人或风险水平的债务工具之间的收益率差异。“利差较小”是指收益率差异很小。

指数

指数未经管理，无法直接投资。指数不包含费用、支出或销售费用。过往业绩并不代表未来表现。

彭博美国综合债券指数： 巴克莱美国综合债券指数是一个涵盖范围广泛的债券指数，包括政府债券、公司债券、抵押贷款债券和资产支持证券，评级为投资级或更高，且至少还有一年到期。

彭博美国企业高收益指数： 追踪以美元计价的高收益固定利率企业债券市场的表现。

MSCI 新兴市场指数： 一个经自由流通量调整、市值加权的指数，旨在衡量全球新兴市场股票市场的表现。

MSCI 欧洲指数： 一个经自由流通量调整的市值指数，旨在衡量欧洲发达市场股票的表现：奥地利、比利时、丹麦、芬兰、法国、德国、希腊、爱尔兰、意大利、荷兰、挪威、葡萄牙、西班牙、瑞典、瑞士和英国。

MSCI 印度指数： 该指数旨在衡量印度股市大中型股的表现。该指数包含 64 只成分股，约占印度股票市场的 85%。

MSCI 拉丁美洲指数： 该指数涵盖拉丁美洲 5 个新兴市场 (EM) 国家的大型和中型市值公司。

罗素 1000® 指数： 该指数按市值加权，衡量罗素 3000® 指数中市值最大的 1000 家公司的表现，罗素 3000® 指数代表了美国总市值的大部分。

罗素 1000® 成长指数： 一个市值加权指数，用于衡量罗素 1000® 指数中市净率相对较高且预期增长率较高的公司的表现。

罗素 1000® 价值指数： 一个市值加权指数，用于衡量罗素 1000® 指数中市净率相对较低且预期增长率较低的公司的表现。

罗素 2000® 指数： 一个市值加权指数，衡量罗素 3000 指数中市值最小的 2000 家公司的表现。

罗素 2000® 成长指数： 该指数采用市值加权法，衡量罗素 3000 指数中市值最小的 2000 家公司的表现，这些公司的市净率相对较高，预期增长率也较高。

罗素 2000® 价值指数： 一个市值加权指数，衡量罗素 3000 指数中市值最小的 2000 家公司的表现，这些公司的市净率相对较低，预期增长率也较低。

标准普尔 500® 指数 (SPX)： 由 500 只股票组成的市值加权指数，衡量美国股票市场的整体表现。

标普 500 等权重指数（EWI）： 标普 500 指数的等权重版本。该指数包含与市值加权标普 500 指数相同的成分股，但每家公司在每个季度的再平衡中都被分配一个固定的权重，即指数总权重的 0.2%。

标普中型股 400® 指数： 一个按市值加权的中型公司股票指数，包含 400 只股票，与标普 500 大盘股指数不同。

标普中型股 400 成长指数： 一个非管理型、流通股调整后的市值加权指数，由标普中型股 400 指数中的股票组成，这些股票根据三个因素被归类为成长股：销售增长、收益变化与价格的比率以及动量。

标普中型股 400 价值指数： 一个非管理型、流通股调整后的市值加权指数，由标普中型股 400 指数中的股票组成，这些股票根据三个因素被归类为价值股：账面价值、收益和销售额与价格的比率。

美元指数： 由六种外币（欧元、日元、英镑、加元、瑞典克朗和瑞士法郎）组成的一篮子货币，用于追踪美元的相对强弱，指数值越高代表美元越强。

芝加哥期权交易所 (CBOE) 波动率指数 (VIX) ：衡量市场对标普 500 股票指数期权价格所反映的近期波动性的预期。

© 富兰克林邓普顿