重新思考企业外汇对冲:透过树木看到森林

“经常发生这样的情况:玩家进行了深入而复杂的计算,但在第一步时却未能发现一些基本的东西。” ——亚历山大·科托夫,国际象棋特级大师

介绍

外汇对企业盈利和指导的影响应该是企业和分析师群体首先考虑的问题。事实上,标准普尔 500 强公司超过 45% 的收入来自国际。但去年,许多美国跨国公司的对冲表现远超预期,很少有首席财务官在财报电话会议上解释他们的对冲决定。

为什么对冲表现这么差?毕竟,资金管理系统 (TMS) 提供商声称提供“按钮”功能,可将外汇影响限制在每股收益 (EPS) 0.01 美元以内。答案可能不像我们中的一些人想象的那么难以捉摸。尽管对冲收益面临挑战,包括风险估计和会计驱动的问题,但很少有企业真正对冲合并收入的收益风险。

花旗银行的一项调查显示,约 60% 的公司将缓解盈利波动视为关键风险管理目标,但只有不到 15% 的公司真正对冲盈利转换风险。这就提出了一个有趣的行为金融问题:子公司层面对冲交易风险和合并收入层面换算风险的不同财务会计处理是否会过度影响审慎决策,导致财务会计向心理会计的转变?

需要考虑的关键问题包括:首席财务官和公司财务主管是否做出有效的对冲决策?他们是否以权宜之计取代实质内容,根据财务会计考虑做出决策?进行公允价值对冲是否存在太多职业风险?

从更广泛的层面来看,对外汇风险进行分类有多大好处?将外汇敞口分门别类地放在整齐的盒子里——交易性的、转化性的还是结构性的,是否会适得其反?

外汇的可替代性:一种风险,三种形式

外汇的可替代性很容易被低估。例如,为了更好地匹配客户收入与生产成本,欧盟公司可以  通过将生产设施迁至美国来降低结构性风险。但他们只是用一种核心风险替代另一种核心风险:  用 交易风险代替转化风险。

此外,如果子公司将其收益进行再投资,而不是将股息上游给母公司,则相应的未实现交易风险将累积,以将转换风险与合并收入相匹配。交易风险和转化风险之间的差异不是根本性的,而是时间问题。

对冲与会计

会计规则规定了三种类型的套期保值:公允价值、现金流量和净投资套期。公允价值套期导致衍生工具利得或损失计入当期损益。通过现金流量和净投资对冲,当期衍生品损益通过其他综合收益(OCI)递延,并记录在资产负债表的股东权益部分。

根据国际财务报告准则,公司间股息只有在宣布后才能进行交易对冲。这为申报和付款之间的时间段提供了保护,该时间段通常太短,无法显着降低风险。如果企业更倾向于执行现金流量对冲而不是公允价值对冲(公允价值对冲可以覆盖估计风险下的较长时期,但必须拖入损益表),那么无论何时宏观状况恶化或在美元快速升值。

存在会计黑客行为:企业解决收益对冲不利会计处理的一种方法是尽可能将其归类为净投资对冲,因为它们具有与现金流量对冲类似的识别机制。通过控股公司或区域财务中心,一些跨国公司部署此类会计友好型解决方案来管理真正的时间安排问题,这也可能包含经济和结构性对冲。

尽管有这些方法,但更广泛的问题仍然存在:为什么上市公司“经常”受到外汇波动的打击?财务会计规则会影响对冲决策吗?公司财务主管和首席财务官是否倾向于避免公允价值对冲,并在此过程中忽视收益风险?是尾巴在摇狗吗?虽然这个话题在学术界可能受到的关注有限,但为企业提供服务的卖方从业者知道,会计考虑因素往往对对冲的“会计风险”类型产生巨大影响。

董事会动态:让 CFO 承担责任

董事会需要更好地追究首席财务官的责任。关于外汇对每股收益影响的讨论往往会变得平淡无奇。没有哪种资产类别比外汇更能对宏观层面的所有事物进行狂热推崇——从基本面、流量、机构信誉到地缘政治动态——但对冲(或不对冲)的基本原理的基本问题却很少被提出(如果有的话) 。

同样,关于技术的争论可能会成为谣言,分散人们对根本问题的注意力。虽然公司需要“相互对话”并提供整个公司的总风险和净风险的系统,但完美的可见性本身并不是万能药。正如 劳里·安德森(Laurie Anderson)所说,“如果你认为技术可以解决你的问题,那么你就不懂技术——而且你也不理解你的问题。”

明智的对冲政策可以解决公司相对于市场风险的风险厌恶程度。公司对风险衡量标准和基准的选择与其具体情况密切相关:股东偏好、公司目标、商业模式、财务状况和同行分析。在这方面,“认识你自己”是一条有用的戒律。例如,如果快速消费品(FMCG)行业的跨国公司希望在保持投资评级的同时实现收益最大化,那么综合风险收益(EaR)应该是适当的基于风险的衡量标准之一。无论会计考虑如何,都必须追求正确的风险衡量标准和基准。

结论

总而言之,有效的企业对冲始于了解外汇的可替代性:风险不能被“分类”掉。此外,深思熟虑的对冲政策和选择绩效指标来定义成功并 确保整个公司对风险的解释和定价保持一致,这是无可替代的 。这些政策还必须解决核心对冲目标和财务会计考虑之间的紧张关系。

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