善恶天使和鲍威尔的肩膀

“‘我们对自己的经历有看法，并做出判断：‘这是好的。’‘这是坏的。’‘这是中性的，’达赖喇嘛解释道。‘然后我们就会做出反应：恐惧、沮丧、愤怒。我们意识到这些只是心灵的不同方面。它们不是真正的现实。同样，无畏、善良、爱和宽恕也是心灵的不同方面。’”

– 达赖喇嘛、德斯蒙德·图图和道格拉斯·卡尔顿·艾布拉姆斯，《欢乐之书》

30,000 英尺高空景观

综合起来

• 上周，宏观驱动因素与市场叙事交织在一起，维持了 7 月份的波动性。
• 影响定价的主要宏观驱动因素仍然是通货膨胀/利率、收益和美国大选。
• 好于预期的增长，加上持续的通货紧缩趋势数据、大宗商品价格下跌和住房数据疲软，为增长和通货紧缩可以和平共处的说法提供了支持。
• 就像谚语中说的善良天使和邪恶天使分别坐在鲍威尔的肩膀上一样，上周，低声说“利率将长期保持在高位”的天使变得更加安静，而低声说“立即降息”的天使开始发出内在的负面信息，令市场感到紧张。
• 高盛发表了一篇论文，表达了很多人的想法，即“整个人工智能领域究竟如何赚钱？”之后，投资者对高飞的人工智能股票产生了怀疑，因此对奖励出色收益的热情也降低了。随着上周七大巨头开始公布财报，市场开始说“给我钱”。
• 上周，板块轮动再度活跃，标普 500 指数连续第二周下跌，而罗素 2000 指数连续第三周上涨。关于罗素 2000 指数为何上涨以及这种上涨的可持续性，人们提出了很多理论。我们认为这是两件事的结合，我们相信这两件事将成为今年下半年的主题：
  • 罗素 2000 指数中有 30% 的融资采用浮动利率，而标准普尔 500 指数只有 6%，因此罗素 2000 指数从较低利率中获益的机会比标准普尔 500 指数大得多。事实上，许多标准普尔 500 指数公司都拥有大量现金余额，并从高利率中获益。
  • 从今年的盈利增长预期来看，盈利增长预计将超越七巨头，因此价格自然也会上涨。
• 我们仍然对风险资产（特别是股票）持乐观态度，但需要注意的是，我们的观点取决于就业和房地产市场能否支撑消费，同时通胀能否保持温和。

收益更新——人工智能的担忧

• 41% 的标准普尔 500 指数成分股公司已公布了 2024 年第二季度的收益，以下是一些要点：
  • 2024 年 6 月 25 日，高盛发布了一份题为“人工智能：花费太多，收益太少？”的报告，该报告被誉为戳破人工智能气球的针，对在人工智能上花费 1 万亿美元的理由提出质疑，并提高人工智能巨头的估值标准。
  • 上周就是新标准的一个很好的例子，在 Alphabet 的盈利超出预期后，投资者对其增长的可持续性提出了质疑。
  • 其他趋势：
    • 盈利超过平均水平的公司百分比大约为平均水平，但超出的金额比平均水平要小。
    • 营收超出预期的公司比例低于平均水平。
    • 公司因盈利未达预期而受到惩罚，而盈利超出预期却只获得微薄的奖励。
    • 旧经济股的利润率面临压力，而新经济股则强势上涨。

房地产数据令投资者担忧

• 上周，Redfin 发布月度住房报告，房地产市场开始热闹起来。报告重点包括：
  • 上个月有 56,000 套房屋购买被取消，占签约房屋数量的 15%。
  • 特定地区受到的打击尤其严重，佛罗里达州、德克萨斯州和内华达州的地区取消率均超过 20%。
  • 上个月待售房屋中有 20% 降价。
  • 在所谓的销售旺季，上个月售出的房屋数量下降了 1%。
  • 他们指出，上个月房屋销售中位价达到了创纪录的 442,525 美元，进一步给住房负担能力带来了压力。

