2024 年中展望

关注年中展望

随着我们进入 2024 年中期，鉴于不断变化的利率预期、顽固的通胀和全球不确定性，我们的专家认为您应该将投资组合的重点放在哪里？Allspring 分享了我们的见解，即如何专注于优质股票并在固定收益投资组合中“顺势而为”，以追求有吸引力的收入和最佳的客户成果。

利率分化会推动资产价格吗？

MATTHIAS SCHEIBER，博士，CFA
系统多资产主管，Systematic Edge

各国央行采取慎重措施，意味着欧洲和亚洲将降息，而美国将维持利率不变

2024 年伊始，鉴于全球数据疲软，且各国央行对通胀轨迹越来越放心，投资者预计全球将普遍降息。自那以后，我们经历了一段相当坎坷的旅程，因为美国和欧洲（程度较小）的降息预期已经超出预期。图 1 显示了自 2024 年初以来降息预期的总体变化。

鉴于近期美国经济增长和通胀数据，美联储 (Fed) 在 2024 年下半年采取更为谨慎的做法似乎是合理的，我们预计今年美国最多降息两次。在欧洲，我们认为欧洲央行和英国央行将在夏季开始一系列降息，因为我们预计经济增长将保持低位，消费者信心将保持疲软，通胀将继续迅速下降至央行的目标水平。

2024 年底，美国通胀率可能高于年初预期。强劲的劳动力市场和更高的油价支撑了美国通胀率的上升，而美元走强则可能通过降低进口成本来抵消部分上行压力。由于美联储目前维持利率不变，超过 6 月份，更高的利率应该会让 2024 年剩余时间内通胀不确定性保持在较低水平。

在国际上，我们预计通胀目标的实现速度会更快。欧元区的整体通胀率约为 2.4%，已经非常接近目标。不过，英国仍需要做一些工作，因为通胀率仍远高于 2% 的目标水平。我们预计很快会看到更多改善，以实现目标。中国的价格方面已经低于目标，其消费者价格指标很可能在今年夏天再次变为负值。这将导致 2024 年下半年货币政策出现分歧（全球最具系统重要性的央行采取不同的货币政策）。

上半年的表现预示了下半年可能出现的情况。虽然美国和国际经济增长应该会放缓，但国际市场的调整速度会快得多。在美国，公司盈利、零售额和就业保持强劲，支撑着经济，但金融环境收紧（部分原因是实际利率上升和外部需求减弱）可能导致美国实际增长率稳定在 1.5-2.5% 之间。在美国以外，疲软将成为趋势。谨慎的消费者正在减少支出，增加储蓄。制造业和劳动力一直在走弱。缺乏财政和货币刺激将使欧洲的实际增长率保持在接近 0% 的水平。至于中国，我们观察到，在该国的增长数据背后，国内疲软正在被廉价出口所抵消。

我们认为下半年市场面临两大主要风险

虽然宏观前景在未来几个月有利于资产价格上涨，但不确定性风险始终存在——意外事件可能会对市场造成重大影响。从我们的角度来看，这一类别的两个主要担忧是 11 月美国大选对市场产生的不确定影响，以及主要在中东地区的地缘政治风险可能增加。

美国总统大选几乎肯定会成为市场的关键事件。无论结果如何，股票和大宗商品历来都面临着更高的政治不确定性，而政府债券和公司债券等高质量债券则表现更好（图 2）。这对美国和全球资产价格都是如此，因为这一美国事件的重要性有可能影响全球情绪。

2024 年上半年，中东地缘政治风险显著上升，这增加了伊朗可能与以色列或其他国家发生军事冲突的可能性，与此同时俄罗斯继续在乌克兰发动战争。我们预计这种风险在 2024 年全年都将保持高位——我们没有看到任何迹象表明紧张局势会很快缓解。虽然大宗商品市场受到负面影响的可能性最高，但西方世界也有可能因此出现更高的通胀。

收入还能推动结果吗？

GEORGE BORY，特许金融分析师
，固定收益首席投资策略师

债券投资者可以继续运用我们在 2024 年初确定的三个基本原则来管理风险：

1. 多样化将期限分散到不同的收益率曲线，以最大化收入并获取回报潜力。
2. 优先考虑跨行业和跨证券的多元化，以保持灵活性。
3. 有意使用高名义收益率和实际收益率来追求多年持久的、抗通胀的现金流。

这些原则在 6 月份和 6 个月前一样重要，而且在 2024 年剩余时间和 2025 年可能仍将如此。截至 2024 年中期，全球宏观经济背景是前端利率分化、增长不均衡和许多司法管辖区通胀粘性（图 1）。在这些条件下，收益率上升和信贷利差收紧应该会持续下去（图 2）。下半年的重大政策转变可能包括更广泛的央行通胀目标和政治波动。

