现在是盈利证明牛市正确的时候了

莱文(Jonathan Levin)撰稿,2024 年 4 月 19 日

价值投资者、沃伦·巴菲特的导师本杰明·格雷厄姆曾说过,市场在短期内就像一台投票机,但“从长远来看,它会变成一台称重机”。在过去六个月里,强劲的美国股市一直处于投票机模式,而企业早就该开始称重了。

自 10 月下旬触及低点以来​​,估值扩张一直是标普 500 指数 23% 回报率的主要推动力。综合预期市盈率已从 10 月低点的 17.3 倍攀升至约 20.1 倍。即使债券收益率更具竞争力,投资者也愿意为利润和现金流支付更高的溢价,这得益于人工智能的长期前景和消费经济的惊人韧性。这一切都很好,但这种情况不可能永远持续下去,这使得本季度的收益显得更加重要。

信仰不是基本原则

短期内,盈利是我们最大的希望,它能成为抵消通胀和利率所有负面因素的积极催化剂。连续三个月通胀数据不佳,导致美联储决策者推迟降息预期,这意味着可能需要至少三个月的数据好得多才能促使降息——这可能会给市场情绪带来死角。我从 3 月中旬开始担心这个好消息荒漠,但最近的数据表明,我们可能在这里停留的时间比我最初预期的还要长。

在最近的牛市中,投资者忽视了更高的利率,部分原因是他们认为政策削减即将到来。这种信念正在受到严峻考验。如果投资者继续失去信心——即使如我希望和预期的那样,通胀恐慌最终会转瞬即逝——市场可能会面临令人不快的短期调整。美国银行公司衡量投资者情绪的广泛指标——基于其全球基金经理调查中的现金水平、股票配置和经济增长预期——本月处于 2022 年 1 月以来最乐观的水平,这是一个潜在的反向指标,表明市场可能紧张且脆弱。只有盈利乐观情绪才能减轻损失。

从中期来看,未来几个月的交易也可能对实体经济产生重大影响。随着工资增长开始降温,过剩储蓄逐渐减少,资产市场似乎已介入,帮助维持美国消费,过去一年为家庭净资产增加了 10 万多亿美元。无论这些财富是否被锁定在退休计划等限制性账户中,这些财富都在改善家庭资产负债表,并支撑原本平淡无奇的消费者信心。但在牛市期间,这些财富可能有所帮助,但在经济下滑时,它们也可能打击经济,陷入恶性循环。

公司需要证明他们正在利用经济实力来扩大盈利;自 ChaptGPT 推出以来对人工智能的乐观情绪不仅仅是炒作;并且公司可以继续扩大盈利,而不必回到 2021-2022 年抬高价格的习惯——这只会让利率在更长时间内保持在高位。

当然,并非所有盈利前景都是一样的,我们可以想象这样的情形:人工智能宠儿英伟达和微软备受看好,标普 500 指数成分股公司表现“还算不错”,而该指数在盈利季仍能盈利。这完全有可能。但由于美联储目前暂停加息至至少 7 月(最好的情况是),基本面力量必须来自某个地方,以抵消高利率和越来越不确定的因素,即利率何时开始下降(以及下降多少)。

就目前情况而言,彭博汇编的自下而上的预测显示,标普 500 指数成分股公司的盈利较去年同期增长约 5%,不包括波动较大的能源板块。从表面上看,这是一个平淡的数字。但其中蕴含着对科技、通信服务和非必需消费品类股本季度相当强劲的预期。与此同时,材料、医疗保健和工业股可能会成为拖累。

就我个人而言,我并不认为我们正在经历某种泡沫,而这种泡沫即将破裂,带来灾难性的后果。估值远未达到 2021 年底的惊人水平,指数成分的变化有助于证明市盈率略高是合理的。不过,市场叙事有自己的生命力。作为一名公开宣称的通胀乐观主义者(见此),我越来越觉得自己像一座孤岛。与此同时,根据亚特兰大联邦储备银行的 GDPNow 追踪器,第一季度经济可能增长了约 2.9%,这应该会转化为令人鼓舞的收益和前景。不管怎样,在这个企业称重季节,风险似乎比平时更高。

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