由 Caglasu Altunkopru, Aditya Monappa 于 AllianceBernstein，1/24/25
全球经济体在 2024 年更接近正常的增长和通胀水平，许多地区的央行开始放松政策。大多数发达市场的通胀现在徘徊在 2%到 3%之间——与过去几年相比是一个显著的改善。
股市在这样的环境下表现强劲，尽管年末波动较大仍创下纪录。虽然少数几家表现突出的科技公司仍然占据主导地位，但改善的盈利前景表明，其他行业在 2025 年也可能获得一些提振。政策利率较低，但长期债券收益率仍然很高，这得益于经济的韧性以及对新美国政策可能推高通胀的担忧。
我们认为风险资产，尤其是股票，仍然普遍具有积极条件。我们还看到债券具有长期价值，实际收益率处于多年高位。尽管美国关税和移民政策可能的变化对我们通胀下降的预期构成风险，但高借贷利率很可能限制实施此类通胀性政策。例如，在 2017 年底（在特朗普政府初期美国关税开始增加之前），美国通胀率为 1.5%，政策利率为 1.75%；而今，通胀率为 2.8%，政策利率为 4.5%。
区域增长地图应开始对齐
随着 pandemic 时期的过剩现象消退，一个更加稳定和可预测的经济环境正在出现——极端惊喜减少（图表，左）。我们预计全球经济增长将在 2025 年改善并接近长期平均水平。虽然美国的增长可能从高于趋势水平放缓，但其他发达国家，如欧洲和日本，应从低于趋势水平的增长中看到适度改善（图表，右）。鉴于结构性逆风仅部分被财政支持抵消，中国应继续适度放缓。
消费者在持续增长中扮演着关键角色。过去五年中，美国家庭消费一直强劲，因为实际工资增长，得益于生产力的大幅提高（图表，左侧）。而在美国之外，生产力增长较弱，实际工资和消费能力停滞不前。但美国之外的生产力增长现在正在企稳，这可能有助于提高实际工资。此外，欧洲、澳大利亚及其他地区较高的可变利率抵押贷款敞口使得消费能力相较于美国受到打击——英国高达 3%（图表，中部）。当利率稳定或开始温和化时，这一逆风也将消退。
尽管劳动力市场没有近年来那么紧张，发达市场的空缺职位总体上与适度扩张一致（图表，右）。综合来看，我们预计全球家庭消费将更加一致。
全球盈利信号增长，但企业投资参差不齐
美国的商业情绪强劲反弹，资本支出意愿也在增强。美国以外的投资增长正在放缓，但由科技支出引领的美国复苏已经缓解了全球增长的下行压力。我们预计 2025 年全球企业投资将呈现低至中个位数的增长（图表，左）。鉴于美国股票普遍较高的现金生成能力（图表，右）以及大型科技公司持续的人工智能热潮，美国和其它国家之间的资本支出差距可能会持续存在。
美国政策和赤字增加不确定性
我们的展望当然会根据混合中的多种不确定性而改变。我们密切关注新美国政府即将出台的政策，这已经导致美联储略微调整了其展望。更高的进口关税和更严格的移民措施可能会短期内推高美国通胀并拖累全球增长。在这些政策的规模、范围和实施速度明确之前，很难评估其最终影响。我们还需要看到企业将如何应对，它们是否会调整供应链，或者将成本转嫁给消费者或吸收成本上涨。不过，考虑到政治家们可能不愿意增加已经很高的通胀和利率水平，我们认为政策空间将受到限制。
财政可持续性的担忧可能限制美国和其他发达市场的财政政策，包括英国、法国和德国。因此，我们不预期政府支出会对经济增长或通胀产生显著影响。
多资产策略的扩展机会集
我们认为，更多市场的经济进步将在 2025 年为多资产投资者带来更广泛的机会。经济增长支持盈利增长，这通常对股票等风险资产有利。
在发达市场股票中，我们倾向于美国、欧元区和日本的暴露。相比之下，由于中国增长面临的长期逆风，新兴市场仍然面临挑战。到目前为止，平衡其经济的政策支持令人失望，贸易壁垒上升的可能性可能会加剧问题。
主权债券提供长期价值
鉴于实际收益率接近历史高位，我们仍然在短期内存在不确定性的情况下看到了债券的长期价值。由于具有较高的起始收益率，它们还提供了令人信服的收入潜力。目前我们更看好英国和德国的主权债，相对于其他国家，这些国家的收益率可能下降更多。
企业信用利差现在由于基本面稳固和经济韧性强劲而处于历史低位。在这种环境下，我们认为将部分关注点转向股票是有道理的，因为目前股票的风险回报比更具优势。
总结起来，美国经济增长应继续超过同行，但我们预计发达市场之间将逐渐趋同。然而，我们仍然意识到一些地区，尤其是出口商，仍然容易受到美国政策变化的影响。从我们的角度来看，这使得多资产投资者在市场背景变化时保持灵活和选择性变得更加重要。
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