随着全球政策制定者应对不断变化的形势，固定收益投资者应预计 2024 年利率正常化进程将取得进一步进展。在这种环境下，谨慎融资的公共和私营部门借款人拥有相当大的优势。由于借贷成本上升和财务状况收紧，负债累累的实体将面临真正的压力，甚至是偿付能力问题。在未来几年，确定赢家和输家对于在债券投资组合中获得有吸引力的绝对和相对回报至关重要。

在这种环境下，我们认为，以下措施将在未来几个月内有利于固定收益投资组合：

1. 关注前端

随着收益率曲线在 2024 年下半年恢复正常，在收益率曲线前端增加久期可能会变得陡峭和/或“扭曲”。

我们看好欧洲和新兴经济体的长期投资，对美国持中性立场，并减持日本。

超短期和短期策略加上高收益优势应该适用于应税、免税和全球债券投资者。

2. 采用多部门战略

包括债券市场优势部分的多部门债务策略应该可以让投资者获得正的实际收益，同时也能在一定程度上防范意外的波动和/或经济硬着陆。

收益率曲线前端的增量收益率（通过沿着评级范围向下延伸，直至高收益债券）加上长端的高质量久期债券和曲线中段的结构性产品和抵押贷款支持证券（MBS），提供了一种颇具吸引力的多元化久期组合。

3. 保持高质量偏见

跟踪应税和免税债券市场核心的债券策略提供了高质量的偏好和中期市场持续时间，可以提供稳定的现金流并防止经济硬着陆。

资产支持证券、MBS和其他结构化产品中的结构化现金流可以帮助投资者分散单一发行人企业信用固有的周期性风险，并提供精准的风险敞口。

美国免税市政债务也使得债券投资者能够提高债券质量并减少周期性风险。

全球气候转型战略在推行碳减排战略的同时也能取得良好效果。

收入可以带来理想的结果

由于名义收益率仍接近数十年来的最高水平，债券继续创造价值。此外，盈亏平衡通胀率意味着多个司法管辖区和行业的实际收益率颇具吸引力。

在各个行业内，不同行业、发行人和证券之间价格/收益率/利差的差距仍然很大，我们认为这应该有利于那些能够将证券选择货币化并减少对大型宏观或方向性头寸依赖的投资者。

这种有利于债券市场的环境面临哪些主要风险？我们发现以下风险：央行可能出现政策失误、2024 年 11 月美国大选以及中东和/或东欧可能出现的军事升级。

在当今市场，大多数债券都发挥着它们应有的作用：产生稳定、可预测的现金流，我们认为这些现金流应该能够长期战胜通胀。这些现金流可以支撑一个高度多元化的投资组合。此外，政治动荡的前景只会加强这一论点。“顺势而为”和捕捉这些投资的机会可以融入各种固定收益投资组合中，涵盖不同的期限、行业、地区、税收状况和货币。

您正在评估质量和估值吗？

ANN MILETTI
主动股权主管兼首席多元化官

2024 年初，我们曾表示，鉴于货币政策的持续范式转变以及缺乏支持低质量企业的顺风因素，投资者应考虑持有优质股票。到目前为止，市场基本同意这一观点，我们仍将坚定支持这一做法，直至 2024 年结束。

然而，让我们走出质量这个无形概念的阴影，通过提供几个具体的例子来说明如何在这个行业中感知和应用质量，从而带来一些阳光。

公司的价值取决于其产生的现金流，而股票市场则代表投资者对公司未来现金流的预期。这些似乎无可辩驳，但投资者对这些未来现金流的看法会对其如何定义优质企业产生重大影响。随着投资者经历经济周期、消化不同的区域机会或反思其投资重点所在的特定可投资领域的特点，这一定义可能会发生变化。

重要的是，作为资产所有者，投资者应该努力了解不同的投资团队在说他们拥有优质企业时具体是什么意思。为了说明这一概念，我们编制了下表，其中显示了三个投资于不同股权类别的 Allspring 团队如何定义优质企业对他们的团队意味着什么。

寻找中小型股的优质和有吸引力的定价

请注意，所有球队的质量标准均未提及企业规模，因为在市值下降时无需牺牲质量。这在当今的环境中尤其有利，因为相对于大盘股，小盘股和中盘股被低估。它们具有吸引力，这意味着投资者在市值下降时会得到补偿。

