对冲股票：无论是在最好的时候，还是在最坏的时候

“这是最好的时代，这是最坏的时代；这是智慧的时代，这是愚昧的时代；这是信仰的时期，这是怀疑的时期；这是光明的季节，这是黑暗的季节；这是希望的春天，这是绝望的冬天；我们面前拥有一切，我们面前一无所有……”

-《双城记》，查尔斯·狄更斯

过去五年，投资者面临着似乎永无止境的挑战。百年一遇的全球疫情、极其恶劣的政治环境、一代人以来最高的通胀率、二战以来最大的欧洲战争以及“免费货币”时代的结束，这些只是投资者面临的部分障碍。然而，尽管面临所有这些障碍，截至撰写本文时，标准普尔 500 指数仍上涨了近 90%。该指数在 2019 年底收于 3231 点；2024 年 7 月创下了 5667 点的历史新高。

鉴于看似不可阻挡的上涨势头，投资者可能会合理地问“对冲股票的意义何在？如果过去五年市场都没有偏离轨道，还有什么可能呢？为什么不在牛市中‘全力以赴’呢？”

本文将讨论为什么投资者应该在牛市期间考虑投资对冲股票策略。原因包括：

• 锁定市场高点
• 当投资者看涨时，对冲成本很低
• 新闻头条背后隐藏着牛市风险

但在我们讨论这些原因之前，重要的是要了解什么是对冲股权，什么不是对冲股权。

对冲股票并非只适用于熊市

理解对冲股票的关键是要知道对冲股票不仅仅是熊市的解决方案。对冲股票不仅包含对冲下跌市场的对冲，而且同样重要的是，还包含对冲上涨市场的股票敞口。

对冲通常采用看跌期权的形式，看跌期权与资产呈负相关。然而，股票配置通常占对冲股票投资组合的大部分。股票敞口是基于指数还是由个股组成并不重要。重要的是，对冲股票策略对股票有长期敞口，如果市场上涨，股票价值应该会增加。

对冲：多元化2.0

从这个意义上来说，对冲股票只是最常见的投资组合构建和风险缓解策略的另一种形式，也就是多元化。

几十年来，金融咨询行业一直宣扬“不要把鸡蛋放在一个篮子里”的智慧，将投资分散到多个不相关的资产类别中。通过实施适当的多元化战略，投资者接受他们无法 100% 地获得最佳或“最热门”资产类别的收益。

然而，他们希望通过将其投资组合的一部分投资于在低迷市场中表现更好的资产类别来抑制波动性和下行风险。

对冲股票可以被视为一种先进的多元化技术。这是因为看跌期权比许多其他传统的长期资产类别具有更强的相关性优势。

或者说，如果一个人只对熊市感兴趣，对冲股票策略可能不是最好的选择。如果一个人 100% 确信市场会崩盘，他们就不会寻求一种平衡市场涨跌风险的解决方案。

他们更有可能将所有资金都投入现金、黄金或其他“末日”投资。如果他们想从崩盘中获利，他们也许可以做空市场或购买看跌期权，而无需持有相应的股票。

除非一个人对下一次市场抛售的时间有完美的洞察力，否则只采用熊市策略可能并不明智。对下跌市场和上涨市场采取平衡的方法会更有意义。话虽如此，如果市场创下历史新高，投资者为什么会选择对冲股票呢？

主动对冲管理：锁定收益

如果某人过去几年一直在牛市中，那么重新评估并“放弃一些筹码”可能是明智之举。通过转向对冲股票，人们可以减少（但不能消除）其市场风险。

鉴于市场现状，这一点值得考虑。市场创纪录的另一方面是估值已经变得相当高。根据选择分析的指标，美国股市此前只出现过两次更高的估值水平——1929 年崩盘前和 1999 年互联网泡沫期间。

即使没有发生历史性崩盘，在这些高估值水平下，前瞻性回报也可能会被抑制。根据嘉信理财的研究，当前标准普尔 500 指数的估值比率与其长期平均值相差一个标准差以上。从历史上看，当出现此类环境时，12 个月的平均远期回报率仅为可怜的 2.5%。

简而言之，根据目前的估值，对市场的冷静评估表明，下行风险大于上行潜力。如果有人在玩“房屋资金”，那么对股票进行对冲可能是明智之举。

何时对冲成本低？何时投资者看涨

看跌期权的价格就像生活中的其他一切一样——它由供求关系决定。期权需求的驱动因素是对抛售的预期或担忧。

在市场平稳或呈上升趋势时，投资者不太愿意支付看跌期权，看跌期权价格就会下降。

[下图]比较了过去五年内标准普尔 500 指数和标准普尔 500 指数一个月期平价看跌期权的价格。

期权价格以标准普尔 500 指数价值的百分比表示。标准普尔 500 指数的走势与看跌期权价格之间显然存在反比关系。

在 2020 年疫情和 2022 年熊市期间，购买一个月期看跌期权的成本约为标普 500 指数价值的 2.5% 至 6%。在牛市期间，成本要低得多。在 2024 年创纪录的大部分时间里，看跌期权的价格都是自新冠疫情以来最便宜的。

投资的黄金法则之一是“低买高卖”。在牛市期间，趁看跌期权价格便宜时买入，然后在市场抛售后获利，这是明智之举。

新闻头条背后隐藏着牛市风险

最后，投资者应该承认，风险始终存在于市场中。新闻头条和乐观的叙述推动市场创下历史新高，但没有什么是永恒的。本文不全面讨论资本市场和经济面临的风险，但这里总结了可能损害或终结牛市的因素。

此外，长期投资者知道危机来袭时往往非常突然。例如，在 2020 年初的新冠疫情恐慌期间，标准普尔 500 指数在不到五周的时间内就下跌了三分之一以上。从创纪录高位到恐慌性抛售的转变是如此突然，大多数投资者似乎不太可能足够敏捷地避免这些损失。最好在危机爆发之前而不是之后建立防御措施。

跟着钱走

对冲股票产品的爆炸式增长清楚地表明，人们对防御性投资既有了解，也有兴趣。过去几年，采用对冲股票方法的投资产品和管理资产数量猛增。

下图显示了期权型共同基金和 ETF 如何增长至近 1000 亿美元。

结论

数十年来，Swan Global Investments 一直是股票对冲策略的倡导者。早在最近期权对冲策略兴起之前，Swan 就一直秉承“始终投资，始终对冲”的座右铭。

我们对对冲股票采取积极的态度，力求减轻可能破坏财务计划的最坏的市场下跌影响，同时寻求利用大规模抛售来释放对冲的价值，以低价购买更多股票。结合对冲在上升趋势市场中的积极重置，投资者的策略也力求在整个市场周期中优化上行捕捉，实现资本增值。

斯旺的对冲股票方法成功度过了互联网泡沫破灭（2000-2003 年）、全球金融危机（2007-2009 年）、新冠疫情（2020 年）以及两次抛售之间的牛市，证明了主动对冲股票是一种全天候投资解决方案。