Citadel 及其同行正在涌入相同的行业

像 Griffin’s Citadel 这样的多管理基金已经在对冲基金行业占据主导地位，凭借稳定的优异表现管理着超过 1 万亿美元的资产，其中包括健康的杠杆水平。但爆炸性增长导致行业巨头纷纷涉足许多相同行业。

这引起了监管机构、投资者和交易商对这些所谓的豆荚商店的不安。尽管 Citadel 的亿万富翁创始人公开反对任何认为他的公司和竞争对手构成系统性风险并需要更多监管的观点，但他也承认，如果所有人同时退出，拥挤的交易可能会导致广泛的损失。

“你能看到多重管理对冲基金的股本遭受 10%、15%、20% 的联合打击吗？这是有可能的，”格里芬 11 月 9 日在新加坡举行的彭博社会议上接受采访时表示，他称这种下降“令人痛苦，但不是系统性的”。

Citadel、Millennium Management 和 Balyasny Asset Management 是该策略的领导者，该策略将资金分配给数十个甚至数百个团队，这些团队在一系列市场和策略上有些独立运作。

他们过去几年的成功吸引了新的投资者和竞争对手。然而，一些押注过度拥挤、市场波动加剧、昂贵的人才争夺战以及今年较低的回报率，促使市场参与者质疑高端金融界是否正在接近顶峰。

美国证券交易委员会和美国财政部的官员警告称，这些公司青睐的基差交易可能会破坏国债市场的稳定。至少一家大型银行正在接近愿意向他们提供贷款的上限，一些投资者也变得更加谨慎。

投资咨询公司美世对冲基金研究主管约翰·杰克逊在最近的资本分配者播客中表示：“个别公司和整体的杠杆率存在一些过度拥挤和担忧。”而且由于他们通常会很快降低风险，“我们担心潜在的滚雪球效应”。

一些投资者担心会出现问题，因此限制了分配给这些基金的资金数额。其他人则避开新进入者，称他们可能因大规模放松而受到最大伤害。与此同时，规模较小的对冲基金正在寻找从这些较大竞争对手造成的市场混乱中获利的方法。

这一切都构成了对冲基金领域一个令人羡慕的角落——那里的豆荚商店吸引了更多的资产和明星人才，推高了薪酬，并为投资者带来了多年的稳定回报。

严格的风险控制帮助他们实现了这些收益。如果投资组合经理损失哪怕是几个百分点，他们通常都会被迫减少甚至清算头寸。而且，由于豆荚商店的业务量如此之多，而且不是大方向性的押注，因此任何一项投资都无法赚到所有的钱，也无法让一家公司破产。

根据高盛集团 9 月份的一份报告，截至年中，共有 55 家豆荚商店（多策略和单一策略）管理着 3,680 亿美元的资产，其中约一半由五家最大的公司控制。这一数字高于 2018 年 29 家公司的总资产 1,490 亿美元。

不过，投资者的兴趣可能已经达到顶峰。高盛在早些时候的一份报告中表示，客户现在关注杠杆率和“平台亏损”（或踩踏抛售）的风险。 6 月份接受采访的人中有 8% 表示，他们计划在下半年从多元基金中撤资，高于六个月前的 4%。

一些规模较小的公司在日益激烈的竞争中陷入困境。 Schonfeld Strategy Advisors 今年几乎没有盈利，投资者已从其基金中撤资 23 亿美元。它几乎与规模大得多的竞争对手 Izzy Englander 的 Millennium 合作，但却找到了新客户和现有客户，他们表示愿意投资高达 30 亿美元。

即使拥有更多资产和更激烈的竞争，Citadel 仍然是最积极的冒险者之一。

虽然 Griffin 的公司因健全的风险管理、健康的现金水平和坚持流动性投资而获得标准普尔全球评级的高分，但这家信用评级公司称 Citadel 对机会主义、集中押注的兴趣为负面，强调其对天然气和天然气的巨额押注。电力——2021 年和 2022 年容易出现价格大幅波动的行业。

据知情人士透露，Citadel 去年股价上涨了 38%，其中约 80 亿美元（其主要对冲基金利润的一半）来自大宗商品。

标准普尔分析师蒂埃里·格伦斯潘 (Thierry Grunspan) 在报告中写道，Citadel 管理着 620 亿美元的资产，规模如此之大，以至于其交易量“有时可能是日均交易量的高倍数”，这可能会限制其在不导致价格暴跌的情况下快速出售的能力。四月份的报告。

Citadel 发言人马特·斯卡利 (Matt Scully) 在一份声明中表示：“我们从事的是冒险行业。” “我们的投资者希望我们能够针对市场上最具吸引力的机会来部署他们的资金。”

该基金今年截至 10 月份的回报率为 13.7%，而许多其他多重策略的回报率为个位数。

“我们的业绩是由 Citadel 的杰出人才推动的，”Scully 说。 “我们拥有业内最优秀的投资团队。”

然而，Citadel 是其主要竞争对手中唯一一家几乎崩溃的公司。 2008年，其主要基金损失了55%，即大约90亿美元——主要是可转换、高收益、投资级债券和银行贷款。当时，Citadel 管理的资产还不到其如今管理的资产的三分之一。此后，Citadel 表示，它从这一事件中吸取了教训，并避免了非流动性投资。

Millennium 是 Citadel 最接近的竞争对手，产生更稳定的回报。据彭博社分析，其业绩年化波动低于 4%。 Englander 的公司管理着约 606 亿美元，自 1989 年成立以来年化回报率为 14%。Dmitry Balyasny 的对冲基金也有类似的情况。