虽然很难预测中小型股何时能恢复到长期平均价格，但我们认为，大型股人工智能主题的热情消退，与其他任何催化剂一样，可以指出当前的估值分散，如图 1 所示。

选择主动型基金经理，他们已经证明自己善于利用中小型股的低效率，这可能会放大决定加大对中小型股投资的回报。但 15 年来，许多投资者选择通过被动指数购买广泛的市场敞口。然而，被动指数包含好、坏和丑陋——这意味着这些购买中很大一部分是低质量的股票。

在一个完美的投资世界里——所有经济体都定期全速运转，央行不断向其系统注入适量的流动性——被动投资可能是一种成功的方法。但我们知道，情况并非总是如此，当然现在也不是。

新兴市场为精明的投资者提供机会

放眼美国之外，投资者面临的复杂性（以及机会）更高。新兴市场类别的表现长期以来一直不及发达市场，导致部分投资者对该类别感到厌倦。然而，也许形势正在开始转变——那些考虑投资新兴市场的人会发现，该类别目前相对于发达市场而言价值大幅下降，如图 2 所示。此外，他们可能会发现，必须应对新兴市场的地缘政治、经济、货币和财政变量，这凸显了优质投资经理通过持续监控和风险管理所能提供的价值。

我们理解不确定性和波动性经常出现，并且必须做出关键的投资决策，以便在不断变化的环境中实现风险调整后回报最大化。

这就是当今的环境。例如，在美国，美联储一直面临着经济低迷和通胀居高不下的问题。消费者表现出了巨大的韧性，但他们的耐力正在减弱。这种波动是常态，这就是为什么主动投资经理认识到需要深入研究他们正在考虑的每项业务的基本面。主动管理者希望了解每家公司在其团队对质量的定义中所处的位置，以及公司如何成功应对当今的环境和未来可能的变化。

CFA® 和 Chartered Financial Analyst® 是 CFA Institute 拥有的商标。

“七巨头”是指标准普尔 500 指数中的七只市场领先的超大市值股票：Nvidia Corp.；Meta Platforms, Inc.；Tesla, Inc.；Amazon.com, Inc.；Alphabet Inc.；Microsoft Corp.；和 Apple Inc.。

彭博全球综合债券指数是衡量全球投资级债券表现的指标。该多币种基准指数包括来自发达市场和新兴市场发行人的国债、政府相关债券、企业债券和证券化固定利率债券。您不能直接投资于指数。

彭博商品总回报指数是一种跟踪商品期货合约表现并加上投资美国国库券回报的指数。您不能直接投资指数。

MSCI 全球除美国指数涵盖了 23 个发达市场国家（不包括美国）中的 22 个大盘股和中盘股。该指数包含 1,022 只成分股，覆盖每个国家约 85% 的自由流通股调整后市值。您不能直接投资指数。

彭博美国大盘总回报指数是美国 500 家资本最雄厚公司的流通市值加权基准。您不能直接投资指数。

彭博全球综合债券（美元除外）总回报指数是衡量 24 个本币市场投资级债券的指标。该多币种基准包括发达市场和新兴市场发行人的国债、政府相关债券、企业债券和证券化固定利率债券。您不能直接投资于指数。

彭博美国企业高收益总回报指数衡量以美元计价的高收益固定利率企业债券市场。您不能直接投资指数。

彭博 10 年期美国国债领头羊指数涵盖了一系列国债，是长期固定收益证券市场的基准。该指数假设所有分红和利息支付均会再投资。您不能直接投资于指数。

彭博美国公司债券总回报指数衡量的是投资级、固定利率、应税公司债券市场。您不能直接投资于指数。MSCI 新兴市场可投资市场指数 (IMI) 涵盖了 24 个新兴市场 (EM) 国家的大盘股、中盘股和小盘股。该指数包含 2,669 只成分股，覆盖了每个国家约 99% 的自由流通股调整后市值。您不能直接投资于指数。

MSCI 全球指数涵盖了 23 个发达市场国家的大盘股和中盘股。该指数涵盖了每个国家约 85% 的自由流通股调整后市值。您不能直接投资指数。

罗素 2000® 指数衡量罗素 3000® 指数中 2,000 家最小公司的表现，这些公司约占罗素 3000 指数总市值的 8%。您不能直接投资指数。

罗素 1000® 指数衡量罗素 3000® 指数中 1,000 家最大公司的表现，这些公司约占罗素 3000 指数总市值的 92%。您不能直接投资指数。

罗素中型股指数衡量罗素 1000® 指数中 800 家最小公司的表现，这些公司约占罗素 1000 指数总市值的 25%。您不能直接投资指数。

资料来源：MSCI。MSCI 不作任何明示或暗示的保证或陈述，对本文所含的任何 MSCI 数据不承担任何责任。MSCI 数据不得进一步重新分发或用作其他指数或任何证券或金融产品的基础。本报告未经 MSCI 批准、审查或制作。