收益率曲线告诉我们什么？
持续时间最长的收益率曲线倒挂终于结束了。或者说已经结束了？答案取决于你如何衡量它。这只是我对收益率曲线倒挂作为经济指标的不满之一，但在我深入讨论之前，让我们先回顾一下。
收益率曲线回顾
收益率曲线显示了政府债券的利率与到期时间之间的关系。向上倾斜的收益率曲线被视为正常现象。常识告诉我们，投资者应该要求到期时间较长的债券获得更高的收益率。向下倾斜的收益率曲线或“倒挂”收益率曲线被视为不正常现象，通常被解读为经济危机即将来临的信号。
这些图表仅用于说明目的，展示每种收益率曲线的示例。这些图表并不代表当前或任何过去的实际收益率曲线。点击此处了解有关收益率曲线类型的更多信息。
使用收益率曲线作为领先指标
在我们的行业中，普遍认为，最常用来评估收益率曲线形状的两个利差[1]是两年期国债收益率减去十年期国债收益率，以及三个月期国债收益率减去十年期国债收益率。回顾过去四次经济衰退，从这两个指标来看，收益率曲线在每次经济衰退之前都出现过倒挂和恢复。这不算坏的记录[2] ，但如果收益率曲线在每次经济衰退之前都恢复倒挂，那么恢复倒挂似乎比最初的倒挂更为重要。
资料来源：圣路易斯联邦储备银行。数据取自 1982 年 1 月 1 日至 2024 年 9 月 9 日。2024 年 9 月 10 日从 FRED 检索。
这让我们回到今天。两年期减十年期利差在倒挂两年多之后，上周终于恢复了倒挂。也许这对学术界来说是一个有用的时间框架，但从我们的角度来看，它证实了倒挂是值得注意的事件。不幸的是，这里也存在一个问题。三个月减十年期利差仍然处于至少过去 40 年来最严重的倒挂水平之一。
总而言之，在警告经济衰退即将到来的两年多之后，两个最常关注的收益率利差现在告诉我们，收益率曲线要么已经恢复倒挂，要么仍处于40多年来最严重的倒挂水平之一……从我的角度来看，这不是一个非常有用的信号，但我不认为这是收益率曲线“告诉”我们的。
那么，收益率曲线现在到底告诉了我们什么？
在我看来，收益率曲线告诉我们，美联储 (Fed) 的短期利率政策是限制性的。我在这里并不是要争论美联储限制性政策与经济衰退之间的相关性还是因果关系，但限制性货币政策先于经济衰退这一观点似乎比债券投资者发出蝙蝠信号要直接得多。市场根据对未来增长和通胀的预期设定中间利率，例如十年期国债，而美联储根据其政策目标设定短期利率。两者之间的一切都取决于市场对美联储行动的预期。
为了说明这一点，下图显示了联邦基金利率，其中突出显示了收益率曲线倒挂的时期[3]。过去五十年中，收益率曲线每次倒挂（即 2 年期收益率高于 10 年期收益率）都是在美联储加息周期期间，随后在美联储开始降息时才恢复。
资料来源：圣路易斯联邦储备银行。数据来自 1976 年 6 月 1 日至 2024 年 9 月 9 日。2024 年 9 月 10 日从 FRED 检索。
对某些人来说，这似乎是一种不必要的区分，但我确实认为，重要的是要劝阻投资者不要认为收益率曲线倒挂是万能的债券投资者发出的信号，他们知道一些我们不知道的事情，而事实远比这简单得多。收益率曲线倒挂似乎预示着经济衰退，但它只是在某种意义上这样做，它反映了美联储在经济周期接近尾声时加息，在经济衰退时降息。
[1]利差是指债券之间的收益率差异。
[2]我认为债券投资者并不知道疫情即将来临，所以这可能是运气使然。
[3]收益率曲线倒挂是使用两年期减十年期利差来确定的，因为它在圣路易斯联邦储备银行数据库中的历史稍长一些，而且显示这两个利差似乎是多余的。
作者：Denis Rezendes，特许金融分析师、合伙人、投资组合经理
联邦基金利率是银行隔夜拆借的利率。国债收益率是美国政府支付的债务利率，也是投资者持有美国政府债券可获得的年回报率。
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