美国大麻投资：概述

大麻行业正在慢慢摆脱长期的禁令，投资机会正在引人注目。散户投资者相信该行业的未来，并希望在法规改变之前参与其中。尽管大多数机构尚未涉足，但涵盖该行业的机构仍在密切关注。

大麻产业构成了投资的新领域，并且蕴藏着成熟的增长机会。 2018 年和 2021 年初的炒作和投机泡沫已经消失，市场规模合适：估值更能反映实际盈利能力，因为大麻公司与私募市场其他领域一样面临资本匮乏的问题，尽管美国更多大麻公司各州将大麻的使用合法化。

那么，我们是如何走到这一步的呢？

这并不是美国消费者第一次获得合法大麻。在殖民时代，政府鼓励大麻种植。弗吉尼亚议会要求农民种植大麻，这是一种非精神活性大麻品种，用于生产帆、绳索和其他纺织品，乔治·华盛顿和托马斯·杰斐逊等人都生产了这种作物。到 19 世纪末，消费者可以在当地药房购买精神活性大麻。

1906 年，美国政府首次涉足这个原本自由的市场，当时它要求注入大麻的产品贴上这样的标签。但对大麻的看法和监管的真正变化是 1937 年的《大麻税法案》，该法案开启了冷藏疯狂时代。在缉毒局 (DEA) 前身联邦麻醉品局 (FBN) 局长哈里·安斯林格 (Harry Anslinger) 的牵头下，该法律试图将销售和持有大麻定为刑事犯罪。随着时间的推移，大麻与 20 世纪 50 年代、1960 年代和 1970 年代的反文化运动和反战抗议联系在一起，新的法律施加了越来越严厉的处罚。

但在过去的几十年里，随着情绪的缓慢变化，钟摆开始摆回来，禁令已经让位于安斯林格之前的默许（如果不是接受的话）。加利福尼亚州于 1996 年成为第一个将医用大麻合法化的州，科罗拉多州和华盛顿州于 2012 年成为第一个将娱乐用途合法化的州。如今，娱乐大麻在 23 个州是合法的，其医疗用途在更多州是合法的。尽管如此，精神活性大麻在联邦层面仍然是非法的。

当今碎片化的景观

但随着越来越多的州将大麻合法化，越来越多的美国人支持联邦合法化。年轻人饮酒量减少，吸食更多大麻。与吸食大麻相关的耻辱已经消失。在老年群体中，大麻健康产品市场显示出巨大的增长潜力。

联邦政府去年在这方面消除了一大障碍。它撤销了联邦资助医用大麻研究的禁令，并允许医生与患者讨论大麻。尽管如此，作为一种药物，大麻与海洛因、LSD 和摇头丸一样，仍被列为最高风险类别，并且被认为没有经过证实的医疗益处。根据这些评级，可卡因、甲基苯丙胺和芬太尼的滥用风险低于大麻。随着对其医疗益处的更多研究和滥用可能性的降低，重新分类大麻的压力将会增加。

大麻投资不仅包括接触植物的公司——种植者、食用和联合制造商以及药房——还包括为大麻公司提供从技术到化肥等服务的公司。接触植物的公司会受到联邦政府的惩罚性大麻税收结构的影响。由于大麻仍被归类为非法物质，因此大麻公司只能扣除销售成本 (COGS) 的费用。这使得高有效税率对药房造成了巨大的打击，因为药房的人员成本很高。

这就是为什么联邦合法化和此类税收待遇减免的前景如此令投资者兴奋。但他们的乐观情绪可能是错误的：他们不应该屏住呼吸。大麻领域的大部分投资资本继续流向非植物接触公司。这种向金矿商出售铲子的方式显然具有吸引力。企业可以避免惩罚性税收，并有可能以更少的法律风险获得更大的盈利能力。

钱在哪里？

由于大麻在联邦一级是非法的，因此大麻不能跨州运输，与之相关的任何资本也不能通过联邦金融电汇系统传输。这在实践中意味着每个州都有自己的品牌、产品、工厂类型和财务安排的缩影。阿肯色州大麻投资者的情况看起来与加利福尼亚州有很大不同。

这种由小市场中的小参与者组成的生态系统与所谓的多国运营商的生态系统平行存在。这些组织以相同的名称在不同的州设立单独的公司，因此可以声称具有凝聚力的多州运营，即使它们只能在其种植和制造的州销售其产品。

多国运营商吸引了大部分相关投资资本。由于与 COVID-19 大流行相关的社会隔离、随之而来的娱乐性药物使用的增加以及新民主党政府可能实现联邦合法化的预期，这些公司的估值飙升。

不用说，进入 2021 年的炒作只是“绿色热潮”，大麻估值很快就回落至地面。 MSOS（第一个专注于美国的大麻交易所交易基金（ETF））的历史价格反映了这一轨迹。

AdvisorShares US Pure Cannabis ETF (MSOS) 表现
2020 年 9 月 2 日至 2023 年 10 月 18 日

资料来源：彭博社

多州运营商现在专注于整合和削减成本。较小的运营商要么找到自己的竞争利基，要么倒闭。许多陷入困境的投资者发誓永远不会把钱投入大麻。换句话说，大麻行业的街道上有很多血迹。许多专注于大麻的投资商店在泡沫时期开业，当时投资者将钱投向任何闻起来像大麻的东西。其中一些公司的初始价值已经损失了 60% 以上，并制定了大麻市场基准来合理化这种大规模的财富破坏。

尽管如今为大麻投资筹集资金要困难得多，但投资者仍然对这个新兴行业提供的机会感兴趣。如果没有可靠的基准或历史平均值作为未来业绩预期的基础，这些投资者将不可避免地得出不同的结论。

然而，尽管存在不利的税收待遇和对联邦合法化过于乐观预期的双重风险，大麻行业仍然是那些怀念 80 年代债券市场的怀旧投资者所渴望的：一个低效的市场，对公允价值的深入分析可以带来回报。

这个行业能带来的不仅仅是咯咯笑声和小吃。对植物非精神活性成分的研究仍处于起步阶段，但进展迅速。事实上，大麻产品在促进肠道健康和治疗癌症、慢性疼痛和精神疾病等方面具有潜在的应用，制药行业已经注意到了这一点。

此外，投资机会远远超出美国范围。许多海外政府要么鼓励其大麻产业，要么至少不阻碍它们。虽然美国市场可能具有最大的上涨空间，但其医疗和娱乐用途的国际同行正在增长，而且许多发展中国家的生产成本更低，生长气候更有利。

大众对大麻的看法经历了戏剧性的演变，从开国元勋种植的作物到大麻疯狂、刑事定罪、大麻作为反文化叛逆的象征，再到 21 世纪逐渐合法化。对未来不确定但潜在利润丰厚的新兴行业感兴趣的投资者应该予以关注。