转型正在进行中
历史趋势正在实时被永久打破， mega 力量，如人工智能（AI）的崛起，正在改变经济。长期资产对短期新闻的过度反应显示了这一环境的非同寻常。我们保持风险偏好，寻找转型受益者——随着 AI 主题的扩展，我们进一步超配美国股市。我们更确信通胀和利率将保持在大流行前的水平之上。
2024 年强化了我们的观点，我们并不处于商业周期中：AI 已成为主要的市场驱动力，通胀下降而没有伴随增长放缓，且典型的衰退信号也未出现。市场波动加剧，叙事也反复变化，因为市场通过商业周期的视角来审视发展。
随着我们进入 2025 年，一些国家有了新的领导人，他们有推动政治和经济变革的授权。这可能会让政策制定者采取增加市场波动性而非稳定性的措施。金融市场可能会努力抑制任何政策极端，比如财政政策。然而我们认为，在股市上涨时，制约措施会较少，这可能会导致风险偏好变得泡沫化。
学习趋势
几十年来，经济体遵循稳定的长期趋势。投资者几乎可以完全专注于在这些趋势周围的任何临时偏离中导航。增长最终会重新收敛到其趋势。这一直是投资组合构建的基本原则。
我们认为环境现在非常不同。经济正在经历可能持续改变长期趋势的转型，使得各种非常不同的结果成为可能。请看图表。推动经济增长的因素可能大不相同。
不断变化的趋势
检查与(失)衡
2024 年是大选之年，对在职政府来说也是极具挑战的一年。选民表达了不满，尤其是在疫情之后生活成本上升的问题上最为明显，此外还有移民等问题。现在已有多个国家出现了政府更迭或执政党支持率下降的情况。对政治和经济变革的渴望可能仍然是 2025 年的主要驱动力。
在美国，共和党同时控制国会和总统职位意味着当选总统唐纳德·特朗普可以实施其大部分议程。如果广泛实施，他的某些政策可能会加剧地缘政治碎片化并增加通胀压力。见图表。减少对宏观经济稳定政策——如财政框架和通胀目标——的政府重视程度，将使金融市场的约束作用更加重要。
扩大保护主义
2024 对 2025 的预示
市场对数据意外反应更为敏感，即使长期资产也出现了异常大的反应。请参见图表。这强化了市场波动性。然而，2024 年强调了在结构性力量发挥作用时，试图将典型的商业周期叠加到 incoming 的美国数据上可能是误导性的。通胀有所缓解，但增长依然强劲，这主要是由于疫情后劳动力和商品市场的正常化以及移民增加等结构性因素的驱动。
展望 2025 年，地缘政治碎片化加剧导致持续的通胀压力，同时大规模投入 AI 建设以及低碳转型。移民放缓可能加剧劳动力老龄化带来的挑战，维持较高的工资增长。美联储不太可能采取激进的降息措施，利率不太可能大幅低于 4%。鉴于持续的预算赤字、粘性的通胀以及增高的波动性，我们预计长期国债收益率将上升，以反映投资者对风险要求更高的补偿。
敏感于意外
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