美股迷失在通胀数据中

通货膨胀是一个敏感的话题，鉴于分析它的方法有很多，投资者应该注意数据中存在的细微差别。

很难找到比通货膨胀更能抓住大流行后世界时代精神的主题了。出于正当理由，关于价格上涨的讨论无处不在——无论是美联储官员制定货币政策、消费者在商店和加油站面临压力，还是企业提高工人的收入。工资。

然而今年，围绕通​​胀的话题明显发生了变化。与一年前相比，价格上涨的步伐大幅放缓；最近，10 月份消费者价格指数 (CPI) 报告帮助巩固了一些策略师的预期。和分析师的坚信美联储已不再加息。不仅如此，它还促使许多美联储观察人士（和市场参与者）开始预计最早将于 2024 年 3 月降息。

通货膨胀是一个敏感的话题，尤其是因为有很多方法来构建和/或计算它。如果说与大流行相关的激增教会了我们什么的话，那就是通货膨胀确实是情人眼里出西施。那么，让我们看一下衡量价格变化的多种不同方法。鉴于这是一份相当冗长的报告，我将尽早声明我的结论：您实际上可以使用通货膨胀指标的任何子集来描绘您想要的任何画面。

消费者物价指数 (CPI)

从最广泛遵循的指标——CPI 开始，下图显示了看待通货膨胀的最常见方法之一：该指数的同比百分比变化。正如您所看到的，在通货膨胀率飙升至 20 世纪 80 年代以来最快之后，我们在过去一年取得了显着进展。尽管今年这一趋势有所缓和，但消费者物价指数和核心消费者物价指数（剔除食品和能源）仍然徘徊在美联储宣布胜利的速度可能太快的水平上。

有时，您会读到媒体头条或文章称价格较上个月上涨或下跌，这可能意味着正在引用逐月变化。正如您在下图中看到的，与上一张图表中显示的同比变化相比，这些变动要小得多。举例来说：截至10月份，CPI与上月持平。如果你认为通货膨胀之龙已被消灭，你可以指出这一点并说与上个月相比，我们没有更多的通货膨胀。

不过，没那么快。每月通胀数据的波动性非常大，因此很难依靠这些读数来构建趋势。为了帮助消除波动性，分析师看待趋势的常用方法是衡量过去三个月的价格变化，然后将该数字进行年度化，以了解一年内的涨幅。

如下图所示，计算CPI和核心CPI，您可以看到物价上涨的速度较2022年的压力峰值已大幅放缓。即使同时考虑这两个系列，我们也可以得出乐观和悲观的结论。乐观者会指出过去一年的大幅下降，而悲观者会说通胀远未达到美联储2%的通胀目标。

大街与华尔街

不过，我们忽略了通货膨胀的一个重要方面——这就是公众对价格上涨的看法。现在我们已经有几年了通过查看大量的调查数据，很明显，消费者普遍对相对于大流行前时期的价格水平上涨感到不安。

如下图所示，看看疫情爆发前以来CPI和核心CPI水平的变化，可以看到物价分别上涨了近19%和17%。普通消费者不太可能会对 CPI 同比百分比变化降至 3.2% 感到高兴。他们可能更关心这样一个事实：他们购买的商品价格比几年前要贵得多。

这就是问题所在。价格往往会随着时间的推移而上涨。缩小范围并查看 CPI 和核心 CPI 的指数水平，您可以看到它们没有均值回归；也就是说，它们在历史上并未恢复到长期均值或平均水平。可以肯定的是，在某些时期，两条线路都以更快的速度增长——比如 20 世纪 70 年代以及新冠疫情期间/之后——但与这些变动相关的痛苦可能只会随着时间的推移而消失。

通货膨胀仍然是一个问题吗？

由于多种原因，关于通货膨胀的争论可以说从来没有像今天这样微妙过。这在很大程度上是由于大流行以来我们所面临的通货膨胀的性质造成的。 2021 年初的最初爆发是由于停工的性质及其对全球经济的影响而引发和加剧的。

当世界大部分地区被封锁时，许多消费者被迫以牺牲服务为代价来购买商品。由于财政和货币刺激措施有助于保持（在某些情况下还可以提高）消费能力，而主要制造业中心正面临供应链危机，因此为商品通胀飙升提供了完美的滋生地。如下图所示，核心商品通胀同比变化飙升至 20 世纪 70 年代初以来的最高水平。这是一个痛苦的举动，但它的持续时间相对较短（我敢说，是暂时的），因为该指标已回落至 0%。这一举措是由经济广泛重新开放推动的，当时世界突然从大众商品消费转向大众服务消费（即我们经常听到的“报复性支出”）。因此，核心服务通胀开始上升的时间要晚得多，而且更具粘性（意味着需要更长的时间才能下降）。

