美联储：进退维谷（市场）

首席经济学家 Eugenio J. Alemán 讨论当前的经济状况。

美联储 (Fed) 和市场对今年第一季度出现的略高的通胀反应过度。在那次恐慌之后，美联储在 6 月发布的点阵图中将联邦基金利率从 2024 年三次下调变为仅一次下调。与此同时，市场从 2023 年 12 月预期的 2024 年六到七次下调，到两个多月前仅仅一次下调。过度反应是市场对新信息的反应，归根结底，这是市场的本质。

但美联储应该更清楚这一点。我们理解，高通胀和潜在的高“未锚定”通胀预期会导致该机构的风险规避情绪增加。这正是 20 世纪 70 年代和 80 年代发生的情况，当时的时期被称为“滞胀”，即高通胀与低经济增长相结合。在过去两年多的时间里，我们一直在反对当前时期与 70 年代和 80 年代的滞胀时期有任何相似之处的观点；然而，我们理解美联储官员担心要小心谨慎，不要激起通胀预期。

当时，不一致的货币政策以及严重的外部冲击（1974 年石油价格上涨 184%，随后 1980 年上涨 149%）共同造成了一场完美风暴。今天，我们仍然拥有独立的美联储和一致的货币政策，同时我们已经从非常严重的外部冲击（COVID-19 大流行）和相对较小的冲击（俄罗斯-乌克兰战争）中恢复过来。但大流行和战争的影响正在消退，因此一致的货币政策已经占据上风，并将通胀率降至该机构的目标。

在美国，长期通胀目标是个人消费支出价格指数 2.0%。1 早在 70 年代和 80 年代，美联储就没有通胀目标，货币政策的执行方式可以说比今天更加自由裁量。然而，今天，美联储必须坚持其目标，并尽一切努力将通胀降至该目标。如果它需要将利率维持在高位或更高水平更长时间，它就会这样做。

如今，市场再次超调，预计从现在到 2025 年 12 月，降息幅度将接近 250 个基点。我们认为这太激进了，美联储官员还没有准备好顺应这种市场预期，尤其是在经济继续增长的情况下。如果市场预期降息幅度如此之大，就必须相信经济正在陷入衰退，而到目前为止，情况似乎并非如此。

我们仍然认为美联储将在 9 月降息 25 个基点，11 月可能再降息 25 个基点，12 月可能再降息 25 个基点。我们的观点与我们在经济中看到的一致，因为就业继续放缓，通胀继续接近 2.0% 的目标利率。

也就是说，目前的实际联邦基金利率（名义联邦基金利率减去通胀率）过高，并已开始对经济活动产生负面影响，因此美联储正在调整其政策利率以考虑这些因素。因此，我们今年将降息三次，每次 25 个基点，但将等待下周的点阵图来更新我们对利率的预测。

但美联储今天必须应对几个具有挑战性的问题。首先，财政顺风仍旧存在——CHIPS、IRA和基础设施法案创造的财政扩张还有许多年的时间。其次，正如我们之前所说，就业正在放缓，并正在影响经济增长。第三，通货膨胀率继续下降，预计明年初将达到2.0%的目标，根据我们的计算，这将比美联储的计划提前。然而，即使在这种高度温和的通胀环境下，住房成本仍然是一个问题。

我们主张利率应更加循序渐进/缓慢下降，这与住房成本有关。通常，美联储会降低联邦基金利率来影响长期利率。这些利率中最重要的是 30 年期抵押贷款，该利率在过去几年中增长了一倍多。但 30 年期抵押贷款利率今年已经下降，因为它通常遵循 10 年期美国国债收益率的行为。抵押贷款利率的下降已经开始使住宅投资和整个房地产市场受益。

然而，大幅降低联邦基金利率可能会“超大”地影响房地产市场，并进一步给房价带来上行压力。因此，我们认为美联储在降低利率时会非常谨慎，以免形成大规模的抵押贷款周期，从而威胁到未来几年的通胀目标。

总之，财政扩张将继续支持非住宅投资，我们认为美联储希望帮助住宅投资。然而，美联储必须谨慎行事，以免助长大规模抵押贷款周期，否则可能会导致房价大幅上涨，并可能威胁未来的通胀目标。

GDP 价格指数：衡量美国生产的商品和服务价格通胀的指标。国内生产总值价格指数包括美国出口到其他国家的商品和服务价格。美国人为进口支付的价格不属于该指数的一部分。

经济咨商会领先经济指数：旨在预测未来的经济活动，根据十个关键变量的值计算得出。

世界大型企业联合会同步经济指数 (The Conference Board Coincident Economic Index)：世界大型企业联合会发布的一项指数，可对当前经济状况进行广泛的衡量。

世界大型企业联合会滞后经济指数：世界大型企业联合会每月发布的指数，用于确认和评估近几个月经济走势的方向。

美元指数是衡量美元相对于一篮子外币（通常指美国贸易伙伴的一篮子货币）价值的指数。当美元相对于其他货币“走强”时，该指数就会上涨。

FHFA 房价指数 (FHFA HPI®) 是一个全面的公共、免费房价指数集合，它基于可追溯到 20 世纪 70 年代中期的美国所有 50 个州和 400 多个城市的数据来衡量单户住宅价值的变化。

进口价格指数：进口价格指数衡量美国居民从国外购买的商品或服务（进口）和卖给外国买家（出口）的价格变化。该指数由劳工统计局 (BLS) 国际价格计划 (IPP) 每月更新一次。

ISM 新订单指数：ISM 新订单指数显示调查受访者报告的制造业公司客户新订单数量与上月相比的变化。ISM 就业指数：ISM 制造业就业指数是制造业采购经理人指数的组成部分，反映工业公司的就业变化。

ISM 库存指数：ISM 制造业指数是一个综合指数，对新订单、生产、就业、供应商交付和库存赋予同等权重。

ISM 生产指数：ISM 制造业指数或 PMI 衡量美国经济每月生产水平的变化。

ISM服务业PMI指数：美国供应管理协会（ISM）非制造业采购经理人指数（PMI）（也称为ISM服务业PMI）的商业报告，是一个综合指数，作为非制造业整体经济状况的指标。

消费者物价指数 (CPI) 消费者物价指数是一种价格指数，即家庭购买的消费品和服务的加权平均市场篮子价格。衡量的 CPI 变化跟踪价格随时间的变化。

生产者价格指数：生产者价格指数 (PPI) 是一种衡量国内生产者产出价格平均变化的价格指数。

工业生产：工业生产是衡量经济中工业部门产出的指标。工业部门包括制造业、采矿业和公用事业。尽管这些部门仅占国内生产总值的一小部分，但它们对利率和消费者需求高度敏感。

特定地区的 NAHB/富国银行住房机会指数 (HOI) 定义为根据标准抵押贷款承保标准，该地区出售的房屋中对于当地中等收入家庭来说可负担得起的房屋份额。

标准普尔 CoreLogic Case-Shiller 美国全国房价 NSA 指数通过跟踪单户住宅的购买价格来衡量美国住宅市场价值的变化。

标准普尔 CoreLogic Case-Shiller 20 城市综合房价 NSA 指数旨在衡量美国 20 个主要大都市的住宅房地产价值。

来源：FactSet，数据截至 2023 年 7 月 7 日