• Redfin 上周发布的其他有关房地产市场的负面新闻包括：
  • 滞销库存（定义为挂牌超过 30 天的房屋）增加至 64.7%，并且还在快速上升，其中超过 40% 的房源已在市场上挂牌超过 60 天。
  • 活跃房源数量同比增长 18.7%，供应月数达到过去四年同期的最高水平。

第二季度 GDP 增长惊喜

• 上周四，美国第二季度 GDP 首次估算值为：
  • 亚特兰大联储 GDP 目前为 2.6%
  • 纽约联储 GDP 预测 2.6%
  • 圣路易斯联储 GDP 预测 1.1%
  • 彭博预测 2.0%

• 实际 GDP 为 2.8%，高于彭博共识 69 位经济学家中的其他人，野村证券是唯一一位对经济增长持乐观态度的经济学家。
• 这一增长在很大程度上可以归因于库存，库存为本季度的 GDP 贡献了 0.8%，预计不会重复这一增长。
• 我们喜欢查看面向国内买家的最终销售额，因为它剔除了波动性大的库存和进出口数据。6% 的销售额看起来不错。过去五次经济衰退前一个季度，面向国内买家的最终销售额平均为 1.3%，如果我们今天进入经济衰退，那么最新的数据将异常强劲。

PCE报告支持通货紧缩的说法

• PCE 和核心 PCE 基本符合预期，显示出以下一些趋势：
  • 商品通胀继续放缓，而服务通胀仍稳固高于美联储的舒适水平。同样的问题也困扰着英国和加拿大等许多其他发达市场。
  • 倾向于预期通胀速度快速下降的经济学家和策略师迅速指出，3 个月的年化通胀速度为 5%。我们对 3 个月的数据进行年化并不感到满意。
• 根据季节性，事情从现在开始会变得更加困难。
  • 2021年以来，12个月中PCE月均增幅最低的月份是7月份。
  • 六月、七月和八月的三个月平均值是前四年来PCE的最低平均三个月。

前美联储主席杜德利转而降息

• 曾任 2009 年至 2018 年纽约联储行长、美联储副主席的比尔·杜德利 (Bill Dudley) 撰写了一篇题为《我改变主意了：美联储需要立即降息》的专栏文章。重点包括：
  • 事实已经发生改变，因此杜德利将想法从“长期维持加息”改为“立即降息”。
  • 疫情储蓄已被耗尽。
  • 只有最富裕的家庭能够维持支出。
  • 高利率正在挤压较低收入水平。
  • 住房市场摇摇欲坠。
  • 失业率不断上升，劳动力市场不断疲软，这很容易形成一个自我强化的反馈循环。

• 太平洋投资管理公司（PIMCO）前首席执行官、安联首席经济学家穆罕默德·埃利安（Mohamed El-Erian）上周也撰文称，“美联储可能在两次会议后就会出现政策失误”。
  • 如果美联储现在不放松政策，将面临政策失误的风险。
  • 等待将对经济造成不应有的损害。
  • 利率上调带来的痛苦主要集中在低收入者和小企业身上。
  • 根据当前市场动态，2.0%的通胀目标是有缺陷的。

第四季度，七巨头的盈利接力棒传到了标普 500 指数的其他成分股身上

• 七强中的四家公司，即“四骑士”（Nvidia、亚马逊、Meta 和 Alphabet），预计将成为第二季度盈利贡献最大的五大公司之一（第五位是默克）。
• 这四位骑士预计平均盈利同比增长 4%，合计占标准普尔 500 指数成分股公司的 15.8%。
• 如果没有这四位巨头，标准普尔 500 指数成分股公司的本季度收益将增长 7%，而有了他们的加入，这一数字将跃升至 9.7%。
• 这就是情况变得更糟的地方 2024 年的每个季度，四骑士的影响预计都会越来越小。预计 2024 年标准普尔 500 指数季度增长的最大预测将出现在第四季度。这意味着，增长的接力棒需要交给其他 496 只股票的组合，才能实现盈利预期。