越来越多的监管重点集中在杠杆率最高的国债市场。根据美联储工作人员 Ayelen Banegas 和 Phillip Monin 9 月份的一份研究报告，截至 2022 年 12 月，对冲基金对 5530 亿美元美国国债回购借款的杠杆率估计为 56 比 1。

这就是为什么许多大公司在 Covid-19 大流行初期遭受了超出预期的损失。他们陷入了所谓的基差交易，该交易旨在从国债期货和现货市场之间的微小差异中获利。如果持有至到期，它被认为是一种安全的套利押注，但有时可能会失控，就像 2020 年 3 月那样。美联储被迫介入以安抚市场，承诺提供 5 万亿美元的刺激措施。

包括 2020 年 3 月在内的一系列小型地震促使英格兰银行将 Citadel、Millennium、LMR Partners 和 Steve Cohen 的 Point72 Asset Management 以及其他对冲基金纳入其压力测试中。

LMR 是一家价值 110 亿美元的豆荚商店，此前几年一直没有出现过衰退，是当月损失最大的公司之一。它进行了高杠杆交易，围绕波动率套利、股息套利和基差交易进行押注。根据彭博社看到的投资者信件，随着整个行业的押注崩溃，其主要的 LMR 多策略对冲基金暴跌创纪录的 24%（主要受到波动率套利的打击）。与此同时，信函显示，以基差交易为关键策略的 LMR Alpha 利率交易基金下跌 4%，也是有史以来最糟糕的一个月。

作为回应，该公司退出了包括信贷相对价值交易、股票指数和交叉资产在内的策略。在押注波动性适得其反后，该公司关闭了 LMR Long Horizo​​n 基金。该公司还加强了风险管理团队，任命了产品负责人，并对投资组合经理进行了更严格的监控。该多策略基金年底下跌 6%，这是自成立以来唯一的年度亏损。差饷基金已完全收回。

几乎所有大型综合商店都遭受了损失，至少一位交易员将这种恐慌比作 2008 年的金融危机。

上个月在纽约的一次活动中采访格里芬时，亿万富翁保罗·都铎·琼斯 (Paul Tudor Jones) 表示，他的对冲基金的基差交易账簿在 2020 年 3 月处于“极度困境”，美联储的行动拯救了他。格里芬回答说，Citadel 也出现了下滑，但相对于该公司的资本基础来说，“这没有意义”。

55 岁的格里芬称美国证券交易委员会、财政部和英国央行最近对这笔交易的担忧是“一场监管圣战”，相反他认为对冲基金实际上是正义的力量，提供流动性并节省纳税人的钱。

BCA Research 全球固定收益策略首席策略师罗布·罗比斯 (Rob Robis) 表示，如果国债市场再次出现问题，美联储在从疫情初期吸取教训后，可能会更快、更有针对性地采取行动。

但央行的进一步行动可能会鼓励交易员更加激进。

曾在财政部工作的 Medley Global Advisors 经济学家迈克尔·雷德蒙德 (Michael Redmond) 表示，“这会激励他们加倍进行交易”，因为他们认为美联储会支持他们。他表示，冒险行为可能会失控，导致干预可能不够或来得太迟。

一位知情人士表示，至少一家大型主要经纪商已对其向多元策略和宏观对冲基金提供的杠杆幅度设定了限制。其他贷款机构正在更密切地关注这些资金管理者的借款情况。

基差交易并不是唯一造成麻烦的高杠杆赌注。由于拥挤，对股票纳入股指或从股指中剔除的押注（称为指数再平衡）加剧了对冲基金在 2020 年和 2022 年的损失。一位基金经理估计，1998 年有 12 家公司从事这种交易，而近年来至少有 50 家公司——其中包括大型联合管理公司的各个小组——之后回报率不断下降，交易员纷纷离开。

“拥挤的剧院”

股票市场也更加拥挤。

高盛在 9 月份的报告中表示，多重管理公司目前持有美国股票总市值的 30%，高于去年的 27%，这主要是因为杠杆率增加，并补充说，它们现在比传统股票拥有“更大的市场足迹” -挑选对冲基金。

根据彭博社对监管文件的分析，截至 9 月底，Citadel 持有的 907 亿美元美国股票中，93% 是 Millennium 也持有的股票。

公司锁定资本的时间更长——在某些情况下长达五年——投资者担心这会激励交易员购买在危机中更难以估值和出售的证券。客户指出，跨国公司对不良债务团队的高需求证明了这种向难以出售的资产的迁移。

业内一些最著名的投资者在讨论个别基金经理时要求匿名，他们表示，他们只将资金委托给最大的对冲基金，担心规模较小的多重基金经理无法承受因过度拥挤而出现的平仓。这些公司可能多元化程度较低，风险系统不太健全，用于争夺顶尖人才的资金也较少。

其他公司正试图从市场波动加剧中获利。由前 Citadel 交易员 Alec Litowitz 联合创立的 Magnetar Capital 几年前对其量化基金实施了一项短期策略，该策略往往会在多策略投资者集体削减其拥挤的股票头寸后赚钱。

还有新一代的多策略公司，包括 ClearAlpha Technologies 和 New Holland Capital，它们正在避开最常见的交易，以最大限度地降低风险并提高回报。

Freestone Grove Partners 是一家专门从事股票业务的新的多重管理公司，该公司将其使用的 Pod 数量限制为最多 20 个，并告诉投资者，再多就会降低回报。

纽荷兰首席执行官斯科特·拉德克 (Scott Radke) 表示：“每个人都说，‘我们将成为能够逃离拥挤剧院的人。’”他的公司管理着约 60 亿美元的资产。 “但随着剧院变得越来越拥挤，它的效果就不那么好了，也许你没有你想象的那么灵活。”