市场瞬息万变——金融规则有时也会随之改变。我相信市场是有效的，这意味着我的投资组合几乎全部由指数基金构成。我对指数投资的热情源于过去的经验，那时判断一家公司是否值得被纳入指数非常简单明了。如今，这个问题引发了争论，也引出了另一个问题：我们现在都是积极的投资者吗？
首先，需要明确一点：相信市场有效并不意味着相信价格总是“正确”的。有效市场假说仅仅是指市场能够相当有效地将信息融入价格，或者说比任何其他替代方案都更有效。
因此，通过选股来持续跑赢市场非常困难。投资者应该购买被动型基金，这些基金追踪的是指数，例如标普500指数或纳斯达克100指数。这些指数基金代表了整个市场。许多经济研究论文表明，持有所有指数成分股（按其规模计算）意味着比选股风险更低，通常收益更高。这不需要任何特殊技能，因此投资者无需付费进行市场研究。
被动型投资基金之所以能以较低的成本提供多元化投资，是因为它们尽可能紧密地追踪基准指数。但哪些公司应该被纳入指数的问题正变得越来越复杂。并非只有规模最大的公司才会被纳入。事实上，标普500指数从来就不是仅仅由规模最大的公司组成——正如最近的一篇论文指出，美国最大的500家公司中只有380家被纳入标普500指数。
除了规模之外，还有其他标准，尽管直到最近这些标准似乎并不重要。例如，标普 500 指数至少一年内不会将 SpaceX 纳入其中，甚至可能永远不会，因为该公司不符合该指数的盈利要求。这种判断是有代价的。该报告估计，如果标普 500 指数只追踪最大的 500 家公司，那么它的夏普比率（衡量投资回报与其风险比率的指标）将会降低。随着市场的变化，这些关于哪些公司应该被纳入指数的决定变得越来越重要。
首先，市场集中度提高，少数股票集中在相似的行业，这意味着分散投资的风险降低。其次，公司上市时间推迟，尤其是那些获得私募股权支持的公司，上市后规模更大，盈利的可能性更低。
自 1980 年以来，公司上市时的平均年龄翻了一番，从 6 岁增至 12 岁。1980 年，91% 的上市科技公司盈利，而到 2025 年，这一比例仅为 24%。最后，在 20 世纪 80 年代，公司上市首日的市值通常在 2000 万美元至 4000 万美元之间；而近几年，这一数字已达到 1000 亿美元至 4000 亿美元。
这些都是运用一些判断力的充分理由。一些估值较高但盈利能力较弱的老牌公司，可以在上市前就被纳入大型指数，从而受益于市场已反映的所有信息。例如，与标普 500 指数不同，纳斯达克允许 SpaceX 在上市第一周就加入该指数。正如斯坦福大学金融学教授汉诺·卢斯蒂格所指出的，这实际上会给投资者带来成本，因为许多公司在 IPO 时发行价很高，但随着市场对其估值更加准确，其价值会在随后的几天内下跌。私人投资者并不总是关心盈利能力——他们只希望看到增长。而公开市场的投资者最终则希望看到一定的现金流。
本周至今，SpaceX 股价持续上涨，令标普的决定显得不妙。但公开市场至少需要一年时间才能消化这些信息，而且许多大型 IPO 的估值都无法维持：平均而言，IPO 股票在上市三年后，股价会下跌 25%。如果某个指数纳入了一只新股，那么它很可能支付了过高的价格。
这就使得被动型基金有动力偏离指数，或者指数有动力采用新的纳入标准。无论哪种情况，都需要更多的判断，这就需要更多的研究和人才——而且，不出意外的话，费用也会更高。当然，这些费用仍然会低于投资者为主动型基金经理支付的费用，而主动型基金经理的判断能力可能也好不到哪里去。所以目前，我仍然会选择指数基金，即使它们不再那么被动了。
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