资产管理中的信任幻象

如果不彻底改革尽职调查流程,分配者和管理者之间永远不会有真正的信任

插图由II

分配者希望与他们信任的资产管理公司进行投资,这些管理公司始终会以他们的最佳利益行事。但充其量,他们得到的只是信任的幻觉。

分配者为确定管理人是否确实值得信赖而进行的尽职调查流程,首先要评估管理人是否拥有合法业务:是否拥有持续行动所必需的员工、运营、治理结构、报告和控制、监管地位以及价值观作为资产的好管家?这是一项简单的操作,可以通过标准工具和通过个人访谈、背景调查、尽职调查问卷和关键文件审查等方式获得的普遍可用证据来客观支持。如果彻底完成,这个过程可以提供关键的见解。

如果经理人扫清了这一障碍,分配者就必须确定该经理人的投资能力:该经理人的投资流程是否能够提供预期回报?这是一个重要的问题。策略顾问 Chestnut Advisory Group 表示,“投资者的默认信念是任何特定的资产管理公司都是有能力的”——但主动管理基金的表现不佳的事实有据可查,这应该会导致配置者采取不那么宽宏的态度。

管理人的审查过程仅提供了客观性的模拟,分配者通常首先剖析管理人的可审计投资回报。但众所周知,过去的表现并不代表未来的结果。

为了发现管理者的能力,分配者必须评估作为回报来源的投资过程。这就是事情变得有些模糊的地方——分配者由于自己的原因失去了对过程的控制。

通过共同语言(“我们采取自下而上的方法来寻找进入壁垒高、应长期维持现有资产超常利润的优质公司”)和《金融时报》罗宾·威格尔斯沃思(Robin Wigglesworth)的描述结合作为“伪哲学隐喻和参考”,管理者揭示了他们投资过程的足够细节,为分配者提供了一个标杆,让他们可以从中定位自己。

不可避免地,管理者在他们的叙述中会到达这样一个地步:他们假装有些界限是他们无法跨越的,除非泄露他们的“优势”(“我不能透露我们的秘密武器”)。经理们借口分享更多信息会危及他们的业务。

这种自愿的遗漏表明管理者对分配者从根本上不信任,因为这意味着分配者的行为方式会损害管理者的优势。(其他解释也同样存在问题:要么管理者无法真正解释他们的流程,因为他们没有完全理解它们,要么秘密武器本身实际上并不是那么秘密,可以很容易地复制。)

为什么分配者会满足于这种歌舞伎式的表演?Chestnut Advisory 的研究表明,推动决定聘用经理人的首要因素是对经理人投资流程的深入了解。当管理人选择隐瞒有关其流程的关键信息时,分配人如何做出决定?分配人如何才能相信管理人将始终以投资者的最佳利益行事?

切斯特纳特声称,信任有两个决定因素:能力和热情——“再多的能力也无法弥补热情的缺乏。” 因此,尽管存在信息缺陷,但如果经理表现出“热情”,就可以建立信任。

不出所料,栗子引用了一个老栗子来表达自己的观点:“最受尊敬的资产管理者被认为是非常热情和有能力的。我们经常将沃伦·巴菲特视为资产管理公司在这两个关键特征方面实力的典型体现。”

但几十年来,伯尼·麦道夫不也被数百名投资者和整个行业视为“极其热情和有能力”吗?麦道夫与投资者关系密切,在媒体报道的支持下拥有良好的个人和专业声誉,与备受推崇的第三方有联系,巨额个人财富,大量慈善捐款,个人认可,监管机构的健康证明,管理的大量资产、蓝筹客户名单以及令人印象深刻的长期业绩记录。所有可用数据都表明麦道夫是一位热情而有能力的经理,因此值得信任。

但实际上,正如研究人员指出的那样,麦道夫“创造了一种值得信赖的幻觉,而投资者显然无法看穿”。

(加密货币交易所 FTX 的崩溃进一步暴露了温暖作为决定信任的关键因素的脆弱性。)

有人可能会说麦道夫是一个特例,但它揭示了分配者尽职调查过程的自我限制。

正如一位资产所有者告诉我的那样,“如果你想要机构资金,或者如果你是机构资金的管理者,你应该愿意接受地球上最具侵入性的尽职调查。。。。但[分配者]可能不会这样做,因为棘手的问题让他们担心自己会被视为愚蠢或粗鲁。但一位早期的导师曾经告诉我,“如果你不明白,那不是你的问题。” 充其量,他们没有很好地解释它;他们很可能充满了狗屎。”

“所有有用的东西都可以归结为简单的概念,即使是外行也能理解,”资产所有者说。“你可能必须通过提出问题并获得良好的答案来获得这种理解。但如果鸿沟仍然存在,那么这个鸿沟可能充满了废话。”

他是对的:分配者的满足感太少了。

信任的构建是我们自己创造的产物。如果管理人尽职调查过程存在局限性,那么这在很大程度上是由于分配者无法想象超越管理人提供给他们的有限选择。要真正信任经理,分配者必须像法国人所说的那样,“ changer son fusil d’épaule ”:把枪放在另一只肩膀上。

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