发现增长

为什么我们相信小公司提供了进入新兴市场创新和扩张核心的关键机会。

要点

• 我们认为，新兴市场小公司的领域广阔、深入且多样化。
• 新兴市场的小盘股公司可以反映出发展中国家的一些特征——增长快、不可预测且潜力巨大。
• 我们认为，需要管理的主要风险之一是流动性。小公司必须取得运营里程碑的进展，以帮助建立现金流和加强资产负债表，这一点至关重要。
• 中国面临着挑战，但我们认为，我们不要忘记其经济的庞大规模，并且有大量优质公司可供投资者投资。

小公司的吸引力在很多方面都源于这样一种观念：更少可以提供更多的前景。走上创新、独创性或大胆扩张之路的企业可以提供诱人的可能性，即它们将成为成熟的、现金充裕的、家喻户晓的品牌，并拥有潜在的强大竞争护城河。

我们认为，在全球范围内，小公司的前景是新兴市场中最丰富的。这些往往未被发现的公司可以反映其所在国家的经济概况——快速增长、不可预测且充满潜力。尽管对于一些新兴市场（尤其是中国）来说，这是一段艰难的时期，但我们相信这些经济体可以为小型企业提供的培育潜力和机会仍然完好无损。事实上，在新冠疫情之后的几年里，虽然我们看到高利率和强势美元主导了宏观环境，但新兴市场小公司股票却蓬勃发展。随着我们进入美国利率下降和全球货币政策更加宽松的时期，小企业的顺风车可能会增加。

小盘股公司的品质

让我们退后一步，看看小公司在新兴市场运营的一些参数。首先，扩张之路可能非常快。小部件制造商的产品可以满足爆炸性增长的国内消费者需求，也可以被发达市场的企业巨头抢购。以舜宇光学为例。这家在香港上市的手机和相机光学产品制造商如今估值约为 100 亿美元。十年前，其市值约为10亿美元。¹印度和越南等其他市场也出现了类似的增长率，这些市场的基础设施支出和消费市场正在迅速扩张。

第二件要记住的事情是，小公司——通常被定义为市值在 1 亿美元到大约 60 亿美元之间的上市企业——的范围广阔、深入且多样化。小盘股存在于众多行业和领域，为投资者提供了接​​触新兴和快速增长主题的潜力。例如，在 MSCI 新兴市场指数中，大约 40% 的价值存在于六个子行业。相比之下，MSCI 新兴市场小盘股指数的 40% 分布在 23 个子行业，包括制药、房地产开发和工业机械。

小盘股公司的另一个关键特征是，它们经常出现在处于经济周期不同阶段的市场中。随着行业和细分市场以不同的速度从大流行中恢复，这一特征变得更加明显。大多数新兴市场没有提供发展市场那样的刺激措施，因此消费者和企业一直在通过自己的方式重新站起来。例如，技术型企业总体上恢复得更快，而许多面向消费者的企业现在才开始全速运转。

从本质上讲，小企业也可能会受到政治紧张局势和监管干预的影响。例如，在中国，近年来对大盘股巨头的监管打压为该国的小盘股提供了相对的推动力。

我们认为，小公司最吸引人的属性之一是它们的研究覆盖面不完整。许多新兴市场小盘股并未受到第三方分析师的关注。因此，它们常常被低估并受到市场参与者的关注。一些投资者可能会将缺乏分析师报道视为风险较高的迹象，但对于主动型投资组合经理来说，我们认为这是一个发现定价错误的股票并实现价值的机会。

寻找小盘机会

我们认为，在新兴市场小盘股中寻找稳健的阿尔法机会的关键是深入、实地的基础研究和谨慎的投资组合构建。在许多方面，我们认为，较小公司的运营可以相对透明，因为它们往往是单一垂直、单一国家的业务，而不是大盘股，而大盘往往是复杂的多垂直、多国企业集团。