核心服务通胀一直居高不下的原因之一是住房成本。 CPI 中的租金部分可能是最近讨论最多的部分，主要是因为分析师认为这是一种有争议的衡量住房成本的方法。业主的; CPI 的等价租金 (OER) 部分是一个估算指标，这意味着它源自房主的收入。评估他们可以出租房屋的价格。读者可以得出自己的结论来解释为什么这可能会引起争议，特别是因为 OER 在 CPI 中的权重高达近 26%。当你加上其他住房组成部分时，住房作为一个类别的总权重总计占 CPI 的近 45%。

因此，许多分析师会简单地将住房/住房部分排除在通胀指标之外。不仅如此，它们还会去除食物和能源成分，因为这些成分随着时间的推移往往会非常不稳定。这导致了这样的俏皮话：如果你不开车、不给家里取暖或吃饭，通货膨胀看起来并不糟糕……或者，如果你只除去大幅上涨的价格，通货膨胀看起来不错。幸运的是，确实存在一个不包括食品、能源和住房的 CPI 版本。你看！我们又回到了 2%。美联储的使命完成了吗？

真正的核心通胀能站起来吗？

如果真那么容易就好了。仅仅关注 CPI 的困难之一是，它不是美联储在 2% 的目标中关注的具体通胀指标。对于美联储来说，核心个人消费支出（PCE）平减指数是关注的指标。如下图所示，截至10月份，核心PCE同比百分比变化继续放缓，但仅降至3.5%，远高于美联储2%的目标。

在某些方面，核心个人消费支出通胀的放缓程度比核心消费者物价指数的放缓幅度更大。看看三个月的年化变化（就像我们之前所做的那样），您可以看到它实际上在 8 月份放缓至 2%。 10 月份反弹至 2.4%，但在大多数情况下，目前看来极端涨幅已经成为过去。因此，这是通胀乐观主义者可以说通胀之战已基本获胜的另一个例子。

没那么快（再次）。我在 CPI 中讨论的住房组成部分也存在于 PCE 通胀指标中。它们在消费者物价指数中的分量远不如它们，但仍然占很大比重。就连美联储也承认了这一点。鉴于多项实时租金指标显示租金价格增长已放缓至近 0%（同比），美联储决定加强对不包括住房在内的核心服务 PCE 的关注。

您可以在下图中看到该指标，其中显示了三个月的年化变化。截至 10 月份，确实有所放缓，但降至 2.7%（略快于核心 PCE）。如果您对此持消极态度，您可能会说，与大流行前相比，我们似乎正在以更高的平均水平解决问题。如果你乐观地看待这一点，你会感到很欣慰，因为我们没有看到像 2021-2022 年通胀螺旋那样的 6% 的涨幅。

由于大多数消费者的本能反应不是查看三个月的年化变化，因此让我们将其带回更常见的同比变化。下图是核心服务业（不含住房）CPI 和PCE 的比较。令人着迷的是两者在过去几年中的分歧有多大。 CPI的趋势会告诉你，自去年的峰值以来，我们已经看到了显着的进步，从6.5%上升到3.8%（令人印象深刻！）。然而，在同一时间范围内，PCE 版本仅从 5% 上升到 3.9%（不太令人印象深刻！）。这实际上并不是什么可怕的消息，因为这是自 2021 年 5 月以来的最低速度；但与此同时，距离美联储的目标还很远。

总结

套用我在本报告开头得出的结论，很明显，人们可以用各种通胀指标子集来描绘任何类型的图景，从而得出通胀要么仍然失控，要么完全受到控制的结论。这是数据操纵的一种形式，但实际上，数据总是被操纵（不是以邪恶的方式）——以逐年、逐月或三个月年化形式显示。这取决于所讲述的故事类型，并且像经济学中的大多数事情一样，这取决于个人偏见。

这是另一个重要的结论——通货膨胀是非常个人化的。我自己的通货膨胀率这些天并没有太大的缓解，因为我经常旅行，住在一个租金仍在快速上涨的城市（纽约），并且消费的服务多于商品。通货膨胀也很大程度上取决于地理位置。近期主要都市区CPI的差异就是一个典型的例子。截至 10 月份，迈阿密的通货膨胀率同比变化为 7.4%。巴尔的摩为 2.2%；根据劳工统计局的数据，凤凰城的这一比例为 2.9%。

从我在本报告中展示的一系列图表中得出的一个总体结论是，我们仍然处于通货紧缩趋势，因此，尽管价格仍在上涨，但上涨速度较慢。虽然可能确实有足够的证据表明美联储不会进一步加息，但我们需要像美联储一样：关注即将发布的数据。诚然，这是一项繁琐的工作，因为现在有如此多的经济逆流，但这就是我们在过去几年经历了如此多的冲击所付出的代价。