实物资产：通胀徘徊之际支撑投资组合

风生水起 • 2024年4月2日 00:12 • 杂谈 • 阅读 174

作者：PIMCO的Lorenzo Pagani ，2/29/24

当通货膨胀率超过 2% 时，向股票和债券投资组合添加实物资产有助于提高回报并平滑波动。

发达市场央行的加息周期可能已经结束，但软着陆还远未确定。展望未来，两种可能的替代情况会出现：随着经济增长陷入衰退，通胀仍高于央行目标；以及 — — 可能更危险 — — 通胀重新燃起。在这种不确定性中，我们认为设计能够在一系列通胀情景下表现良好的投资组合至关重要，其中可能包括对实物资产的配置。

为此，值得研究一下增加实物资产（实物资产往往会随着通货膨胀而升值）如何有助于提高投资组合的弹性。我们的分析从假设的 50% 股票、50% 债券投资组合开始，然后添加实际资产组合——通胀保值国债或 TIPS (10%)、广泛的商品敞口 (5%) 和专用黄金配置 (2 %）。^{1, 2}

然后，我们根据投资组合通胀贝塔（定义为资产回报对通胀意外的敏感性）的增加来衡量通胀对冲特性的改善。初始股票/债券投资组合的通胀贝塔值为-2.1，而新的实物资产投资组合的通胀贝塔值为-1.3，这意味着通过配置实物资产，负通胀敏感性显着降低。

毫不奇怪，在最近的通胀飙升期间³，在截至 2023 年 12 月 31 日的三年期间，包含实物资产的新假设投资组合的表现比最初的 50/50 投资组合高出 62 个基点，且波动性较小。

然而，不太为人所知的是，实物资产的好处并不需要通胀飙升才能实现。即使在通胀较为温和的时期，通胀对冲投资组合通常也具有优势——当通胀达到或高于美联储 (Fed) 2% 的目标时，正如我们今年预期的那样。

实物资产——对抗通胀的工具

事实上，在全球金融危机爆发前的十年里，消费者价格指数（CPI）超过2%的情况并不少见。从 1998 年 2 月 28 日开始的这 10 年期间，数据显示年化投资组合回报率平均增长 1.20%，并且配置一篮子 TIPS、黄金和广泛投资的投资组合的风险调整回报率显着改善。商品（见图 1）。随着通胀预期上升、实际通胀上升和央行紧缩，通胀对冲被证明是有价值的。在此期间，名义债券和股票价格呈正相关（同步下跌），而实物资产则升值，提供了宝贵的多元化投资。

添加实际资产提高了假设投资组合在高通胀和低通胀时期的风险调整收益。png

通胀会回到新冠疫情前的低点吗？

虽然我们预计发达市场 (DM) 的通胀率将在 2024 年之前下降至 2%-3% 的范围，但我们认为通胀率不太可能回到疫情爆发前十年的历史低位，当时通胀率顽固地低于2%（更多信息，请参阅我们最新的周期性展望“导航下降”）。未来五年，多种力量可能会对通胀产生上行影响：

首先，为了应对大流行时期的供应短缺，各国正在将制造业转移到离本土更近的地方，以使供应链更加可靠。全球化趋势是过去25年通货紧缩环境的主导因素；其逆转的势头可能会给通胀带来上行倾向。

同样，与中国的紧张关系预计将增加贸易摩擦，因此美国在全球地缘政治热点地区（包括乌克兰、加沙和红海）消费的商品成本都带有通胀风险。

最后，我们认为，未来几年，发达市场央行的通胀目标为 2%，他们将愿意容忍“2 点左右”的百分比，作为其战略的一部分，他们预计未来经济衰退期间需求会出现短缺，以使通胀回到目标水平。。（欲了解更多信息，请参阅我们最新的长期展望“余震经济”。）

提示信息似乎被低估

在丰厚的实际收益率（债券的名义收益率减去预期通胀率）以及我们认为市场不切实际的低通胀预期的背景下，TIPS 的估值显得引人注目。

实际收益率已攀升至 2009 年以来的最高水平。在长期处于极低甚至负值水平之后，实际收益率似乎接近 2%，引人注目，特别是在未来几个月美联储降息可能取代限制性政策环境的情况下。美联储官员明确表示当前政策具有限制性，最终将采取中性政策立场。

从大多数指标来看，通胀预期仍低于发达市场央行目标（见图 2）。这些反映在 TIPS 价格中的预期可以被视为 TIPS 跑赢名义债券的门槛利率。考虑到我们看到的通胀上升的结构性风险，市场似乎低估了这些资产可以提供的美国通胀保护——无论是在不可预见的冲击中，还是在未来很可能正常的时期。

鉴于通胀粘性，盈亏平衡通胀预期继续具有吸引力

结论

历史回报凸显了投资组合构建的重要性，强调了传统资产配置中对通胀对冲资产的需求。我们的分析表明，当将实际资产配置调整至 5% 至 30% 时，假设投资组合的回报和波动性仍可能受益。由于通胀保值债券接近 15 年来最具吸引力的估值，而大宗商品仍受到地缘政治因素和供应限制的支撑，投资者可能会从纳入实物资产中受益。

¹标准普尔 500 指数（股票）、彭博美国综合指数（债券）、彭博美国 TIPS 指数（TIPS）、彭博商品指数总回报指数（商品）和彭博黄金分类指数总回报指数（黄金）。 TIPS 分配来自债券、商品，而黄金分配则按比例来自股票和债券。

²对于这一假设情景，我们选择 50/50 作为股票/债券组合的基准分配比率（即 50% 标准普尔 500 指数和 50% 彭博美国综合指数）。出于说明目的，此 50/50 选择平衡了许多美国投资组合中常见的 60/40 股票/债券比率和欧洲常见的 40/60 比率。

所选择的分配是假设的，但分析是在一系列实际资产权重上进行测试的。分析表明，当将 5% 至 30% 的实际资产配置添加到原始 50/50 股票/债券投资组合（来源如脚注 1 中所述）时，投资组合回报和波动性可能会受益。

³计算日期为2020年12月31日至2023年12月31日。

⁴以夏普比率衡量，该比率从投资组合的名义回报中减去无风险国库券利率，然后除以投资组合标准差（衡量投资组合回报率波动性的指标）。就本博客而言，我们使用富时 3 个月国库券指数。