75 年后，《聪明的投资者》仍然值得阅读

当沃伦·巴菲特称某本投资书籍为“有史以来关于投资的最佳书籍”，人们通常会承认这一点。同时，可以指出，本杰明·格雷厄姆的《聪明的投资者》，本周迎来了其 75 周年纪念版（哈珀柯林斯出版社，10 月 22 日），书中包含了许多关于铁路股份和 1972 年市场的陈旧思考，每章都由《华尔街日报》的杰森·泽威格提供（并获得）当代评论，提供的投资建议在过去 30 年里可能导致了糟糕的回报。这就是为什么这本书可能被更多人拥有而不是阅读的原因。

但应该从其核心，原始重要性来阅读：对抗不良思维习惯的疫苗。格雷厄姆（原名格罗斯鲍姆）在 20 世纪 20 年代至 50 年代在自己的公司担任活跃投资者。作为哥伦比亚大学的通才本科生（英语、数学、哲学、音乐、拉丁语和希腊语），他似乎总是倾向于教学，可能是因为他是著名华沙拉比雅科夫·盖森迪希的曾孙，这个名字无法超越。巴菲特在哥伦比亚商学院上过格雷厄姆的课程，并后来为他工作了两年，那是 70 年前。《聪明投资者》是格雷厄姆的第二本书，是对他的和大卫·多德的更技术性《证券分析》的普及性后续。

《聪明的投资者》在格雷厄姆的一生中，除了 1949 年的原始版本外，还再版了三次，累积了 20 世纪前三个季度的金融教训。格雷厄姆在其投资“原则和态度”中引用了“刚果盆地”或 1972 年的“美国电话电报公司 73 ½”等当代讨论，以及美国储蓄债券 E 系列的优缺点。格雷厄姆幽默风趣，知识面广但不显得繁重。

他在出版最后一版时已经 79 岁，内容可能会游离和重复。因此，对于这一版，茨威格提供了脚注和后续评论，有时几乎与原始章节一样长：对格雷厄姆建议的补充说明，来自其他市场智者的智慧，对 GameStop 公司或 SPAC 的引用，以及他自己的道德紧迫的建议。

格雷厄姆的作品既涉及智慧也涉及投资，但与其说是教你如何赚钱，不如说是教你如何不犯傻。“实现满意的投资结果比大多数人想象的要容易，”他写道；“实现超越的结果比看起来要难。”格雷厄姆在阐述前者的方法时最为出色：如何成为一个“防御性”的投资者，预期值要低。

这是专业投资者希望每个向他们询问股票建议的心脏科兄弟贴在额头上的建议。这是格雷厄姆努力规范的建议：永远不要在保证金上交易，知道当你投机时会亏损，拥有大约一半股票和一半债券的多元化投资组合，并接受“几乎不可能对股票价格变动做出有价值预测”和“完全不可能”对债券做出预测。这也是在接下来的十年里，如果标准普尔 500 指数仅以 3%的年回报率增长，而过去十年的年回报率为 13%，遵循这一建议将变得不那么有趣时的建议。泽威特别擅长解释为什么在廉价指数基金和即时投资组合再平衡的时代，我们处于防御性投资的黄金时期。

格雷厄姆谨慎地写下了如何尝试成为超越市场的“进取型”投资者。这部分内容是针对那些自认为是专业人士的业余投资者，以及隐含的那些行为像业余投资者的专业人士。在书末重新刊印的一篇文章中，巴菲特提炼了格雷厄姆教学的核心：“购买企业，而不是购买股票。”其他的一切都只是投机。

不幸的是，人性使得很难购买业务而不是股票。因此，格雷厄姆详细阐述了你需要的特定态度，成为逆向投资者，技术流利到能够穿透骗子和会计技巧，坚定地坚持你的观点，忽略“市场先生”不断的喧嚣，更重视对证券分析的定量“保护性”方法，而不是定性“预测性”方法，并始终计算你的“安全边际”——“投资的核心概念”。如果你作为一个普通人的想法是你可以做到这一切，泽威的饭后漱口建议，投资者在考虑股票时应该阅读公司最近三年的年度报告和代理声明，似乎旨在将你直接推向指数基金。

最终——你可以几乎听到格雷厄姆叹气——《聪明的投资者》提供了具体的策略。格雷厄姆从不描述自己为“价值投资者”，但他的建议都围绕这一点：对科技股和增长股持怀疑态度；为“廉价发行”欢呼；“解决方案”在于分红支付的“电力和能源”股份；对“新发行”（即 IPO）持谨慎态度。“即使可以找到一两个能够通过质量与价值的严格考验，”他写道，“涉足这种业务可能不是好的政策。”

泽伊格指出，这位祖父的最后一条忠告仍然有效。至于其余的，我们只能说在格雷厄姆的时代它奏效了。根据最基础的法玛-弗伦奇模型和增长指数，这些指数将市场中价格与账面价值比率最低的三分之一与价值最高的三分之一进行比较，从 1940 年到 1970 年，价值投资在每四年中有三年击败了增长投资。

然而，在过去的 30 年中，增长类股票有三分之二的年份击败了价值类股票。即使是伯克希尔·哈撒韦现在也持有超过 900 亿美元的苹果股票。

为什么会出现这种情况是现代金融领域的一大争论。有许多嫌疑对象：科技公司如何吞没了我们的思想、经济和市场；软件的可扩展性、全球化和“自然”垄断如何允许大型企业仍能快速成长。克里夫·阿斯内斯最近撰写了一篇深思熟虑（并有趣）的论文，他在论文中提出了其他假设：指数投资的兴起；零利率环境导致了所有人（按他的话说）“疯狂”；以及技术的另一项影响，即使大量业余投资者能够进行投资，并协调行动以一致行动。

当代阅读《聪明的投资者》为我们提供了一个更可信的观点。格雷厄姆并不称自己为价值投资者，但这本书——也许是对伟大的曾祖父盖斯海特的致敬——主要是关于价值观的。（ Zweig：“最终，这本书的建议不仅仅是关于你想要成为哪种投资者。它也是关于你想要成为哪种人。”）格雷厄姆原始书籍中的价值观显然具有订阅交响乐、为飞机着装、阅读整份报纸的 1950 年代感性：理性、庄重、量化、对浮华持怀疑态度。非常努力的工作可能会带来一些回报。

我们现在生活在一个成年人在飞机上穿着睡衣，从 TikTok 获取新闻的时代。这并不意味着人们现在更差，或者过去更好。但这使得很难从根深蒂固、永恒的价值观中引用标准来评判电影、艺术或宗教实践。“一切都在其中，没有什么是外在的，”小说家大卫·洛奇说。到目前为止，华尔街已经知道它并不比其他行业更理性，那么为什么证券估值不应该像我们生活中的其他任何方面一样，对文化趋势更加敏感呢？再见，克莱蒙特·格林伯格对色彩的看法，或者莱昂内尔·特林利对真实性的看法，或者本杰明·格雷厄姆对永远不要超过 1.3 倍有形资产价值的看法。

但《聪明的投资者》中有一种乐观情绪——体现在其对谦逊的呼吁中，体现在其提醒人们市场总是出人意料、转变方向上。价值投资和投资价值可能会在我们宣布那个时代结束很久之后，无预警地再次变得有利可图。

同时，我们都可以成为防御型投资者。这条道路很容易，而且在书中。