美联储警告：股市时代的终结

风生水起 • 2023年7月12日 23:03 • 百科 • 阅读 269

美联储最近的一份白皮书警告说“

了解为什么企业利润以及最终股价在过去跑赢大市非常重要。但对投资者来说，更重要的是未来以及评估利率和税率将如何影响盈利增长和股价。

为了进一步阐述这篇文章的警告，我研究了一些大型知名公司，看看较低的利率和税率如何有利于他们的利润。但首先，我总结一下美联储的文件。

下图显示，过去 30 年企业盈利增长速度快于之前 40 年。尽管经济增长明显萎缩，但盈利仍然强劲增长。

斯莫良斯基的文章指出了两个关键因素，解释了两种增长率之间的显着脱节。根据文章：

我的主要发现是，大流行之前的 30 年是特殊时期。这些年来，利率和企业税率都大幅下降。这产生了显着促进企业利润增长的机械效应。具体来说，我发现 1989 年至 2019 年间，利息和企业税率的降低对企业实际利润增长的贡献率超过 40%。

假设他的 40% 贡献计算是正确的，如果没有利率和税收的推动，企业利润每年将增长 4.50%，而不是 7.76%。这将与过去 30 年的 GDP 增长持平。正如我稍后分享的，40% 是一个合理的估计。

如下图所示，过去 30 年国债和企业利率稳步下降。根据下面第二张图，由于融资成本低廉，企业杠杆率已大幅上升至历史新高。更高的杠杆率和更低的利息成本可以提高利润。

根据文章：

到 1989 年，有效企业税率（以总税收支出除以总税前收入来衡量）为 34%，比 1962 年至 1982 年期间的平均 44% 有所下降。从 1989 年到 2007 年，截至 2007 年到金融危机时，有效企业税率平均为32%。然后在金融危机爆发后的几年里，它们的汇率有所下降。下一个重大降级发生在 2017 年《减税和就业法案》通过后，该法案将法定企业税率从 35% 削减至 21%。通过这项改革，有效企业税率从 2016 年的 23% 降至 2019 年的 15%。

下图显示，有效企业税收收入占税前收入的比例目前约为 10%，而 20 世纪 80 年代末为 25%。

为了说明较低利率和税率的好处，我计算了它们如何帮助提高三个大型知名公司的利润。下表比较了麦当劳、百事可乐和高乐氏公司 1990 年至 2022 年的债务水平、利息和有效税率。

由于利率较低，这三家公司的债务负担增加的比例远高于利息支出。麦当劳和百事可乐的实际利率下降幅度较大。虽然没有那么引人注目，但高乐氏的下降幅度很大。同样，公司的有效税率也下降了 15% 至 20%。

较低的利率和税率对收益产生了重大影响，如表底部所示。迈克尔·斯莫良斯基 (Michael Smolyansky) 的估计是，利率和税率总共使收益增加了约 40%，这与我的分析大致相符。下表显示了过去 30 年这三家公司的利率和税率的变化。

虽然较低的利率和税率显着促进了经济增长，但这种增长持续下去的能力可以忽略不计。股票回报时代可能已经结束。鉴于联邦赤字的增长速度将继续快于经济增长速度，政府越来越不可能承担减少企业税的责任。事实上，加税的可能性很大。利率可能会回落至过去10年的低水平。但除非利率变为负值，否则企业大幅降低实际利率的空间很小。

因此，未来企业利润增速将更接近GDP增速。我在文章开头强调的 GDP 和利润之间的差距可能会缩小。大约4%的利润增长还算不错。但高估值是基于稳健的利润增长。预计不会出现类似 GDP 的增长，并且可能会对股价造成压力。简而言之，投资者不愿意为低于平均水平的利润增长付出高于平均水平的估值。