小盘股企业可以拥有的最重要的属性包括定价能力、收益可见性、良好的资本配置和资本结构以及可寻址的市场。公司无法仅通过成本优化来可持续地增加收益。为了长期实现高于平均水平的收入增长，企业需要抓住巨大和/或快速增长的市场机会。

当然，商业模式不断发展、盈利能力和资产负债表不断变化的小型公司，本质上会给投资者带来比大型公司更高的风险。也就是说，任何规模的企业都没有任何保证。大型股集中在少数大型行业，在全球金融危机（GFC）等事件中，以金融和房地产为主的美国大型股公司面临着不成比例的动荡。

新兴市场长期以来一直为小公司提供了肥沃的狩猎场。鉴于研究覆盖率较低且领域具有多样性，我们认为较小的公司提供了令人信服的阿尔法机会。

我们认为小公司需要管理的主要风险之一是流动性。这些业务的发展、进步并跨越运营里程碑至关重要。虽然小盘股的平均资产负债表可能比大公司弱，但它们的大范围意味着避开不符合选择标准的公司通常可以相对简单地进行导航。在经济低迷或金融状况收紧时，小公司通常比大公司更难获得资本。寻找资产负债表强劲、现金生成能力强和杠杆率低的小公司可以有效应对这些潜在的融资挑战，并强调基础研究的重要性。

小盘股投资还需要谨慎管理股东流动性。它可能会根据家庭持股的普遍程度、零售与机构所有权以及市场之间的情况而有所不同。例如，与其他新兴市场相比，中国国内A股市场的流动性相对较高。

中国小盘股

小公司一直是亚洲经济不可或缺的一部分，随着资本市场的深化，投资领域也大幅增长。这一增长的很大一部分来自中国。从 2013 年到 2023 年，中国小盘股数量激增，尤其是在创新领域：科技股从 362 家增至 848 家，医疗保健股从 226 家增至 573 家，工业股从 621 家增至 1,526 家。

显然，中国面临着挑战。这是我们尚未从新冠疫情中看到强劲复苏的一个关键市场。在政府没有采取任何重大财政刺激措施的情况下，经济一直难以增长，而且今年发达市场潜在的经济放缓可能会进一步打击经济。政府还在寻找稳定房地产行业的方法，并在企业和消费者中建立一些急需的信心。

但我们认为，中国将会复苏，我们绝不能忘记其经济的庞大规模。有大量优质公司可供投资者投资，而且从很多方面来说，中国都是小盘股投资机会的天然家园。在城镇就业中，大约 88% 在私营部门²工作，通常是小企业，而中国的小盘股企业接近 6,000 家。

中国的小企业也距离数字化和可再生能源等一些看似不可阻挡的长期趋势只有一步之遥。这些趋势与不断扩大的消费市场和收入增长、技术、制造和能源自给自足有关。

早期参与

在生命周期的早期寻找创新型公司也可能是阿尔法的重要来源。我们经常在首次公开募股（IPO）之前很久就建立联系，并努力在公司即将进入潜在的指数增长阶段之前了解管理层。

投资经验对于增强我们在新兴市场中选择有韧性且成功的小公司的能力至关重要。当我们分析新的前景时，我们会大量利用过去的行业和公司知识。必须进行深入的公司分析——通过采访管理层、参观总部、工厂和商店，以及与客户、供应商和竞争对手交谈——同时制定一个可以利用任何短期波动的时间表。

新兴市场长期以来一直为小公司提供了肥沃的狩猎场。鉴于研究覆盖率较低且领域具有多样性，我们相信较小的公司可以提供令人信服的阿尔法机会。它们还可以直接进入高增长的国内消费领域，这些领域通常迎合快速扩张且有弹性的中产阶级。此外，较小的公司可以提供投资创新的机会，并与很可能成为未来行业领袖的企业家合作。

资料来源：
¹ CompaniesMarketcap.com；² CEIC，截至 2022 年 12 月 31 日。

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